全球流动性观察系列12月第3期：市场微观结构待修复

策略研 2023.12.19 方奕(分析师) 报告作者 究策略研究 市场微观结构待修复 ——全球流动性观察系列12月第3期 A本报告导读： 股政策真空叠加市场增长预期不足，市场交易热度有所回落。市场整体资金结构显现脆策弱，两融资金转为小幅流入，而北上资金仍延续净流出格局，资金整体分歧仍明显。略摘要 观市场缺乏新的预期，交易热度有所回落。1）宏观流动性：十年期美察债利率边际下降。美联储官员在2023年12月议息会议中一致决定维持联邦基金利率目标区间在5.25%-5.5%，从利率决议、经济预测 表格和鲍威尔发言看，未来经济增长预期和通胀预期同步下修，预计美联储本轮加息基本结束，2024年中有望开启降息，点阵图显示2024年美联储将降息75BP。受上述影响，本期（12.11-12.15）十年期美债 利率边际下降至4%以下，人民币走强，汇率中间价降至7.10。2）微观流动性：市场增长预期不足，A股成交额规模缩减。年末政策进入真空期，工业生产、社融、M1、通胀等经济数据尚待恢复，市场增 长预期不足，沪深两市日均成交额从上期的8563亿元边际下降至本 证期7894亿元，大小盘交易热度分化有所收敛。一级行业中，公用事 021-38031658 fangyi020833@gtjas.com 证书编号S0880520120005 黄维驰(分析师) 021-38032684 huangweichi@gtjas.com 证书编号S0880520110005 郭胤含(研究助理) 021-38031691 guoyinhan026925@gtjas.com 证书编号S0880122080038 田开轩(研究助理) 021-38038673 tiankaixuan026724@gtjas.com 证书编号S0880122070045 相关报告 A股定价状态与盈利预期变化-12月第3期 券业、消费者服务、建材以及房地产的边际成交额变化率抬升最快。 研两融资金重回流入，北上资金延续净流出格局。从各资金主体资金流 向上看：1）两融资金转出为入，本期单周融资实现净买入43亿元， 究交易额占A股成交比重边际较上期的7.8%上升至8.3%。2）外资延2023.12.18 报 续净流出，单周净流出186亿元，从结构上看，配置型外资和博弈型 告外资均保持流出。3）ETF成为本期资金净流入的重要支撑，单周净 流入166亿元，其中以上证50、科创50和创业板ETF流入为主。 市场仍显现明显资金分歧，北上减仓而两融明显加仓周期和金融。从配置风格上看，本期（12.11-12.15）两融资金净流入多数板块，其中周期（14亿元）和金融（11亿元）加仓最多，而北上资金净流出所 有板块，其中科技（-59亿元）和消费（-58亿元）减仓最多。从行业配置上看，两融和北上分歧亦明显。其中两融资金增持计算机、食品饮料、非银、传媒等行业而北上资金减持，而两融资金减持房地产、建材等顺周期行业，但北上资金对其有所增持。 IPO发行规模边际下降，定增规模抬升，产业资本转为净增持。1）本期（12.11-12.15）IPO发行规模边际下降，定增规模边际上升，其 中IPO共5家，融资规模28亿元，6家公司定向增发，融资规模上升至87亿元。2）本期限售股解禁规模为352亿元，规模大幅下降。 近期多家公司宣布回购，产业资本转为净增持，较上期净减持27亿 元大幅上升至净增持59亿元。 风险提示：数据可能存在测度误差、海外货币政策收紧超预期、地缘政治不确定性。 A股定价状态与盈利预期变化-12月第2期 2023.12.13 两融资金出现小幅净流出 2023.12.12 生猪产能加速去化，汽车库存压力缓解 2023.12.12 成交换手回升，红利股息优势扩大 2023.12.09 目录 1.宏观流动性——十年期美债利率边际大幅回落4 1.1.海外流动性：人民币升值，十年期美债利率边际大幅回落4 1.2.国内流动性：国债利率边际下降，SHIBOR3M边际上升6 2.市场微观交易结构——市场交易热度边际回落8 2.1.市场表现与交投意愿：本期市场交易热度回落，A股收益中位数为0.00%8 2.2.行业成交额：计算机、电子、传媒、医药、机械居前9 2.3.行业换手率：电力及公用事业换手率分位数抬升最高9 2.4.交易拥挤度：上证指数、中证500指数、沪深300指数拥挤度均上升10 3.投资者微观交易行为——外资流出，公募减仓11 3.1.公募基金：新成立基金份额减少，基金减仓11 3.2.私募基金：12月对冲基金信心指数下降14 3.3.银行理财子产品：“破净”比例上升14 3.4.两融资金：融资净买入42.8亿元，两融交易额占A股成交额比重边际上升15 3.5.北上资金：资金净流出，科技板块净流出最大18 3.6.ETF：资金净流入，宽基/综合净流入最多22 3.7.资金需求：IPO发行规模边际下降、定增规模边际上升23 4.外围市场——海外主要指数多数上涨，VIX指数边际下降24 4.1.海外各主要指数多数上涨,VIX指数边际下降24 4.2.美/港股行情表现：美股房地产领涨，港股恒生地产建筑业领涨24 5.风险提示25 表1：市场流动性跟踪 市场流动性跟踪（12月11日-12月15日） 市场微观交易结构： 本期 （1211-1215） 上期 （1204-1208） 边际变化 历史分位 （2018年以来） 年初至今趋势图 全A成交额(亿元） 7894 8563 -7.8% 47% 成交额集中度 其中：成交额前100股占比 23.91% 24.13% -0.22% 11% 其中：一级行业前五成交额占比 45.94% 45.48% 0.46% 76% 换手率 其中：上证指数 0.66% 0.68% -0.02% 45% 其中：创业板指数 1.11% 1.28% -0.17% 4% 市场拥挤度 其中：上证指数 0.31 0.13 0.18 36% 其中：沪深300 0.05 -0.10 0.15 20% 投资者微观交易行为: 本期 （1211-1215） 上期 （1204-1208） 12月以来(1201-1215) 2023年以来 （0101-1215） 年初至今趋势图 融资供给端：外资 北上资金净流入（亿元） -186 -58 -266 300 其中：偏博弈类资金净流入 -46 28 -38 -122 净流入行业前四 电力及公用事业（5.3） 电力设备及新能源（4.3） 建材（4.1） 房地产（3.5） 其中：偏配置类资金净流入 -171 33 -216 417 净流入行业前四 交通运输（5.9） 传媒（2.2） 煤炭（1.9） 综合金融（-0.1） 两融 两融净流入（亿元） 43 -4 48 1518 净流入行业前四 计算机（13.8） 非银行金融（11.7） 食品饮料（11.1） 汽车（5.7） 公募基金 偏股基金新发行（亿元） 25 72 136 2994 基金仓位变化(%） -0.45 -0.07 -0.52 67.21 ETF ETF净申购（亿元） 166 78 295 4046 净流入ETF前四 上证50ETF（28.3） 科创50ETF（18.7） 创业板ETF（16.7） 央企科技ETF（9.1） 合计（亿元） 47 88 213 8857 融资需求端：股权融资（亿元） 其中：募集资金（IPO+增发） 126 142 523 11327 其中：净减持规模 22 28 -20 1127 限售股解禁（亿元） 352 729 3032 47485 投资者微观交易表现: 本期 （1211-1215） 上期 （1204-1208） 12月以来(1201-1215) 2023年以来 （0101-1215） 近一个月变动 公募基金 偏股基金净值变化中位数(%) -0.83 -1.83 -2.12 -9.62 前100重仓股相对全A收益(%) -0.20 0.34 -2.42 9.70 前500重仓股相对全A收益(%) -0.14 0.02 -2.61 2.77 ETF ETF净值变化中位数(%) -1.54 -1.97 -3.45 -8.41 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图1：月度资金供需观察：11月资金延续减量博弈 数据来源：Wind，国泰君安证券研究。注，11月私募权益净流入/交易印花税月数据暂未披露。 图2：月度微观资金流入情况 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 1.宏观流动性——十年期美债利率边际大幅回落 1.1.海外流动性：人民币升值，十年期美债利率边际大幅回落 本期（12.11-12.15）美联储降息预期边际上升。12月14日，美联储主席鲍威尔在新闻发布会表示，目前利率已经接近峰值，并已经开始对放宽 货币政策的讨论，其表态明显转鸽。联邦公开市场委员会（FOMC）以一致同意的方式决定维持联邦基金利率区间在5.25%-5.5%之间。同日美联储发布的《经济预测摘要》中，将今年PCE通胀预期下调至2.8%，2024年预测值下调至2.4%。将今年核心PCE通胀预期下调至3.2%， 2024年预测值下调至2.4%。并将美国今年GDP增速预期上调至2.6%，联邦基金利率预期下调至5.40%。总体上美联储预期通胀率需要一段时间下降至目标值2%。鲍威尔认为，目前美国经济没有陷入衰退的迹象，但不排除明年出现经济衰退的可能，美联储目前希望在通胀降温的同时能够避免经济出现衰退。 图3：本期（12.11-12.15）美联储降息预期边际上升图4：本期（12.11-12.15）十年期美债利率边际回落 1.0 0.0 -1.0 -2.0 -3.0 -4.0 联邦基金期货隐含的加息累计次数 2023-11-172023-11-242023-12-012023-12-082023-12-15 -0.1 -0.8 -1.7 -2.6 -3.4 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 美国:国债收益率:2年美国:国债收益率:10年国债期限利差(10Y-2Y，%，右轴) 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 数据来源：Bloomberg，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 本期（12.11-12.15）10年期美债名义利率、实际利率均边际下降，美元指数边际下降。本期（12.11-12.15）10年期美债名义利率边际回落32BP至3.91%，实际利率边际回落33BP至1.69%；美元指数边际下降141BP 至102.59，同时人民币升值，汇率中间价为7.10，中美利差10Y上升至 -128.90BP。 图5：本期（12.11-12.15）人民币升值表2：本期（12.11-12.15）美债名义利率边际下降 美元指数中间价:美元兑人民币（右轴） 120 115 110 105 100 95 90 85 7.4 跟踪指标 2023/12/15 2023/12/8 上周变化 近两周变化 2023/1/3 年初至今变化 美国国债名义收益率:10年期（%） 3.91 4.23 -0.32 -0 31 3.79 0.12 美国国债实际收益率:10年期（%） 1.69 2.02 -0.33 -0 31 1.53 0.16 汇率中间价 7.10 7.11 -0.02 -0.01 6.95 0.15 美元指数 102.59 104.00 -1.40 -0.60 104.67 -2.08 7.2. 7.0 6.8. 6.6 6.4 6.2 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 本期（12.11-12.15）美国高收益债期权调整利差、投资级债期权调整利差边际均下降。从最新数据看，截至本期周🖂（12月15日），美国高收 益债期权调整利差为3.36%（上期3.60%，11月平均3.88%，10月平均4.26%）；美国投资级债券期权调