民生银行首次覆盖报告：资产质量改善，业绩修复可期

资产质量改善，业绩修复可期 ——民生银行首次覆盖报告 张宇(分析师)钟昌静(研究助理) 021-38038184010-83939787 zhangyu023800@gtjas.comzhongchangjing028678@gtjas.com 证书编号S0880520120007S0880123070141 本报告导读： 评级：增持 民生银行（1988） 当前价格（港元）：2.57 2023.12.12 交易数据 52周内股价区间（港元）2.49-3.48 当前股本（百万股）43,782 当前市值（百万港元）112,521 52周内股价走势图 民生银行此前风控模式较粗放，历史包袱重，拖累了业绩与估值表现。2023年以来资民生银行恒生指数 产质量向好，新生成不良风险降低，后续资产质量改善空间较大，业绩修复可期。 摘要： 投资建议：对民生银行2023-2025年的净利润增速预测为 4.47%/9.49%/11.99%，对应2023-2025年EPS0.77/0.85/0.96元。首次 覆盖给予目标价3.96港元，对应2023年0.30倍PB，首次覆盖给予增持评级。 民营股东仍占据主导地位。民生银行是国内第一家完全由民营企业出 资设立的全国性股份制商业银行，股权结构较分散，发展早期时股权变更频繁。2023Q3前十大股东仍然以民营企业为主，单一民企股东持股不超过5%，国资的持股比例不大。尽管2020年起民生银行前十大股东已基本稳定，但目前泛海等大股东股份受冻结或质押，股权的稳定性有待持续观察。 资产质量拐点初现。�历史包袱逐步出清：民生银行过往风控模式较 为粗放，经历了多次风险事件，其中小微、IT业和采矿业风险已经逐步出清；②当前资产质量压力主要来自房地产业，但风险可控：存量风险敞口集中在表内贷款，对公房地产贷款占比也有减小，表内外其他授信业务和非授信业务的规模明显压降；民生银行风险暴露较充分，相关拨备计提充足，整体风险可控；③资产质量各项指标均有改善，不良新生成风险降低，信用成本下行使盈利能力修复，未来业绩可期。 盈利能力偏弱，主因是息差低。民生银行ROE水平明显低于同业，主 要是净息差水平较低，其中�资产端：民生银行在2020年后贷款多投向了基建业和制造业，风险偏好降低叠加疫情影响下零售贷款增长乏力，导致民生银行生息资产收益率下降速度快于同业；②负债端：存款成本较高拖累了计息负债成本率表现，好在民生银行已经转变了负债经营理念，后续可进一步期待存款成本改善。支出端的信用减值损失明显下降，且免税效应明显。 风险提示：股东经营风险的潜在拖累；部分行业风险超预期暴露。 30% 21% 11% 2% -7% 2022/12 2023/1 2023/2 2023/3 2023/4 2023/5 2023/6 2023/7 2023/8 2023/9 2023/10 2023/11 -17% 财务摘要（百万元） 2019A 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 180,441 184,951 168,804 142,476 140,525 148,039 157,704 (+/-)% 15.10% 2.50% -8.73% -15.60% -1.37% 5.35% 6.53% 净利润 53,819 34,309 34,381 35,269 36,847 40,343 45,179 (+/-)% 6.94% -36.25% 0.21% 2.58% 4.47% 9.49% 11.99% PE 1.94 3.33 3.18 3.22 3.07 2.78 2.46 PB 0.23 0.22 0.21 0.20 0.19 0.19 0.18 股票研 究 海外公司 （香港 ） 证券研究报 告 注：财务指标单位为人民币，涉及股价、市值等市场指标单位为港币 民生银行（1988） 目录 1.基本情况：3 1.1.民营股东仍占据主导地位3 1.2.高管情况有待进一步观察3 2.资产质量：拐点初现4 2.1.历史不良有序出清4 2.2.房地产业风险已逐步得到控制5 2.3.指标改善，业绩修复可期7 3.盈利能力：息差较弱9 4.估值水平：目标估值为2023年0.30倍PB13 5.投资建议13 6.风险提示14