中国基础设施投融资行业特别评论 1 2023年12月 目录 摘要 1 一、云南省平台企业2023年三季报总体概况 2 二、近年来云南各等级平台企业财务表现 8 三、2023年前三季度云南省各行政级别平台企业财务特征分析 14 四、2023年以来云南直接融资情况 17 五、总结 21 特别评论 联络人 作者 政府公共评级部 黄应裴 yphuang@ccxi.com.cn 欧阳守红 shhouyang@ccxi.com.cn www.ccxi.com.cn 中诚信国际 基础设施投融资行业 短期流动性持续承压，债务化解路漫漫 ——云南省发债平台企业2023年三季报分析 摘要  2023年以来，云南省经济运行保持平稳，但固定资产投资同比有所下降；全省土地市场持续低迷，土地出让收入仍有所下滑；经济和财政增长承压。云南省平台企业债务规模持续增长，隐性债务化解及公开债券兑付仍面临较大压力；部分区域平台企业基本面未见明显改善，商票逾期等负面事件频发，债务风险犹存。此外，政府相关化债措施持续落地或将成为云南省平台企业债务风险化解的重要转机。  整体而言，云南省平台企业资产及权益规模延续增长态势，但增速放缓；受投资力度有所放缓影响，平台企业债务规模保持增长但增速放缓；受区域负面事件影响，云南省平台企业直接融资受阻，短期化品种占比上涨，非标融资规模2023年以来有所抬升；短期债务占比整体呈增长态势，短期流动性进一步承压；盈利能力及获现能力下滑，增收不增利与回款滞后现象持续凸显，造血能力有待持续改善。  分等级来看，各级别平台企业资产规模增速下降；项目投资趋向于由高级别公司承担，同时各等级平台企业回款压力有所增长。各级别平台企业债务增速均下滑、直接融资趋向于短期化品种，偿债压力呈上升态势。  分行政级别来看，云南省市级平台企业债务规模及财务杠杆有所下降，但其债务期限结构有待进一步优化；各行政级别平台企业直融占比均下降，短融占比有所抬升，尤其是市级城投；总体来看，云南省市级平台企业偿债压力仍较大。  2023年随着化债政策持续落地，云南省直融环境有所改善，债券发行规模环比增长，发行成本有所下降，同时市场投资情绪与信用利差均有所修复；但云南省发债平台企业未来1-2年内仍面临较大的偿债压力；全域债务风险防控化解之路仍然漫长。 中国基础设施投融资行业特别评论 2 2023年以来云南省平台企业仍面临着复杂的外部环境，一方面，云南省平台企业债务规模持续增长，隐性债务化解及公开债券兑付仍面临较大压力；虽然近年来取得了阶段性的化债成果，但部分区域平台企业的基本面并未明显改善，商票逾期等负面事件频发，债务风险犹存。另一方面，以土地整理和基建为主的平台企业转型不及预期，自身造血能力不足，企业回款及债务偿还仍高度依赖地方政府，同时受土地市场不景气等情况影响，云南省财政收支矛盾加剧，平台企业回款有所滞后。但2023年以来，随着政府相关化债措施持续落地，或将成为云南省平台企业债务风险化解的重要转机。在此背景下，云南省平台企业财务表现如何？与上年度相比是否出现恶化现象？是值得关注的课题。因此，本文以截至2023年11月14日已经披露2023年三季报的代表性企业为研究对象，聚焦财务数据及指标变化，考察与分析复杂外部环境下云南省发债平台企业的财务变化与表现。同时考察2023年以来云南省直接融资情况。 一、云南省平台企业2023年三季报总体概况 根据平台企业已披露的2023年三季报，总体来看，云南平台企业资产及权益规模延续扩张趋势，但增速有所放缓，且集中化程度凸显。受投资力度有所放缓影响，云南省平台企业债务规模保持增长但增速放缓；受区域负面事件影响，云南平台企业直接融资受阻，短期化品种占比上涨，非标融资规模2023年以来有所抬升；短期债务占比整体保持增长，货币资金/短期债务和经营性业务利润/利息支出指标表现较差且覆盖能力持续下降，短期流动性进一步承压。此外，云南平台企业盈利能力及获现能力均有所下滑，增收不增利与回款滞后现象持续凸显，造血能力有待持续改善。 截至2023年11月14日，云南省有存续债的平台企业共47家，其中已经披露2023年三季报的平台企业共16家，其中2家为云南省省级企业，13家均为昆明市企业，1家为瑞丽市企业，考虑到数据代表性、母子公司、财务数据全面性等，本文以2020~2022年均披露年报与三季报的13家平台企业为研究样本，并通过合计数、中位数等衡量平台企业整体财务状况变化情况。 样本代表性方面，研究样本城投债发行规模、存量债券规模及资产规模占比均较高，聚焦样本平台企业大体可窥见云南省平台企业整体变化情况。具体来看：城投债发行方面，2023年1月1日~11月14日，云南省平台企业发行债券总额达642.08亿元，研究样本发行总额为563.88亿元，占比达87.82%。城投债存量方面，截至2023年11月14日，云南省存量城投债规模为1,133.15亿元，研究样本存量规模为815.33亿元，占比达71.95%；资产规模方面，截至2022年末，云南省有存续城投债的平台企业总资产规模达25,673.67亿元，研究样本总资产规模达16,843.74亿元，占比超65%。 资产方面，云南省平台企业资产规模延续扩张态势，且集中化程度越来越高，但增速有所放缓，截至2023年9月末，总资产合计规模达17,418.48亿元，同比增长率为5.35%，增速较2022同期下降1.40个百分点；此外，自2022年三季度以来，总资产中位数数值呈下降趋势，但总资产合计规模仍呈上升态势，表示资产规模增长集中于头部企业，如云南省建设XXXX公司，2020~2022年及2023年9月末，其各期资产规模同比增长规模占样本企业增长规模的比重分别为74.20%、66.79%、84.19%和93.21%，呈增长态势。项目投资方面，以“存货+在建工程”合计数进行估算，2021年由于会计政策变更，资产规模占比较大的云南省建设 中国基础设施投融资行业特别评论 3 XXXX公司PPP项目投入转入无形资产，使得2021年及2022年三季度“存货+在建工程”同比大幅下滑；2022年同比增速回正，但增幅较小，仅为0.27%；2023年三季度同比增速转负，呈小幅下降；总的来看，自2022年以来，云南省平台企业项目投资力度有所放缓。项目回款方面，自2021年以来，应收账款合计规模与应收账款占比均呈增长趋势；同时，2022年、2023年1~9月收现比较上年同期均有不同程度下滑；平台企业应收账款多为基建等业务形成，化解应收账款主要依赖当地区域财政经济实力，以上表示云南省平台企业回款有所滞后。应收类款项方面，自2021年以来，应收类款项合计规模呈增长态势，且各期占比同比均有所增长，截至2023年9月末，应收类款项占总资产比重为14.36%；平台企业应收类款项多为应收政府部门、区域内国企的回款或往来款等，应收类款项的增长一定程度上表示平台企业资金占用程度有所提升。 资本实力方面，云南省平台企业资本公积、所有者权益绝对规模整体仍呈增长态势，但同比增速有所放缓。截至2023年9月末，样本企业资本公积合计规模为2,492.82亿元，较2022年末有小幅增长，但较上年同期有所下降；具体来看，2022年增速放缓主要原因系当期云南省铁路XXXX公司资本公积转增实收资本使得其资本公积规模减少所致；观察主要样本企业近年来资本公积增长原因，2021年以来，主要增长方式为各级政府拨付资金、资产及划转股权等。 图1：近年云南平台企业总资产变化情况（亿元） 图2：近年云南平台企业“存货+在建工程”变化情况（亿元） 数据来源：choice，中诚信国际整理 数据来源：choice，中诚信国际整理 图3：近年云南平台企业应收账款、收现比变化情况（亿元、%、X） 图4：近年云南平台企业应收类款项变化情况（亿元） 数据来源：choice，中诚信国际整理 数据来源：choice，中诚信国际整理 -6.00%-4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%0.002,000.004,000.006,000.008,000.0010,000.0012,000.0014,000.0016,000.0018,000.0020,000.002020年2021年Q32021年2022年Q32022年2023年Q3总资产（合计数）总资产（中位数）总资产（合计数）同比增长率总资产（中位数）同比增长率-35.00%-30.00%-25.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%0.001,000.002,000.003,000.004,000.005,000.006,000.002020年2021年Q32021年2022年Q32022年2023年Q3存货+在建工程存货+在建工程同比增长率4.864.724.434.584.665.340.96 1.13 1.07 1.12 0.95 0.98 0.001.002.003.004.005.006.000.00100.00200.00300.00400.00500.00600.00700.00800.00900.001,000.002020年2021年Q32021年2022年Q32022年2023年Q3应收账款应收账款占比收现比（中位数）15.55%14.45%13.91%13.62%13.67%14.36%12.50%13.00%13.50%14.00%14.50%15.00%15.50%16.00%2,000.002,050.002,100.002,150.002,200.002,250.002,300.002,350.002,400.002,450.002,500.002,550.002020年2021年Q32021年2022年Q32022年2023年Q3应收类款项应收类款项占比 中国基础设施投融资行业特别评论 4 表1：近年云南主要平台企业资本公积规模增长情况表 企业名称 2021年增长形式 2022年增长形式 云南省建设XXXX公司 中央、省级财政资金对水利工程建设投资的确认资产投入孙公司；收到石林县自来水厂确权资产；省交投划转大立成公司股权，云南省水利厅无偿划转城乡供水公司等股权；收到鲁甸县和巧家县财政局、云南省水利厅拨款资金；收到中央外经贸发展专项资金等 水电资产确认；央补资金、地方政府专项债资金，收购差价；棚改项目资本金；处置子公司少数股权等 云南省铁路XXXX公司 省政府拨入铁路建设专项资金 -- 昆明市城建XXXX公司 政府拨付资本金、无偿划转国有产权及股权等 -- 昆明轨道XXXX公司 -- 政府拨入特许经营权（轨道交通运营相关广告特许经营权）、项目资本金和其他资本金等 昆明市安居XXXX公司 -- 昆明市国资无偿划转经适房；专项资金转入资本公积等 昆明滇池XXXX公司 -- 昆明市财政拨入专项债资金；昆明市国资委增资款等 数据来源：choice，中诚信国际整理 债务及偿债能力方面，云南省平台企业总债务1规模呈增长态势，资产负债率波动上涨，但2023年以来，总资本化比率呈下降态势，主