工业涂料芯技术，国产替代迈向蓝海

评级及分析师信息 ►“油转水”催化工业涂料格局重塑，国产替代为大势所 趋。根招股书整个涂料大市场1600亿美元，相较于建筑涂料，工业涂料下游领域多、单体体量较小、技术壁垒高、认证周期较长，过往外资占据主导，而国内企业近年来国产替代进程如火如荼，将会是未来最大趋势：首先是环保驱使水性漆等环保涂料占比大幅提升带来弯道超车机会，“油转水”趋势明朗；其次是功能化、个性化涂料产品要求越来越高；未来国产化替代未来势不可挡，我们认为公司在集装箱涂料和风电涂料的成功经验有望进一步复制到船舶涂料等其他更大领域中去，实现跨领域成长。 研究助理：金兵邮箱：jinbing@hx168.com.cnSAC NO：联系电话： ►集装箱或已开始复苏，风电涂料持续增长。集装箱经历了2021年集运高点后于22Q4-23Q3开始逐季下滑，目前我们判断库存周期将率先见底回升带动需求，行业CR4超90%格局稳固，且替换制造需求也将提振需求；风电涂料分为叶片和塔筒两个市场，在碳中和背景下受益于需求持续提升，同时公司将进入塔筒领域，带来新的增量；我们预计2027年，风电叶片和塔筒涂料需求分别达到4.76万吨和9.48万吨，合计市场规模超45亿元，2023-27年CAGR为8.2%；集装箱涂料2026年有望恢复至31.5万吨，对应近56亿元市场规模，2023-26年CAGR为55%。 ►核心技术建构护城河，前瞻布局船舶和光伏涂料大蓝海。 目前公司已经布局船舶涂料，我们测算亚洲市场空间约200亿元，远大于风电和集装箱涂料，公司预计2023年末将开始第三方认证，我们认为依靠公司技术储备和客户协同，将有望切入船舶涂料供应商体系内，实现公司中长期跨越式成长；公司宣布与科思创战略合作进军光伏涂料，预计单光伏 边框涂层的未来需求潜力就有望达到数万吨级别，光伏涂料蓝海亦值得期待。 投资建议 我们预计2023-2025年，公司实现收入11.13/15.43/18.64亿元，同比增速-19.7%/38.6%/20.9%，归母净利润1.94/3.01/3.53亿元，同比增速-25.3%/54.9%/17.3%，EPS1.80/ 2.79/ 3.27元，对应12月7日62.58元收盘价34.81/22.47/19.15x PE。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 产能释放不及预期，新产品研发进度不及预期；下游需求不及预期；成本高于预期；系统性风险。 正文目录 1.工业涂料小巨人，多板块全方位战略布局.......................................................................................................51.1.坚定“1+3+N”战略，为集装箱、风电涂料行业龙头........................................................................................51.2.集装箱涂料短期内承压，风电涂料趋势向好.................................................................................................72.工业涂料市场前景光明，国产替代为大势所趋................................................................................................92.1.下游应用场景多元，千亿市场开启在即.......................................................................................................92.2.全球涂料超1600亿美元市场空间，亚洲是最大的生产地区.........................................................................102.3.风电涂料需求持续增长，集装箱市场迎来回暖............................................................................................112.4. “油转水”环保势不可挡，多因共振促行业竞争格局重塑................................................................................143.核心技术建构护城河，下游领域不断延展......................................................................................................173.1.风电叶片涂料单项冠军，下游客户认可度高................................................................................................173.2.产能持续扩张，战略布局船舶和光伏涂料大蓝海.........................................................................................194.盈利预测和估值..........................................................................................................................................205.风险提示....................................................................................................................................................21 图表目录 图1公司发展历程..........................................................................................................................................5图2公司主要产品及下游应用场景...................................................................................................................5图3公司股权结构（截至23Q3）....................................................................................................................7图4 20-21年公司营收高增，23Q1-Q3承压.....................................................................................................7图5 20-23H1业务结构受下游周期影响变化较大...............................................................................................7图6 20-21年公司利润高增，23Q1-Q3承压.....................................................................................................8图7 23H1分产品和综合毛利率逐渐回暖..........................................................................................................8图8 20-23H1公司现金流状况良好...................................................................................................................8图9 20-22年费用率整体趋势下降....................................................................................................................8图10涂料下游应用场景多元化........................................................................................................................9图11涂料行业上下游产业链情况....................................................................................................................10图12 21-29年全球涂料市场规模情况及预测...................................................................................................10图13 2022年全球涂料市场地区分布情况........................................................................................................10图14 2011-2022年全国涂料总产量呈快速增长趋势.......................................................................................11图15 10-22年全球风电累计装机量（GW）....................................................................................................11图1610-22年中国风电新增和累计装机容量...................................................................................................11图17 16-22年中国集装箱产量与全球出口贸易总额.........................................................................................13图18 22-23M4的中国金属集装箱月度制造量/万m³.........................................................................................13图19 20-25年中国桥梁钢结构产量稳步提升.............................