折扣零售行业深度报告：效率升级，折扣兴起

本质与现实：折扣零售本质是效率的比拼。1)折扣零售一般指以低于其他零售渠道同类商品的价格销售商品的零售业态，可分为硬折扣与软折扣，区别主要在供应链/产品策略等角度；2)折扣零售核心是低价、本质是效率，与传统零售相比，经营更高效、商品回归价值，且提供消化库存；3)折扣零售虽有属地化特征但核心要素大致相同：往往在经济新周期时萌芽、发展(如上世纪70年代的美国、90年代的日本)；新一代消费群体及性价比消费理念崛起、去库需求增加。海外已涌现出多个龙头如Costco/山姆(美)、奥乐齐(德)、堂吉诃德/大创(日) 复盘海外：堂吉诃德历经30余年成长为龙头、CVD+A为核心商业模式。 1)日本90年代后，宏观经济环境变迁、消费者需求下降、库存增加、“团块次代”等新生代踏入社会，孕育起折扣零售快速发展的土壤；2)堂吉诃德最早可追溯于1978年的“小偷市场”，后于1989年正式成立第一家门店，目前在日本及海外拥有超700家门店；3)2006-22年营收自2608亿日元增至1.83万亿日元，CAGR为12.95%；净利自107亿日元增至619亿日元，CAGR为11.58%；毛利率提至30%，净利率稳定在3-4%；4)门店经营紧抓CVD+A，将效率发挥到极致，如总部监管采购制度、独特的商品组合、密集/寻宝式陈列等。 研判国内：传统商超百货积极入局，新玩家风头正劲。1)商超百货具备多年供应链运营经验与物业优势，开辟折扣赛道得天独厚，多家公司积极推进布局，①家家悦成立悦记·好零食(量贩零食)与好惠星(硬折扣连锁)； ②永辉超市在超市中增设正品折扣店；③盒马开设奥莱门店并作为未来重要战略项目；④重庆百货等地区商业龙头亦有望进军该赛道；2)新入局者繁荣与挑战并存：头部公司如好特卖与嗨特购均于2020-21年开启全国扩张，分别开出约700/400家门店，目前单店模型已打磨成功并放开加盟，高效的算法系统/买手团队等是核心优势；此外奥特乐等亦加快发展步伐； 3)奥特莱斯：年初以来增速显著回升，头部阵营望保持扩张趋势；4)其他：线上渠道如唯品会等。 投资机会：线下商业龙头/奥莱/跨境电商/大众品牌升级。1)线下商业龙头：传统商超百货的业务布局及新入局者的拓店进展，名创优品/重庆百货/家家悦/红旗连锁；2)奥莱：百联股份/王府井；3)跨境电商：B2B小商品城； B2C华凯易佰/安克创新/吉宏股份/致欧科技/赛维时代；4)大众品牌升级：菜百股份/潮宏基/周大福/老凤祥/周大生；5)线上渠道：唯品会。 风险提示：货源不稳定的风险，线上渠道的冲击，企业壁垒不够清晰、利润率难以得到保障的风险，企业出海面临不同市场环境和监管风险等 图46：堂吉诃德门店入口类似游乐场 图47：堂吉诃德门店具有鲜明的“多巴胺”风格 图48：堂吉诃德对动线设计有深刻的把握 图49：堂吉诃德二层动线图将不同人群实现有效分流 图50：堂吉诃德门店促销标签由门店员工设置 图51：堂吉诃德门店促销标签由门店员工设置 图52：曼谷堂吉诃德门店以丰富的日本商品及美食知名 图53：San Diego堂吉诃德门店(美国以Marukai命名)具有低价且超全的日本商品 图54：堂吉诃德把握入境游客 图55：堂吉诃德布局线上平台、实现全渠道运营 图56：堂吉诃德内部商业模式与外部机遇的关系 图57：折扣店近10年来首次成为增速最快的零售业态 图58：好特卖深圳形色城购物中心店店口与北京熙悦天街店内部布置凸显折扣 图59：好特卖门店内价签上显示效期、产地、经销商指导价等信息 图60：好特卖门店的部分产品设有独特的促销标签 图61：小红书等社媒平台上关于好特卖的帖子数量众多 图62：嗨特购门店门口树立着醒目的折扣标志 图63：嗨特购门店内部有显著的折扣标志 图64：嗨特购用大面积暖黄与橙色色调，配合核心展示区的“大牌小样”等标签吸引消费者 图65：小红书等社媒平台上关于嗨特购的帖子数量众多 图66：嗨特购自有品牌王小卤 图67：嗨特购自有品牌亲肤柔巾 图68：嗨特购是飞书官网的重要案例之一 图69：悦记·好零食门店门头 图70：悦记·好零食门店内景 图71：家家悦“好惠星好货折扣店”主打五惠优势 图72：永辉超市折扣店内景 图73：永辉超市折扣店中的联名薯片 图74：上海崇明区首家盒马奥莱门店开业 图75：上海崇明区盒马奥莱设置薅羊毛保障区 图76：上海崇明区盒马奥莱门店内的电子价签 图77：上海崇明区盒马奥莱门店内的电子价签 图78：盒马奥莱门店内随处可见1折起的标签 图79：盒马奥莱门店部分生鲜商品来自正价店 图80：盒马于2023年10月13日向外界宣布全面启动“折扣化变革” 图81：2022年限额以上单位零售分业态增长率对比——奥莱增速最快 图82：我国奥莱门店数量稳步增长 图83：百联股份奥莱业务2023H1取得快速增长 图84：百联股份奥莱门店稳步增长 图85：王府井华北奥莱门店数量分布近50% 图86：王府井奥莱建筑面积华北地区最高 图87：王府井奥莱业务2023H1取得快速增长 图88：王府井奥莱门店稳步增长 1.性价比消费正当时，折扣零售乘东风起 1.1.核心是低价、本质是效率 折扣零售以低于其他零售渠道同类商品的价格销售商品的零售业态，核心是低价、本质是效率。 狭义口径：一般包括硬折扣与软折扣，其特征在于所销售商品的价格一般低于其他零售渠道的同类商品，折扣一般归因于优化供应链、缩短流通环节或销售临期、过季/反季等商品(硬/软折扣不同)。 广义口径：1)亦包括各类平价店、部分线上渠道等，折扣归因较为复杂，除上述的狭义口径归因外，亦包括如极致奉行薄利多销政策、来自消费者的退货商品、来自生产力成本更低国家且享受一定的税收优惠的商品、共享成熟大型卖场的成熟商圈等；2)部分正价渠道亦有自己的折扣专区，如部分超市设有折扣专区。 我们认为，消费品品牌的诞生(尤其是快消品)、渠道的诞生即意味着库存的诞生，从而意味着折扣的出现，折扣业态的核心是低价，但本质是效率，高效率将使得该业态相对传统商超零售建立起较强的竞争优势，尤其在经济步入新周期内更为明显。 按狭义口径，折扣零售一般可分为硬折扣与软折扣，两者的区别在供应链、产品策略与门店经营等方面。 “硬折扣”指通过：①优化供应链(更大的包装带来更大的采购量)、减少中间环节；②压低毛利率、让利消费者以实现薄利多销；③简化运营成本(更简约的门店装修、更精简的SKU/门店服务等)等方式实现的低价模式。简言之，低价与商品质量无关；硬折扣门店最终将做到占比更高的自有品牌。 “软折扣”指通过销售：①临期、过季/反季、尾货商品；②有瑕疵、欠缺的商品等方式实现的低价模式。简言之，低价与商品质量(或供求)有关；往往具有上游不稳定造成商品不固定的特征。 随着折扣零售行业的进一步发展，硬折扣与软折扣之间将不再有明确的界限，部分折扣零售门店往往兼具两方面的特征。 图1：硬折扣VS软折扣：核心链路有所不同 表1：典型折扣零售业态公司其实并不再具备明确的硬软界限 折扣零售拆解：进货成本更低、运营成本更低、客单价/到店客流更高。 复盘零售业进化史：永远会有更高效的新业态崛起。从“东市买骏马，西市买鞍鞯，南市买辔头，北市买长鞭”，零售业最初的雏形是前店后厂的“作坊”形式，具有自产自销的典型特征；其后伴随着交通等基础设施的发展、经济的发展，商品流通范围进一步扩大，百货商店、连锁零售、邮寄购物、超市、大型卖场先后粉墨登场。 表2：零售业进化历史，永远会有新业态以更高的效率崛起 零售行业永远会有更低价格/更高效率的竞争者出现，取代此前曾经具价格优势的零售业态。折扣零售店即后进入者、取代此前的“高价经营者”。 但如上文所述，低价优势必须建立在高效的供应链和门店运营、精益化的成本控制及持续的产品创新能力等方面，单纯依靠“折扣店”的名头做噱头非持久之道。 图2：“零售轮”的拆解：零售行业永远会有更低价格/更高效率的竞争者出现 我们拆解折扣零售的核心要素为供应链、门店经营、客单/客流与库存管理四项要素，整体公式如下：折扣零售的整体优势=进货成本更低(稳定的供应链+缩减层级)×运营成本更低(精简SKU+门店装修/选址/营销/员工等要素更高效)×客单价与到店客流更高(更有效的动线设计＋更高的购买率/连带率)×库存管理效率更高。 图3：以“零售轮”理论推断折扣零售公式 三个纠偏：折扣零售比想象中的更深、更广、更多元 纠偏1：折扣零售公司并不意味着其名称中必须体现出“折扣”的字眼，折扣零售比想象中的更深、更广。 第一类公司直接将“折扣”的字眼融入店名(或渠道名，下同)：如日本的堂吉诃德，其店名为“惊安殿堂”，“惊安”是日文“非常便宜”的意思；如国内的好特卖、嗨特购等，店名直截了当传递出“折扣”的理念。 第二类公司间接将“折扣”的字眼融入店名，如德国ALDI超市最早可追溯于1913年德国埃森市的一家食杂铺，该店于1962年改组、以ALDI命名，ALDI取自Albrecht(创始人的姓氏)和Discount的前两个字母，意为“由Albrecht家族经营的廉价折扣商店”。 第三类公司并未将“折扣”的字眼融入店名，如Costco和Sam's Club等仓储式会员店；如美国的“1美元”店和日本的“100日元店”等，但这些公司的折扣性质亦为人所知。 表3：典型折扣零售业态公司解析 纠偏2：折扣零售公司并不意味着其只定位于下沉市场或低收入消费群体，折扣零售的“风”正吹向各类型消费人群。 按收入层级：奥特莱斯诞生初期(上世纪70年代的美国)主要服务于中产及以上消费群体，承接一定的消费降级需求(备注：目前包括各类型消费人群)；Costco、Sam's Club主要服务于中产家庭消费群体。 按城市层级：国内近2年风起云涌的折扣赛道中的头部公司如好特卖、嗨特购等的门店布局目前以针对一二线城市白领群体为主；即便是区域布局为主的小象生活，旗下小象生活于2021年完成南京、扬州和合肥的布局，惠买喵专攻镇江、江阴等低线城市。但从未来发展角度看，几家公司均提出低线城市布局。 纠偏3：折扣零售公司往往诞生于经济/消费步入新的周期，但并不意味着无法穿越周期。 纵观历史，经济增长的新增速周期在一定程度上催生了折扣零售店业态的加速兴起，如日本的MUJI、堂吉诃德，德国的ALDI和LIDL均是在新周期中实现崛起；更为典型的是美国A&P在20世纪30年代的销售额曾占据全美零售行业总销售额的14%(据36氪)，净利润超行业第二至第八位的总和。 但折扣零售业态并不会在经济向上周期中衰退，如MUJI、堂吉诃德、ALDI等头部公司益发欣欣向荣。主要因：1)随着消费市场发达，理性和实用主义消费价值体系将会崛起成为主流之一；2)折扣零售业态推动了门店经营更有效、供应链资源配置更优化、价值实现回归。 表4：消费时代的发展变迁：进入第四消费社会，以无品牌倾向、朴素倾向为消费取向 1.2.发展归因：经济新周期、供应链整合、消费潮流 折扣零售最早起源于发达国家，头部公司多在经济新周期萌芽，虽然有属地化特征，但核心要素大致相同 折扣零售业态在上世纪20-30年代的欧美国家第一次萌芽、对应大萧条时代，在60-90年代获得充分发展；90年代后，日本的折扣零售业态开始蓬勃出现，截至目前已成为零售的主流业态之一。 美国：奥莱业态最早出现在上世纪70-80年代的美国，彼时中东石油危机将世界经济推入“滞胀”期，美国经济增长乏力，消费在泡沫经济破灭后回归理性，性价比成为零售王道。 日本：折扣零售业态在1980-90年代出现并快速发展，该阶段受石油危机与贸易摩擦影响，经济增长步入减速周期，越来越多的折扣店/平价店如堂吉诃德、大创、Seria、宜得利等相继出现。 表5：主要国家折扣零售行业发展历史—属地化特征明显但核心要素大致相同 我们对比美国与日本折扣零售业态发展历史，属地化特征较明显，但核心要素大致相同。