2024 年 ： 金属和采矿展望

2024年：金属和采矿展望 2023年11月19日 未来是现在：能源转型驱动金属 全球商品 我们认为，尽管宏观经济疲软，但确保今年价格保持不变的许多因素应该延续到2024年：1）绿色消费越来越多地抵消传统经济的疲软；以及2)供给增长hasgenerallybeensubdued.Whilethestartof2024maybechallenging,ifthosetrendsareaccompaniedby3)更广泛的经济反弹，那么开采的大宗商品可能会再次走高，可能也受到4)的支撑。美元走弱/结束徒步旅行周期，沿着5）一个结束去库存总体而言，我们建议铁矿石作为第一季度交易，夏季为黄金，下半年为铜/铝。 全球商品研究美国银行欧洲(马德里) MichaelWidmer商品策略师MLI (英国)+442079960694 基本金属：铜在2H24反弹 ：商品策略师MLI (英国)+442079962325 虽然我们按市值计价铜and铝两者都是能源转型的基本要素，我们预计2024年市场总体紧张。也就是说，随着发达市场的宏观挑战持续，价格可能会在明年年初面临逆风，然后在下半年反弹，届时全球经济活动可能会更加强劲。撇开，我们越来越面临的一个问题是，考虑到“官方”能源转型目标，一些赤字看起来令人难以置信。镍基本面似乎对印度尼西亚的产量增长提出了挑战。同时，锌应该以2200美元/吨(1美元/磅)的边际成本进行交易。 FranciscoBlanch商品和Deriv策略师美国银行欧洲（马德里）+34915143070 贵金属：夏季贸易 WarrenRussell,CFA大 宗商品策略师BofAS+16468555211 Gold推动中东战争走高。然而，我们认为黄金最终仍然是利率交易，因此，一旦美联储宣布在第二季度决定性地结束加息周期，新的买家就应该进入市场。如果美联储早些时候降息，黄金可能会在年底报2,400美元/盎司。同时，银将受益于电动汽车和太阳能电池板的日益普及，这可能也得益于工业需求的反弹。内燃机汽车的受欢迎程度下降可能会导致钯价格下跌。减产可能会减少钯供应过剩，同时推动铂金，从一开始就有更好的基本面(汽车对需求没有那么重要)，进入赤字。 RachelWiser大宗商品策略师BofAS+16467434069 AndyPhamFICC量化策略师BofAS+16467433365 钢铁和散装：第一季度贸易 With铁矿石库存低，工厂可能被迫进入市场，尤其是在第1季度24。因此，我们提高了预测，并看到价格在明年年初达到150美元/吨，特别是如果通常的供应中断开始。 股权研究JasonFairclough>>研究分析师MLI(英国) MIFT和Exotics：锂较低，铀较高 F需要进一步的生产纪律来重新平衡锂市场。 MattyZhao>>研究分析师美林(香港) matty. zhao @ bofa.com 詹姆斯·雷德芬研究分析师MerrillLynch(澳大利亚) 本文讨论的交易理念和投资策略可能会产生重大风险，并不适合所有投资者。投资者应具有相关市场和金融资源的经验，以吸收因应用这些理念或策略而产生的任何损失。 >>受雇于BofAS的非美国附属公司，并且根据FINRA规则未注册/合格为研究分析师。请参阅“其他重要披露”，了解某些在特定司法管辖区对此处的信息负责的美国银行证券实体的信息。BofASecurities确实并寻求与研究报告中涵盖的发行人开展业务。因此，投资者应意识到公司可能存在利益冲突，这可能会影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为做出投资决策的唯一因素。 CaioRibeiro研究分析师BofAScaio.ribeiro@bofa.com LawsonWinder,CFA>>研究分析师美林(加拿大) lawson. winder@ bofa. com 有关分析师列表，请参见团队页面 在这份报告中，我们对我们的短期和长期基本金属和大宗商品预测进行了一些修改。详情见附件2。 Contents 价格预测：开采的商品可能会推高3绿色消费节省了一天7 贱金属13 铝：供应增长乏力导致价格上涨13铜：供应过剩减少16铅：在短暂的价格下跌中保持紧绷19镍：良好的供应增长使价格受到限制22锌：可能以边际成本交易25 贵金属28 黄金：美联储降息后将迎来下一轮上涨28白银：当工业需求反弹时，价格上涨3铂族金属：能源转型的首例伤亡34 钢材和大宗商品39 钢材：价格已稳定在低点3铁矿石：库存处于历史低位44动力煤：保持建设性与当前fwd曲线47冶金煤：令人惊讶地上升50 锂：供应过剩，除非生产是cut53钴：由于供应过剩持续，价格上涨有限56铀：帮助实现能源转型59 外来商品62 Appendix65 研究分析师72 概述：绿色消费拯救一天 价格预测：开采的商品可能会推高 从首页提取摘要，图表1显示了我们对2024年和2025年的价格预期。 下表总结了预测变化： 长期价格：通货膨胀=结构上较高的Jason Fairclough>>研究分析师MLI(英国)+442079950225 提高大多数主要开采商品的长期价格 Weraiselong-termprices(thesereference2029)formostcommodities.Inpart,thisisourusualend-of-yearprocesswhichwekeeppricesflatinrealtermsbuteffectively“前滚”反映一定程度的通货膨胀的长期价格。我们的长期价格以当年的货币表示（实际美元），在今年的注释中，我们将参考年从2023美元移至2024美元。在下表中，我们还提供了我们模型中的实际名义长期价格，该价格进入FY2029（2029美元）。 超越这个机械“前滚”我们回到基础上来重新设定一些关键的长期价格，包括铁矿石、铜、炼焦煤和动力煤，我们认为供应和/或需求动态的经济学可能已经改变。我们新的LT价格如下表所示。 通货膨胀率远高于去年的2.5% 从历史上看，我们假设的通货膨胀“辊”（名义与实际）为2.5％，即从长远来看，我们将价格和成本都抬高了2.5％的终端通货膨胀率。在Covid之后，我们承认成本的增加，这似乎是结构性的。因此，我们的2024“前滚”假设为+10%，而不是+2.5%，仅在今年。 得出LT价格：一些经典方法 A“长期”or“均衡”股票投资者和企业可能比商品投资者更多地使用价格。长期价格可用于资本分配决策、并购以及作为投资目的的贴现现金流分析(DCF)的输入。长期价格也可用于估计资产的中期收益。 我们认为有几种方法可以考虑长期价格。 边际成本。可能是最保守的。75thto 90th百分位数。激励价格。什么价格激励矿业公司建造新矿山？“供应纪律”主导定价：即准寡头垄断定价。想想:铁矿石、石油、钻石。 Wealsoliketocross-referencethesefiguresagainsthistoricalprice.Wethinkthatthe5-yearand10-yearaveragepricelevelsareinasmuchastheyarethe“退职”本可以实现的价格，并最终推动生产性资产和拥有这些资产的公司的现金流。 平衡“商业”与智力论点 同样，由于这些长期价格用于资本规划或投资目的，我们认为重要的是“商业”在获得现实的估计，而不是成为任何教条的奴隶“右”方法得出长期价格。作为一个例子，使用基于90的长期铁矿石价格th在过去的5年中，对于铁矿石而言，成本曲线上的百分位数客观上（非常）错误。 针对商品的讨论铁矿石：几乎总是惊喜 ！ 在过去8年的大部分时间里，自2015年中国硬着陆恐慌以来，当铁矿石交易价格低于40美元/吨，市场一直看空铁矿石。为什么？因为中国钢铁生产即将崩溃。即使市场一直看空，但在过去的8年中，由于供应令人失望，需求保持不变，该市场仍在持续销售铁矿石价格上涨。 有趣的是，即使中国房地产市场（慢动作）崩溃，中国钢铁生产仍保持强劲，铁矿石也保持了投标。我们新的长期价格为US$90/t（2024$）高于成本曲线（90th百分位约80美元/吨），但仍远低于过去5年的平均价格113美元/吨。包括2015年中国硬着陆恐慌在内的过去10年的平均价格为92美元。 我们根据更新的激励定价分析，将长期铜价从7200美元（2023美元）提高到8500美元/吨（2024美元）。矿山的资本支出似乎在结构上更高。等级在结构上移动得更低。带钢比率在结构上更高。 ESG/社区关系问题意味着项目需要更长的时间来规划和构建。所有这些因素都表明资本密集度增加。这意味着需要更高的长期铜价来激励新供应。有趣的是，与大宗商品完全不同的是，过去5年的平均铜价为7700美元/吨，过去10年为6900美元/吨。Procedres.两者都远低于我们新的假定LT价格。这是与铁矿石的利益对比。 炼焦煤：印度需求即将震惊我们 我们将长期炼焦煤价格从之前的140美元/吨（2023美元）提高到200美元/吨（2024美元）。有什么想法？我们认为炼焦煤正在成为一种激励价格的商品，而不是边际成本价格的商品。印度钢铁产量在8-10年内看起来可能翻一番。这意味着约90Mtpa的海运炼焦煤供应增量。目前是’不清楚谁来供应。必和必拓拥有最好的未开发的炼焦煤资源，但已明确表示，随着昆士兰州炼焦煤特许权使用费的变更，在可预见的未来将不会建立新的矿山。在我们看来，这使得美国（或俄罗斯！）成为边际供应国，我们认为这将需要相当高的激励价格来带来边际供应。过去5年的平均价格为230美元/吨，过去10年的平均价格为190美元/吨。 动力煤：（西方）没有人在建造新的矿山 FOB纽卡斯尔价格是我们的参考产品。我们将我们的长期动力煤价格从75美元/吨(2023美元)提高到100美元/吨(2024美元)。这反映了c.90th成本曲线的百分位数。我们新的LT价格可能仍然是保守的，因为西方公司似乎没有计划建造新的热力煤矿。当然，亚洲正在建造新的煤矿–中国，印度尼西亚和印度。过去5年的平均价格为160美元/吨，过去10年为120美元/吨，尽管这些平均价格因2022年战争引发的飙升而大大偏离。 其他：铝，锌-资源有限，中国边际生产者对于某些商品，中国不仅是主要的消费国，而且是主要的生产国。这些往往是拥有更多商品的行业“资本”而不是“资源”对于这些商品,我们更加关注当前的成本曲线水平,但即使在这里,高通胀也意味着成本曲线可能已经永久上升/变陡。 铝:边际成本（90th百分位数）为c。$2100-2150/t。随着能源价格的上涨压力，我们认为这可能会在2250美元/t左右。 锌:边际成本2200美元；我们承认通胀压力和供应面整合增加，并将假定的LT价格提高到2600美元/吨。 绿色消费节省了一天 尽管鉴于全球宏观背景疲软，能源转型并未在2023年推动开采的大宗商品大幅上涨，但绿色技术的支出抵消了一些周期性的不利因素。2024年应该仍然如此。 基本金属对GDP增长的贝塔系数下降 尽管全球经济逆风，基本金属价格在最近几个月仍表现出明显的弹性。诚然，今年早些时候的一系列中断加剧了铜等供应增长不足，这意味着盈余减弱。 除此之外，作为一种周期性资产，金属需求往往与全球GDP增长密切相关（图表4），但这种敏感性一直在下降。这反映在图表5中，图表5强调了过去十年中所有基本金属的需求相对于GDP增长的贝塔值已经下降。 来源：Woodmac，CRU，ICSG，彭博社，美国银行全球研究 β的下降是多方面的。首先，与大金融危机爆发前相比，过去十年全球经济增长疲软，这也对库存周期产生了影响，通常是基础需求的放大器。这一点在中国或许最为明显，中国政府已经将重点从单纯的量化增长目标转向了更高质量、更健康的扩张，这些目标往往伴随着资本配置不当和产能过剩。 绿色支