证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 行业研究 太阳能 2023年12月06日 光伏行业2024年度投资策略 推荐 （维持） 大浪淘沙沉者为金，千帆竞发思变者胜  2023年行业指数震荡下行，估值处于历史低位。（1）行情：2023年以来，光伏板块主要呈现下跌趋势，市场担忧供需关系恶化，导致产业链价格竞争，盈利下滑，市场悲观情绪较为浓重。（2）估值：截至2023年12月5日，申万二级行业中光伏设备PE（TTM）为11.4倍，位于历史底部位置。  需求预测：高基数背景下，2024年新增装机增速或将放缓。（1）国内：产业链价格回落刺激需求，2023年国内光伏装机需求持续旺盛。考虑第一批大基地项目抢装结束，消纳问题限制部分地区户用装机，工商业光伏收益率提升等因素影响，预计2024年国内新增光伏装机约210-220GW，同比增长14%-19%。（2）欧洲：电价回落叠加欧元区加息，2023年欧洲库存压力较大。随着欧洲库存逐步消化，能源转型需求下，预计2024年欧盟新增光伏装机有望达到70-80GW，同比增长35%左右。（3）美国：贸易摩擦叠加利率上行，拖累2023年美国光伏项目建设节奏。若贸易摩擦因素改善，同时考虑东南亚免税到期抢装、IRA细则落地、利率回落等因素，2024年美国光伏装机规模存在较大弹性。我们预计2024年美国光伏装机可达45-55GW，同比增长约38%~69%。（4）全球：2024年全球新增光伏装机有望继续增长。预计2024年全球新增光伏装机420-455GW，同比增长13%-22%。  产业链供给阶段性宽松，落后产能或将迎来出清。（1）产能：产业链各环节产能快速扩张。主材方面，预计2024年底硅料、硅片、电池、组件等主材环节名义产能均将来到1300-1500GW区间，其中电池环节正处于N型迭代期，2024年底N型产能有望超900GW，产能占比约65%。辅材方面，光伏玻璃环节受政策端调控，新增产能投放速度放缓，预计至2024年底名义产能达12.6-13.1万吨/d，考虑成品率影响，对应可支撑组件产出600+GW。各胶膜企业产能快速扩张，2024年底名义产能有望达90-94亿平，对应可支撑组件产出800GW左右。（2）产出：我们预计2024年组件需求约550GW，从各环节可产出规模来看，供给相对充裕。由于硅料具有化工属性，不能随意启停，产出弹性小，硅料环节竞争或将最为激烈。若各企业扩产顺利，预计2024年可产出规模达1080GW左右，前三大企业+海外硅料可支撑组件产出约560-600GW。测算2024年N型电池可产出规模达500-550GW左右，暂未完全覆盖需求，预计仍可以与P型保持一定溢价。由于光伏玻璃产能启停成本高，产出相对刚性，2024年供应预计整体充裕。  TOPCon渐成主流，HJT、xBC等路线持续推进。2024年TOPCon电池产出预计将超过PERC达到450GW左右，占比约50%-60%；HJT电池产出预计40-50GW，占比约5%；2024年HPBC+ABC电池产出预计40GW左右，占比约5%；整体来看，N型电池产出占比有望达到60%。  投资建议：经过近几年行业快速扩产，产业链大部分环节面临竞争加剧风险，价格预计仍将低位运行，盈利能力承压。激烈竞争下，预计资金充沛、技术领先、管理规范等综合实力强的公司有望穿越周期。另一方面，产业处于技术迭代窗口期，也将孕育新的机遇。展望2024年，（1）建议关注可能超预期的市场，美国产业链公司有望受益。随着组件价格下降，叠加政策端刺激和利率下降预期，美国需求有望实现高增长，或有较大弹性。建议关注美国市场占比较高的公司，如阿特斯、晶科能源、天合光能、阳光电源、德业股份等。（2）行业下行周期中，自身有α、盈利韧性强的企业有望穿越周期。建议关注成本优势领先的龙头企业，如通威股份等；量增利稳的辅材环节，如福莱特、福斯特等。（3）电池新技术趋势下，技术创新布局领先企业有望受益。建议关注前瞻性布局储备HJT、钙钛矿量产技术的公司，以及新技术相关材料和设备企业。  风险提示：终端需求不及预期，贸易摩擦影响海外供应链，市场竞争加剧，相关测算具有一定主观性等。 证券分析师：黄麟 邮箱：huanglin1@hcyjs.com 执业编号：S0360522080001 证券分析师：盛炜 邮箱：shengwei@hcyjs.com 执业编号：S0360522100003 行业基本数据 占比% 股票家数(只) 38 0.00 总市值(亿元) 11,487.39 1.30 流通市值(亿元) 9,127.37 1.33 相对指数表现 % 1M 6M 12M 绝对表现 -6.8% -28.5% -45.1% 相对表现 -4.3% -19.9% -34.5% 相关研究报告 《光伏行业周报（20231120-20231126）：国内光伏装机高景气，10月新增光伏装机13.62GW》 2023-11-27 《光伏行业周报（20231113-20231119）：产业链价格降幅缩窄，10月电池组件出口环比小幅下降》 2023-11-20 《光伏行业周报（20231106-20231112）：工信部计划召开光伏座谈会，有望引导产能有序释放》 2023-11-13 -44%-27%-10%7%22/1223/0223/0423/0723/0923/112022-12-05~2023-12-01太阳能沪深300华创证券研究所 光伏行业2024年度投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 本报告对2023年投资主线进行了复盘分析，从需求侧细化分析了2024年主要光伏市场需求情况，从供给侧分析了2024年各主要环节的产能及可产出规模，并对分类型电池新技术进行了梳理。 投资逻辑 2024年美国光伏市场需求或存在较大弹性。政策端方面，美国IRA细则落地有望刺激装机需求；另一方面，东南亚关说豁免将于2024年6月到期，这之前或将有抢装行为。从历史情况看，目前美国利率处于历史较高水平，其中5年期国债拍卖利率11月底已出现下降，若后续利率回落，收益率改善有望进一步刺激需求。预计2024年美国光伏装机可达45-55GW，同比增长38%~69%。 综合实力强的龙头企业有望穿越周期。产能阶段性过剩将使得产业链价格持续低迷，各环节盈利能力承压。我们认为在行业下行周期中，资金充沛、技术领先、管理规范等综合实力强的公司更有希望穿越周期。 电池新技术孕育新机遇。光伏电池技术迭代进入关键期，TOPCon、HJT、xBC、钙钛矿等高效电池技术百花齐放。新电池技术产业化提速，预计2024年N型电池渗透率将进一步提升至60%左右，预计技术领先布局的相关材料制造商、设备企业有望受益。 投资建议 （1）建议关注可能超预期的市场，如美国、亚非拉等新兴市场。随着组件价格下降，叠加政策端刺激和利率下降预期，美国需求有望实现高增长，或有较大弹性。建议关注美国市场占比较高的公司，如阿特斯、晶科能源、天合光能、阳光电源、德业股份等。 （2）行业下行周期中，自身有α、盈利韧性强的企业有望穿越周期。建议关注成本优势领先的龙头企业，如通威股份；量增利稳的辅材环节，如福莱特、福斯特等。 （3）电池新技术趋势下，技术创新布局领先企业有望受益。建议关注前瞻性布局储备HJT、钙钛矿量产技术的公司，以及新技术相关材料和设备企业。 光伏行业2024年度投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 目 录 一、2023年复盘与估值：板块整体震荡下行，估值处于历史低位 ............................ 6 （一）2023行情复盘 ........................................................................................................ 6 （二）板块估值处于历史底部位置 ................................................................................. 6 1、电力设备指数PE 16.4X，位于历史0.1%市盈率分位数...................................... 6 2、光伏设备指数PE 11.4X，位于历史0.05%市盈率分位数 .................................... 7 二、需求预测：高基数背景下，2024年新增装机增速或将放缓 ................................ 9 （一）国内光伏装机延续高景气，集中式增速较高 ..................................................... 9 1、产业链价格回落刺激需求，国内光伏装机需求持续旺盛 ................................... 9 2、高基数下2024年国内装机增速或将放缓 ........................................................... 10 （二）海外需求研判：欧洲市场库存压力较大，美国市场明年有望超预期 ............ 11 1、整体看海外拉货动能暂未恢复，出口增速略有放缓 ......................................... 11 2、美国：贸易摩擦叠加利率上行，拖累美国光伏项目建设节奏 ......................... 12 3、欧洲：电价回落叠加欧元区加息，欧洲需求增速略有放缓 ............................. 15 4、印度：进口供应链受阻，影响印度光伏装机 ..................................................... 17 5、巴西：新增光伏装机增势迅猛，巴西光伏市场高景气 ..................................... 18 6、预计2024年全球新增光伏装机420-455GW，同比增长13%-22% .................. 19 三、供给预测：产业链供给阶段性宽松，落后产能或将迎来出清 ........................... 20 1、硅料：新增产能陆续投放，供给整体趋于宽松 ................................................. 20 2、硅片：行业竞争加剧，一体化企业自供率逐步提高 ......................................... 21 3、电池：新技术大规模扩产，行业处于P型向N型切换期 ................................ 21 4、组件：产能持续扩产，长期处于过剩状态 ......................................................... 23 5、光伏玻璃：产能快速投放，政策调控下供需有望边际改善 ............................. 23 6、胶膜：二线企业加速扩产，行业竞争或将加剧 ................................................. 26 7、供需对比：各环节供给充裕，预计2024年产业链价格仍将低位运行 ............ 27 四、新技术：TOPCon渐成主流，HJT、xBC等路线持续推进 .........