由缺口转向平衡，低库存支撑矿价高位震荡

★从“主动降库”到“库存回补”，矿价2023年先抑后扬 2023年，全球粗钢产销持平，中国在成本优势下大量出口成材挤出海外粗钢产量。这一贸易流变化促使全球口径上铁水需求增加、废钢需求量降低。持续高铁水下，包括铁矿石在内的原料端缺口逐渐明牌。钢厂上半年“主动降原料”，下半年被迫回补库存为此买单，导致年内矿价先抑后扬。 ★2024年供应：海漂矿增产4300W，内矿或增500-1000W 2023年以来铁矿石供应正式进入增产周期。全球海运矿市场2023年全年供应预估增加5900万吨，2024年增幅放缓至4300万吨。国内矿2023年以来陆续有新增矿山投产，但安监强监管抑制山西和河北等开工，实际产量并未增加。根据矿业协会统计，2023年内矿新增产能1500万吨。废钢假设跟随内需变化，对应2024年增量500-1000万吨。 ★2024年需求：内需预期增速下滑，外需低位弱稳 内需方面，根据我院钢材年度报告统计，预计2024年国内需求提振1%。在经历2022H2海外主动去库存后，2023年以来海外需求低位弱稳。海外主要需求增量预期集中印度和部分东南亚国家。印度需求边际对铁矿和成材影响不大；东南亚方面，2024年开始进入新增高炉产能投放期。2024年和2025年，东南亚预计每年分别新增铁水产能450万吨和1506万吨。 ★结论：铁矿供需转向均衡，上半年阶段性偏紧 低库存的现实下，在未看到需求进一步下滑时，整体矿价易涨难跌，空间取决于成材和钢厂利润情况。上文假设下，2024年铁矿预计由缺口转向供需均衡。即，2024年铁矿石供应能够匹配的铁水均值在243万吨/天。需要警惕的是，若明年上半年铁水依然韧性，上半年港口铁矿库存或进一步下降。 ★风险提示 财政政策落地，海外需求 目录 1、2023年复盘：高铁水下，铁矿全年缺口3000万吨...................................................................................................32、供应：2024年海运矿供应预计增加4300万吨...........................................................................................................53、2024年内需：增速放缓，但基建支撑下或仍有正值...............................................................................................114、2024年外需：低位下逐渐平稳，缺乏大幅改善动能...............................................................................................135、结论：2024年铁矿由缺口转向均衡，矿价高位震荡...............................................................................................16 1、2023年复盘：高铁水下，铁矿全年缺口3000万吨 2023年铁矿市场供需演变非常清晰，供应端如期增产，但钢材高出口支撑下的高铁水不仅消化了增产量，甚至重演了一年缺口行情。根据1-10月份数据推算，2023年全年铁矿石进口量预计增长7200万吨，国内矿微降约500万吨，对应国内供应端增加6700万吨；需求层面，247口径铁水日均增加14万吨，对应铁矿石需求增加9100万吨。年度折算后，2023年全年国内铁矿石预计缺口3000万吨。 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 全球角度，中国钢材出口挤占海外粗钢产能份额，导致了全球口径的高炉-电炉替代。截止1-10月累计数据，2023年全球粗钢产量累计微增900万吨，其中铁水产量增加4300万吨，废钢使用量减少3500万吨。 其中，中国粗钢（247+富宝废钢拟合）1-10月累计增加5150万吨，其中铁水产量增加4500万吨，废钢使用量增加600万吨。价格角度，2023年1-11月，全球铁矿价格累计上涨12.8%至130美金，而土耳其废钢价格较年初基本持平。 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 铁水原料紧张但成材价格和终端总需求驱动较弱，年内原料行情更多来自钢厂端库存行为驱动。2023年以来，国内钢厂原料行为，从上半年的“主动降库”转为下半年的“少量主动补库”。 2023年上半年，煤炭市场崩盘带来原料端估值高位回归，钢厂一致性采取原料主动降库的方式保留生产利润。但随着铁矿、双焦，甚至废钢等原料库存达到底部极限，粗钢产量平控政策未严格执行后，下半年钢厂被迫库存回补为其“低库存策略”买单。钢厂库存回补行为带来8-9月份、10-11月份两波铁矿价格上行。但制约原料涨幅的终端钢材需求疲弱和钢厂普遍亏损依然存在。原料供应刚性、库存普遍不高事实一直存在，上方空间打开则需要终端真实需求改善配合。 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 2、供应：2024年海运矿供应预计增加4300万吨 2023年以来，铁矿石供应正式进入增产周期。全球海运矿市场2023年全年供应预估增加5900万吨，2024年增幅放缓，但仍有4300万吨。国内矿2023年以来陆续有新增矿山投产，但安监强监管下抑制山西和河北等内矿开工，实际产量并未增加。根据矿业协会统计，2023年内矿新增产能1500万吨。但考虑其历史表现，实际落地幅度并不乐观。 海运矿方面，2024年全球增量预计4300万吨，增量主要来自澳巴和非洲。澳巴增产除四大矿置换、铁桥项目爬产外，一半的增量来自新投产的小矿山。非洲2023年以来出货量明显突破，例如，2023年10月，宝武利比里亚邦矿首次发运，12月FMG加蓬项目发货。印度经历2022-2023年关税政策修复后，继续增产空间有限，2024年实际可出口量保持不变。 内矿方面，根据矿业协会数据，2023年国产矿产能增加450万吨，2024年预计继续增加1500万吨。考虑投产时间和爬坡周期，预计对应产量预计增加700-800万吨。但考虑下半年以来安监愈发加严，内矿多为小矿山安监压力颇大，2024年内矿是否能如期增产并不乐观。 铁水替代品废钢方面，2023年废钢实际总消耗预计同比增加950万吨，考虑2024年基建托底下内需预计保持正值，预计2024年废钢继续增加500-1000万吨。 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 2023年，随着印度出口关税放松，印度全年铁矿出口量由上一年的1700万吨恢复至3500万吨。由于印度2023年下半年以来需求异常火爆，市场有些声音担心印度需求启动后对其铁矿可供出口量的挤占。根据印度钢协统计，2024年，印度铁矿产量预计进一步增长2000-2600万吨，增速约7%。与其国内2024年的粗钢需求6.5%的增速基本匹配。且印度出口品种以58%低品为主，与其本国钢厂使用的市场结构分化。2024年平衡表角度预估，印度国内铁水需求增长并不会对全球铁矿石可贸易量造成太大冲击。 不过，需要警惕的是，印度开采、关税等政策极易变动，易造成短期脉冲式冲击。需要警惕印度政策端对铁矿石市场阶段性影响。 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 国内方面，2023年以来整体内矿产量增速并不明显。根据冶金矿山协会数据，截止2023年1-9月，全国铁矿石原矿产量累计8.84亿吨，同比增长2100万吨，铁精粉累计产量9800万吨，累计增长333万吨。根据1-9月份累计数据折算，2023年全年铁精粉产量预计增长450万吨。分地区看，2023年铁精粉产量增量主要集中在安徽、河北和辽宁。年内节奏上，2023年国内铁精粉产量呈现前高后低。2023年年中以来的内矿安监减产，一定程度上加速了外矿港口库存去库的速度。根据矿业协会数据，2023年国产矿产能增加350万吨，2024年预计继续增加1500万吨。考虑投产时间和爬坡周期，预计对应产量预计增加700-800万吨。但考虑下半年以来安监愈发加严，内矿多为小矿山安监压力颇大，2024年内矿是否能如期增产并不乐观。 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：矿业协会、东证衍生品研究院 废钢方面，根据富宝数据测算，2023年全国255家废钢到货量日均增加3.6万吨，对应全年供应量增加约950万吨。考虑当期废钢来源于基建（拆迁）、制造业，废钢供应预计和内需增长同步。2024年钢材需求同比增加1%-2%，基建和旧城改造提振下，废钢供应量预计在500-1000万吨。 资料来源：富宝、东证衍生品研究院 资料来源：富宝、东证衍生品研究院 3、2024年内需：增速放缓，但基建支撑下或仍有正值 2023年的国内铁水超预期，最显著的驱动在于成本优势下的钢材出口增量。截止1-10月份，全国钢材净出口总量累计36282万吨，累计同比增长48%，拉动全部钢材需求增量近3%。 我们上半年的专题已经提示，2023年以来的钢材出口增加，并非来自外需增长，而更多是国内低成本（焦煤、人力、买单）优势下，中国对其他钢材出口国的市场挤占。存量市场下，国内钢材每月800-900万吨出口量难以继续增长。叠加外部反倾销政策愈发增多，2024年市场对中国钢材出口增量预期并不乐观，大概率高位持平。以月均出口800万吨测算，2024年全年钢材出口预计较2023年增加500万吨，拉动全部钢材需求量0.5%。 内需方面，根据钢材年报统计，地产降幅收窄、制造业弱稳、基建托底支撑下，预计国内需求提振1%。综合来看，展望2024年，国内需求仍有增量，但考虑出口增速下滑，钢材需求增速预计较2023年下滑至1%。假设废钢跟随钢材需求小幅增长，对应2024年247家铁水均值预计在242-245万吨/天。 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 资料来源：Mysteel、东证衍生品研究院 需要注意的是，2024年钢材外需拉动放缓但总需求仍能正数的一个隐含条件，在于基建支撑的有效性。考虑2023年拉动整体粗钢需求的钢材出口难以继续扩张，2024年总需求增长，意味着内需维持正值。在地产继续拖累、制造业经历海外2021H2-2022H1去库补库后趋于平稳，内需正增长几乎等于基建支撑有效。即，国内钢材需求预估，很大程度上依赖于对基建政策的主观预期。关于钢材需求分项预估详细参考钢材年报。 4、2024年外需：低位下逐渐平稳，缺乏大幅改善动能 在经历2022H2海外主动去库存后，2023年以来海外需求低位弱稳。2023年以来，全球钢材贸易量、日韩粗钢产量数据均从前一年低点小幅