农林牧渔深度报告：产能去化有望超预期，生猪养殖股配置正当时

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 产能去化有望超预期，生猪养殖股配置正当时 [Table_IndNameRptType] 农林牧渔 行业研究/深度报告 [Table_IndRank] 行业评级：增持 报告日期： 2023-12-06 [Table_Chart] 行业指数与沪深300走势比较 [Table_Author] 分析师：王莺 执业证书号：S0010520070003 邮箱：wangying@hazq.com 联系人：万定宇 执业证书号：S0010122030020 邮箱：wandy@hazq.com 联系人：刘京松 执业证书号：S0010122090006 邮箱：liujs@hazq.com [Table_Report] 相关报告 1.华安农业周报：猪肉收储对猪价支撑有限，出栏均重升至124公斤 2023-12-03 2.华安农业周报：腌腊旺季猪价不涨反跌，生猪产能去化有望加速 2023-11-26 3.华安农业周报：上市猪企10月出栏同比增14.7%，出栏生猪周均重逾123公斤 2023-11-19 主要观点： [Table_Summary] 产能去化有望超预期，猪股配置正当时 据官方数据测算，我国历史生猪产能去化幅度均超过8%，而本轮下行周期产能去化仅4.1%，需进一步去化才能迎来新的猪价上行周期。生猪养殖效率大幅提升造成2023年以来猪价疲弱，我们判断生猪价格持续低迷有望加速产能去化：①传统腌腊旺季，猪价不涨反跌，收储1万吨也未带动猪价上涨；②2023年1季末、2季末，全国能繁母猪存栏量同比分别增长2.9%、0.4%，随着养殖效率的持续改善，1H2024全国生猪出栏量有望实现同比10%左右增长，生猪价格大概率较2023年上半年更低迷。1H2024行业大概率出现育肥猪、仔猪销售同时亏损的局面，较1H2023明显恶化；③生猪产业资金链紧张。上市动物疫苗企业、饲料企业回款能力明显变差，9月末，7家上市动物疫苗企业的应收账款周转天数从一个季度上升至半年左右，5家上市饲料企业应收账款周转天数攀升至15.1天；9月末，上市猪企资产负债率居于历史最高，流动比率和速动比率均跌破历史低位；2023年截止目前，上市猪企融资完成额同比下降近50%，融资环境或继续紧张；部分上市猪企控股股东在寻求股权转让；④非瘟疫情演变需密切跟踪。一、二线龙头猪企估值多处历史低位，继续推荐生猪养殖板块，重点推荐温氏股份、牧原股份、巨星农牧、唐人神、天康生物。 24Q2白羽商品代价格或周期性回升，黄羽鸡行业或维持正常盈利 据我们在白羽肉鸡行业系列报告中所得结论：父母代鸡苗销量变化与10个月后鸡产品价格、毛鸡价格有较强负相关性。今年5-9月全国父母代鸡苗销量同比下降4.7%，10月父母代鸡苗销量应低于500万套，同比、环比均下降，我们由此推算，商品代价格上行周期将于2024Q2启动。需要注意的是，强制换羽、国内外种鸡性能差异，以及猪价超预期低迷也会干扰白羽鸡产业链价格。 受新冠疫情、产能增加等多重因素影响，2020年黄羽鸡行业整体亏损，2021年整体微利，行业持续去产能，2022年，黄羽肉鸡行业景气度明显回升，商品代毛鸡利润达到2.75元/公斤。2023年第46周（11.13-11.19），黄羽在产祖代存栏144.6万套，处于2018年以来同期最高水平，黄羽在产父母代存栏1262.8万套，创2018年以来同期最低水平，黄羽父母代鸡苗销量108.3万套，处于2018年以来同期底部区域，黄羽鸡行业有望获得正常盈利。 猪用疫苗景气度维持低位，关注非瘟疫苗进展 2023年猪价持续低迷，猪用疫苗行业景气度维持低位。2023年1-10月，猪用疫苗批签发数同比增速由高到低依次为，腹泻苗5.5%、猪圆环疫苗1.5%、口蹄疫苗-0.6%、猪瘟疫苗-1.2%、猪乙型脑炎疫苗-10.9%、猪细小病毒疫苗-25.3%、猪伪狂犬疫苗-25.4%、高致病性猪蓝耳疫苗-38.9%。据我们测算，非瘟疫苗若商业化应用有望催生百亿元大单品市场，猪苗空间将显著扩容，我们将密切跟踪非瘟疫苗进展。 -33%-23%-13%-4%6%16%12/223/236/239/2312/23农林牧渔沪深300 [Table_CompanyRptType] 行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 51 证券研究报告 转基因商业化稳步推进 2023年10月转基因玉米、大豆品种审定初审通过。从玉米性状转化体所有者来看，大北农拥有转化体3个，转化过审品种22个，占比达59.5%；杭州瑞丰拥有转化体1个，转化过审品种9个，占比24.3%；北京粮元拥有转化体1个，转化过审品种4个，占比10.8%；中种集团拥有转化体2个，转化过审品种2个，占比5.4%。从玉米品种申请公司来看，隆平高科及其控股子公司通过转基因玉米品种7个，先正达旗下中国种子集团通过转基因玉米品种4个，大北农及其控股子公司通过转基因玉米品种3个，登海种业通过转基因玉米品种2个，丰乐种业通过转基因玉米品种1个。随着转基因品种初审通过，以及转基因玉米制种放松，预计我国转基因商业化进程将加速，转基因玉米推广面积有望快速提升，有竞争力的转基因玉米种子有望提价。转基因技术储备丰富，具有优势品种储备的种业公司有望率先受益，行业格局有望持续优化，建议关注大北农、隆平高科、登海种业。 海外需求持续修复，国产品牌快速崛起 海外业务方面，我国宠物产品出口订单持续改善，海外客户去库存节奏已近尾声，通胀压力、汇率变动以及行业性品类升级或将成为未来影响宠物出口的主要因素。短期来看，建议关注企业端不同品类产品出口边际变化。长期来看，品牌出海未来有望成为国内宠物企业境外业务发展的重要推手，建议关注企业品牌出海、品牌并购以及海外工厂建设情况；国内业务方面，国产自有品牌整体表现亮眼，国产替代持续推进，头部品牌有望凭借供应链优势、销售费用投放以及产品研发迭代优势抢占消费者心智，看好赛道长期成长性以及国产自有品牌替代逻辑，建议关注国产宠物食品自有品牌优势企业乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份。 风险提示 疫情；生猪去产能低于预期；鸡价反转晚于预期。 推荐公司盈利预测与评级： 公 司 EPS（元） PE 评级 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 温氏股份 0.11 2.53 3.31 182.1 7.9 6.1 买入 牧原股份 0.05 5.16 4.30 812.6 7.9 9.4 买入 巨星农牧 -0.42 1.62 2.90 -86.9 22.5 12.6 买入 唐人神 -0.81 1.23 1.54 -9.0 5.9 4.7 买入 天康生物 -0.31 0.96 0.85 -27.3 8.8 8.6 买入 圣农发展 0.89 2.26 2.54 20.4 8.0 7.1 买入 海大集团 1.97 2.93 3.16 21.9 14.7 13.6 买入 科前生物 1.13 1.44 1.77 17.0 13.3 10.8 买入 普莱柯 0.61 0.95 1.41 35.5 22.8 15.4 买入 中宠股份 0.77 0.92 1.09 32.9 27.4 23.3 买入 佩蒂股份 0.13 0.50 0.72 107.2 27.2 18.9 买入 资料来源：wind，华安证券研究所（收盘价2023年12月6日） [Table_CompanyRptType] 行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 51 证券研究报告 正文目录 1 2023农业指数跑输大盘，板块配置居中............................................................................................................................ 8 1.1 农业板块跑输沪深300指数2.87个百分点 ..................................................................................................................... 8 1.2 农业板块略高于标准配置.................................................................................................................................................... 9 1.3 子板块分化，渔业表现最优.............................................................................................................................................. 10 2 产能去化有望超预期，猪股配置正当时 .......................................................................................................................... 11 2.1 生猪产业链资金压力日趋紧张 .......................................................................................................................................... 11 2.1.1 动物疫苗企业应收账款周转天数大幅攀升 .............................................................................................................. 11 2.1.2 饲料企业应收账款周转天数持续上升 ...................................................................................................................... 12 2.1.3 上市猪企资产负债率高，流动、速动比率创新低 .................................................................................................. 14 2.1.4 2023年上市猪企融资完成额明显下降 ..................................................................................................................... 15 2.1.5 部分上市猪企控股股东转让股权 .............................................................................................................................. 16 2.2 上市猪企扩张放缓，2024出栏规划理性 ................................................................................