开源晨会
2023年12月08日 开源晨会1208 ——晨会纪要 沪深300及创业板指数近1年走势 沪深300创业板指 吴梦迪（分析师） wumengdi@kysec.cn 证书编号：S0790521070001 16% 8% 0% -8% -16% -24% -32% 2022-122023-042023-08 数据来源：聚源 昨日涨跌幅前五行业 行业名称涨跌幅(%)传媒2.065 计算机1.557 家用电器1.015 通信0.935 非银金融0.468 数据来源：聚源 昨日涨跌幅后五行业 行业名称涨跌幅(%) 医药生物-1.082 基础化工-0.906 建筑材料-0.796 有色金属-0.779 煤炭-0.754 数据来源：聚源 观点精粹 总量视角 【金融工程】债券预期收益框架与久期择时策略——大类资产配置研究系列（8） -20231207 行业公司 【传媒】Pika、Gemini多模态AI不断突破，AI应用或加速——行业点评报告 -20231207 【商贸零售：华凯易佰(300592.SZ)】拟收购通拓科技，从品牌运营等多方面补强主业——公司信息更新报告-20231207 【地产建筑：招商蛇口(001979.SZ)】单月销售数据改善，融资成本保持行业较低水平——公司信息更新报告-20231207 【地产建筑：万科A(000002.SZ)】单月销售金额增速转正，消费基础设施REIT 获批——公司信息更新报告-20231207 其他研究 晨会纪要 开源证券 证券研究报 告 研报摘要 总量研究 【金融工程】债券预期收益框架与久期择时策略——大类资产配置研究系列（8）-20231207 魏建榕（分析师）证书编号：S0790519120001|张翔（分析师）证书编号：S0790520110001|何申昊（联系人）证书编号：S0790122080094 利率债的市场结构与久期轮动现象 在投资实务中，我们主要按债券是否存在信用风险划分为利率债和信用债两大类，我们聚焦流动性较好的国债进行分析。 短债与长债的风险收益特征差异明显，具有轮动现象。短债的收益主要取决于已知的骑乘收益，波动较小；而长债的收益则主要取决于即期曲线变动引起的资本利得，波动较大。所以，判断长短债轮动的关键在于预测即期曲线的变动。 预测即期收益率曲线：Diebold2006模型的复原与改进 Dieboldetal.在2006年发表的论文《Forecastingthetermstructureofgovernmentbondyields》中构建了一个简洁的即期曲线预测框架。还原模型，我们发现其具有一定的效果，但长债的预测胜率不理想。拆分来看，负斜率因子与曲率因子的预测效果较好，方向胜率分别达到60.1%、70.1%，而水平因子的预测较差，方向胜率不足50%。对模型进一步的改进需要聚焦于水平因子这一瓶颈。 预判视角：水平因子的本质是长债收益率，我们从经济基本面、政策面、资金面及市场结构维度梳理了19个相对高频的变量作为备选。使用滚动LARS方法进行变量选择，斜率因子、DR007、OECD中国领先指数、制造业PMI、曲率因子具有较好且稳定的预测效果。 跟随视角：政策利率是央行释放的货币政策信号，具有指引意义，可能是理想的中枢代理。水平因子具有向MLF（加上固定利差）均值回复的特性。我们将原始模型中的中枢项由静态的μ修改为动态中枢项，各期限上预测的方向胜率同样得以提升。 等权合成两者并映射到各期限即期收益率，短端1年期的方向胜率由53.4%提升至66.7%，长端10年期的方向胜率由52.9%提升至59.8%。 久期调整策略与资产配置应用 久期调整策略相对等权持有各期限零息国债、移仓持有10年期零息国债、移仓持有1年期零息国债均有明显的收益增强。2009年3月至2023年11月全区间，久期调整策略年化收益率达5.11%，最大回撤2.84%，夏普比率1.88，卡尔玛比率1.77。 使用零息国债复制中债国债总财富指数，在每个季度选取预期收益最高的期限持有，轮动策略年化收益率达 6.36%，最大回撤5.51%，夏普比率1.52，卡尔玛比率1.13。 用久期调整策略选择的期限指数替换总值指数，则基于久期调整的股债风险平价策略收益将显著增强，年化收益提升至6.47%，夏普比率提升至1.59，最大回撤5.64%。 风险提示：本报告模型及结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在市场波动不确定性下可能存在失效风险；历史数据不代表未来业绩。 行业公司 【传媒】Pika、Gemini多模态AI不断突破，AI应用或加速——行业点评报告-20231207 方光照（分析师）证书编号：S0790520030004|田鹏（分析师）证书编号：S0790523090001 Pika1.0AI视频生成能力领先，或引领AI视频热潮，持续利好IP开发领域 11月29日，美国AI初创公司Pikalabs发布了Pika1.0，这款产品能够生成和编辑3D动画、动漫、卡通和电影，且制作视频门槛较低，用户只需要输入一句话，就可以生成想要的各种风格的视频，并通过简单的描述，更改视频中的形象和风格。目前Pika1.0的功能包括：文本生成视频、图像生成视频、视频风格转换、对视频内容进行编辑。在文生视频方面，Pika动画生成的清晰和连贯性强，且具有优秀的语义理解能力，可以直接输入文字来生成不同内容和不同风格的AI视频。除了图生视频，Pika还支持视频生成视频，同时可以直接修改视频中的局部内容以及视频尺寸。我们认为，Pika1.0的推出是AI视频生成产品的一次重大升级，或大幅提高AI视频生产效率，正式开放后有望引领AI视频热潮，同时推动音乐、动画、影视等IP开发大幅降本增效，打开收入增量空间。 谷歌发布Gemini，多模态能力或超GPT-4，有望进一步拓展应用场景 12月7日，谷歌发布了AI大模型Gemini，作为多模态大模型，Gemini可以同时识别和理解文本、图像、音频、视频和代码五种信息，且对信息的理解非常精准。Gemini包含三个版本：适用于高度复杂任务的GeminiUltra、适用于各种任务的最佳模型GeminiPro以及适用于端侧设备的GeminiNano。GeminiUltra是首个在MMLU任务上表现优于人类专家的大模型，取得90.0%的成绩。作为对比，人类专家的成绩为89.8%，GPT-4为86.4%。从测评数据上来看，Gemini的性能在多模态任务上全面超越GPT-4V，或进一步拓展多模态大模型的应用场景。此前，OpenAI于11月份发布了GPT-4Turbo且开放了GPTs，谷歌紧随其后发布了Gemini，海外科技巨头之间多模态大模型的竞争日益激烈，同时驱动着底层多模态大模型的能力不断突破，叠加GPTs等AI应用形式的出现，AI应用有望迎来快速增长期。 AI应用或加速落地并开启商业化，加码布局AI应用 我们认为，以Pika1.0和Gemini为代表的AI多模态模型不断突破，或推动大模型在工具、教育、办公、电商、营销等领域的应用加快落地并打开商业化空间。建议继续布局AI应用的两个方向：一是已推出产品并开启商业化的AI应用领域：工具、教育、音乐、校对、营销等；二是将受益于AI视频生成等AI多模态模型的游戏、影视等IP开发领域。（1）“AI+工具”受益标的为昆仑万维。（2）“AI+教育”受益标的为世纪天鸿。（3）“AI+音乐”重点推荐盛天网络。（4）“AI+校对/动画”受益标的为果麦文化。（5）“AI+游戏”受益标的为掌趣科技。（6）“AI+营销/虚拟人”受益标的包括蓝色光标、因赛集团、元隆雅图、引力传媒等。（7）“AI+IP/影视/视频”受益标的包括上海电影、奥飞娱乐、中文在线、华策影视、捷成股份、万兴科技、易点天下等。 风险提示：多模态大模型技术发展不及预期；AI应用商业化进展不及预期。 【商贸零售：华凯易佰(300592.SZ)】拟收购通拓科技，从品牌运营等多方面补强主业——公司信息更新报告 -20231207 黄泽鹏（分析师）证书编号：S0790519110001|骆峥（联系人）证书编号：S0790122040015公司拟以现金方式收购华鼎股份持有的通拓科技100%股权 公司发布公告：拟以现金方式收购华鼎股份持有的通拓科技100%股权及主营业务相关的全部经营性资产，并向共管账户一次性支付诚意金1亿元。公司是跨境电商行业泛品类头部卖家，通过自研信息化系统深筑运营能力壁垒，未来在巩固泛品类竞争优势基础上，发力“精品+亿迈生态平台”打造第二曲线，有望延续亮眼增长。考虑到本次交易尚处于筹划阶段，存在一定不确定性，我们维持盈利预测不变，预计公司2023-2025年归母净利润为3.60/5.36/6.72亿元，对应EPS为1.25/1.85/2.32元，当前股价对应PE为21.5/14.5/11.6倍，维持“买入”评级。 通拓科技主营B2C跨境出口电商，2023H1实现营收16.76亿元 通拓科技主营B2C跨境出口电商，具备十九年行业经验沉淀，已形成跨平台、跨品类、跨语种、跨币种的多维度全方位立体式业务结构。（1）渠道布局：以TOMTOP垂直站（自主经营的独立网站）和Amazon、Walmart等知名电商平台为载体，覆盖200多个国家和地区；（2）销售模式：以买断式自营和代理分销的方式向国外C端消费者销售产品。（3）经营业绩：从华鼎股份跨境电商业务营收与华鼎股份所披露的通拓股份信息看，2023H1实现营收16.76亿元（-0.2%），净利润350.78万元，扭亏为盈。（4）其他事项：2018年华鼎股份以29亿元对价收购通拓科技100%股权，截止2023H1，通拓科技对应账面商誉17.6亿元。 本次交易若能顺利实施，公司有望在运营模式等多方面与通拓科技互补 本次交易若能顺利实施，通拓科技将被纳入公司合并范围，二者在跨境电商出口领域有望实现多方面互补。 （1）运营模式：通拓科技已打造TOMTOP等出海品牌，可提升公司在自有品牌或品牌运营方面的能力，而公司的运营优势则可助力通拓科技快速拓展更多销售区域及渠道；（2）品类：通拓科技主营的仪器仪表、办公文教、乐器工具等品类，对公司的主营品类有良好补充，可以复用公司运营能力实现快速增长；（3）产品力：主要为供应链资源优势与产品开发经验互补。 风险提示：宏观经济波动、市场竞争加剧、平台政策变化、新业务不及预期。 【地产建筑：招商蛇口(001979.SZ)】单月销售数据改善，融资成本保持行业较低水平——公司信息更新报告 -20231207 齐东（分析师）证书编号：S0790522010002 单月销售数据改善，投资强度较高，维持“买入”评级 招商蛇口发布2023年11月经营简报。公司单月销售数据同比转正，累计销售保持增长，重组资产完成过户，定增募资顺利完成。公司投资聚焦核心城市，可售货源较充足，看好未来市占率持续提升。我们维持盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润为86.3、115.8和134.8亿元，EPS为0.95、1.28、1.49元，当前股价对应PE为10.3、7.7、6.6倍，维持“买入”评级。 单月销售金额增速同比转正，累计销售金额保持增长 2023年11月公司实现签约销售面积89.44万平方米，同比下降26.88%；实现签约销售金额236.12亿元，同 比增长0.68%，环比增长12.7%，单月销售数据有所改善。2023年1-11月，公司累计实现签约销售面积1094.33万平方米，同比增长14.17%；累计实现签约销售金额2708.76亿元，同比增长8.35%，在克而瑞全口径销售金额榜单排名第五；累计销售均价24753元/平米，同比下降5.1%。 投资强度较高，11月新增2宗地块 公司11月在上海静安区和西安高新区获取2宗地块，总计容建面19.69万方，对应拿地金额85.21亿元，在 高能级城市持续深耕。公司1-11月拿地44宗，拿地总建面439.46万方，
