公司事件点评报告：清香龙头高质发展，势能向上正当时

2023年12月08日清香龙头高质发展，势能向上正当时—山西汾酒（600809.SH）公司事件点评报告买入(维持)事件分析师：孙山山S1050521110005sunss@cfsc.com.cn基本数据2023-12-07当前股价（元）224.78总市值（亿元）2742总股本（百万股）1220流通股本（百万股）122052周价格范围（元）185.07-311.9日均成交额（百万元）1244.6市场表现资料来源：Wind，华鑫证券研究相关研究1、《山西汾酒（600809）：利润略超预期，清香龙头高质增长》2023-10-272、《山西汾酒（600809）：业绩符合预期，青花系列持续高增》2023-08-253、《山西汾酒（600809）：Q2业绩超预期，经营继续稳中向好》2023-07-252023年12月6日，山西汾酒在太原举办2023年汾酒全球经销商大会。投资要点▌推动高质量发展，坚持稳中求进目前汾酒仍处于发展转型期和管理升级期的第一阶段，“稳中求进”即求“高质量发展”；2025年起将进入第二阶段即成果巩固期和要素调整期，“进中保稳”即保“全要素发展”。2023年推动转型高质量发展成效显著，产品结构上“青花高举高打战略”落地，前三季度青花系列收入突破110亿元；市场布局上加快推动“三分天下有其一”的奋斗目标，10亿元以上市场已突破7个；经销商结构上持续优化，1000万以上客户数量实现重大飞跃。2024年继续以发展为先并注重高质量发展，产品定位上更加清晰，青花系列中青50做高、青40做实、青30做强、青20做大，杏花村和竹叶青品牌协同发展。市场管理上更加聚焦，终端数量和终端质量提高的同时加强价格管控，加大对终端重视程度。人员管理上更加柔性，公司将设定较高的目标以激励各业务线人员奋力向前，同时采取柔性指标，与高质量发展相匹配。▌重塑营销模式，科学经营势能营销模式重塑下品牌价值拉升为核心目标：团队文化重塑为创新、协同、苦干、奉献；围绕艺术与产品、科技与管理、金融与营销重塑营销认知；有效转化工艺价值和科学传播以重塑品牌价值；利用数字化工具重塑渠道模式。三大势能下增长动力充足：名酒企业掌握科学经营能力后的名酒势能；清香占比提升空间充足带来的清香势能；坚持战略定力的汾酒势能。我们认为汾酒多产品系列均衡发展下长期增长稳定性强，同时逐步注重精细化市场管理和品牌价值的打造，竞争壁垒不断增厚，全要素发展可期。▌盈利预测我们长期看好公司凭借香型差异化与龙头优势引领清香高势头增长，全价位带产品轮动放量保持业绩稳定增长。我们预计公司2023-2025年EPS为8.79/10.42/12.72元，当前股价对应PE分别为26/22/18倍，维持“买入”评级。公司研究证券研究报告 证券研究报告请阅读最后一页重要免责声明2诚信、专业、稳健、高效▌风险提示宏观经济下行风险、青花20增长不及预期、献礼版玻汾进度不及预期、青花30批价恢复不及预期等。预测指标2022A2023E2024E2025E主营收入（百万元）26,21431,84138,76846,378增长率（%）31.3%21.5%21.8%19.6%归母净利润（百万元）8,09610,72612,71415,519增长率（%）52.4%32.5%18.5%22.1%摊薄每股收益（元）6.648.7910.4212.72ROE（%）37.2%35.3%31.3%29.2%资料来源：Wind，华鑫证券研究 证券研究报告请阅读最后一页重要免责声明3诚信、专业、稳健、高效公司盈利预测（百万元）资产负债表2022A2023E2024E2025E流动资产:现金及现金等价物11,20119,74530,09542,136应收款33445364存货9,6509,88210,13710,425其他流动资产8,3188,4338,8939,502流动资产合计29,20238,10449,17862,128非流动资产:金融类资产1,0591,1091,1391,154固定资产2,1252,1962,1352,027在建工程3551425723无形资产1,0761,022968917长期股权投资80808080其他非流动资产3,8483,8483,8483,848非流动资产合计7,4847,2897,0896,895资产总计36,68645,39356,26769,023流动负债:短期借款0000应付账款、票据2,9482,9283,0853,128其他流动负债4,9904,9904,9904,990流动负债合计14,84614,89715,51015,741非流动负债:长期借款0000其他非流动负债94949494非流动负债合计94949494负债合计14,94114,99115,60515,836所有者权益股本1,2201,2201,2201,220股东权益21,74630,40240,66253,187负债和所有者权益36,68645,39356,26769,023现金流量表2022A2023E2024E2025E净利润8157108011280415628少数股东权益617690109折旧摊销201195198191公允价值变动3000营运资金变动1888-257-81-662经营活动现金净流量10310108151300915267投资活动现金净流量-289492116127筹资活动现金净流量1128-2145-2543-3104现金流量净额8,5448,76210,58312,290利润表2022A2023E2024E2025E营业收入26,21431,84138,76846,378营业成本6,4607,7879,34211,003营业税金及附加4,6025,5726,7468,023销售费用3,4043,5024,9625,890管理费用1,2141,4331,7061,994财务费用-37-553-843-1,180研发费用587086103费用合计4,6394,4535,9116,807资产减值损失0000公允价值变动3000投资收益330280200170营业利润10,87314,33116,98920,732加:营业外收入6604530减:营业外支出3987利润总额10,87614,38217,02620,755所得税费用2,7193,5814,2225,126净利润8,15710,80112,80415,628少数股东损益617690109归母净利润8,09610,72612,71415,519主要财务指标2022A2023E2024E2025E成长性营业收入增长率31.3%21.5%21.8%19.6%归母净利润增长率52.4%32.5%18.5%22.1%盈利能力毛利率75.4%75.5%75.9%76.3%四项费用/营收17.7%14.0%15.2%14.7%净利率31.1%33.9%33.0%33.7%ROE37.2%35.3%31.3%29.2%偿债能力资产负债率40.7%33.0%27.7%22.9%营运能力总资产周转率0.70.70.70.7应收账款周转率799.6730.0730.0730.0存货周转率0.71.41.61.8每股数据(元/股)EPS6.648.7910.4212.72P/E33.925.621.617.7P/S10.58.67.15.9P/B12.99.26.85.2资料来源：Wind、华鑫证券研究 证券研究报告请阅读最后一页重要免责声明4诚信、专业、稳健、高效▌食品饮料组介绍孙山山：经济学硕士，6年食品饮料卖方研究经验，全面覆盖食品饮料行业，聚焦饮料子板块，深度研究白酒行业等。曾就职于国信证券、新时代证券、国海证券，于2021年11月加盟华鑫证券研究所担任食品饮料首席分析师，负责食品饮料行业研究工作。获得2021年东方财富百强分析师食品饮料行业第一名、2021年第九届东方财富行业最佳分析师食品饮料组第一名和2021年金麒麟新锐分析师称号。注重研究行业和个股基本面，寻求中长期个股机会，擅长把握中短期潜力个股；勤于思考白酒板块，对苏酒有深入市场的思考和深刻见解。肖燕南：湖南大学硕士，金融专业毕业，于2023年6月加入华鑫证券研究所。廖望州：香港中文大学硕士，CFA，3年食品饮料行业研究经验，覆盖啤酒、卤味、徽酒领域。▌证券分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。▌证券投资评级说明股票投资评级说明：投资建议预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅1买入>20%2增持10%—20%3中性-10%—10%4卖出<-10%行业投资评级说明：投资建议行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅1推荐>10%2中性-10%—10%3回避<-10%以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基 证券研究报告请阅读最后一页重要免责声明5诚信、专业、稳健、高效准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。▌免责条款华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告版权仅为华鑫证券所有，未经华鑫证券书面授权，任何机构和个人不得以任何形式刊载、翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若华鑫证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，华鑫证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成华鑫证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经华鑫证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。华鑫证券将保留随时追究其法律责任的权利。请投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的华鑫证券研究报告。报告编号：HX-231208093243