传媒行业2021年度投资策略：从流量到留量，大浪淘沙沉者为王

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报 告 传媒行业2021年度投资策略 推荐（维持） 从流量到留量，大浪淘沙沉者为王  回顾 2020：受外部环境影响，20年传媒板块结构分化明显，整体上呈现先扬后抑的走势。而整个传媒互联网和教育行业也在这一年被深刻地改变了。流量结构的演变、用户习惯的转变、新兴媒介渠道的兴起和下沉市场的开发，为行业带来新的增量。  展望2021：顺周期复苏，“逆”周期成长。 我们认为在经济持续恢复、线下消费复苏的大背景下，顺周期的广告营销、院线板块将具备右侧趋势性机会。而“逆”周期的游戏和视频行业，我们认为由于流量机构变迁和人们消费习惯的变化，行业格局正在发生演变，优秀的企业具备长期的成长价值，建议关注行业的左侧机会。 我们的2021关键词 ：从流量到留量；线下娱乐恢复；广告需求复苏；游戏渠道泛化；视频资产证券化加速。  顺周期：我们持续推荐需求和业绩迅速恢复的广告营销和电影产业链。其中顺周期广告的业绩弹性将大于电影产业链，而电影产业链中电影内容的弹性又要强于院线。重点关注疫情后快速恢复的梯媒行业及受益私域流量红利的红人经济服务商。 广告营销：公域流量看平台，梯媒需求恢复+行业竞争格局改善+盈利能力改善，首推广告平台稀缺标的分众传媒；私域流量看服务商，红人经济高速增长，KOL营销带来行业增量。建议关注：分众传媒、天下秀。 电影产业链：基本面筑底，低基数下有望迎来高增长。电影内容行业短期内海外供给仍然不足，国内公司迎来发展良机；院线行业中长期电影市场恢复及银幕增速下滑料将驱动单银幕产出在2021年迎来拐点，而疫情之后头部影投公司市占率有望提升，将进一步利好万达电影、横店影视等公司。建议关注：万达电影。  逆周期：建议关注游戏板块的左侧机会和视频行业龙头公司。视频和游戏受益于疫情带来的线上娱乐渗透率提升的行业如今正迎来行业格局的又一次演变，行业内优质公司有望得益于流量格局演变带来的行业机会。我们建议自下而上优选个股，建议关注超跌后游戏板块左侧机会和视频板块龙头个股。 游戏：我们认为21年游戏行业全年仍有望保持10%以上增长，随着渠道的泛化叠加上云游戏的进一步落地，优质内容厂商的话语权和议价能力将进一步提升。建议关注：腾讯控股、心动公司、完美世界、三七互娱。 视频：长视频赛道：我们认为2021年长视频平台将受益于会员收入步入提价周期、广告收入增速疫情后逐渐恢复和相关公司探索多元化变现方式以提升流量变现效率，行业迎来β行情；短视频赛道：短视频龙头快手抖音有望相继上市，行业仍处流量高增长红利期且商业化变现不断成熟；中视频赛道：相比于长短视频，中视频目前用户渗透率仍低，头部APP体量不大，行业未来增长潜力巨大。建议关注：芒果超媒，哔哩哔哩；拟上市公司快手公司、字节跳动。  教育：建议关注稳就业政策基调下政策受益的高教、职业教育板块和疫情催化下渗透率持续提升的K12教育板块。建议关注：新东方、中公教育。  风险提示：疫情增加不确定性，传媒、教育政策监管趋严，业绩预告发布部分公司表现不及预期，游戏版号限制。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 EPS（元） PE（倍） 简称 股价（元） 2020E 2021E 2022E 2020E 2021E 2022E PB 评级 完美世界 26.33 1.17 1.48 1.75 22.5 17.79 15.05 5.37 推荐 三七互娱 30.35 1.36 1.64 1.94 23.71 21.88 20.44 6.98 / 芒果超媒 82.6 1.09 1.13 1.41 75.78 73.1 58.58 16.74 推荐 分众传媒 11.68 0.26 0.36 0.44 44.92 32.44 26.55 19.73 / 万达电影 20.16 -0.87 0.72 0.89 -23.16 27.88 22.48/ 3.25 / 新东方-S 1364.00 2.95 4.22 5.45 59.57 41.68 32.30 65.29 / 中公教育 34.94 0.41 0.56 0.74 84.70 61.81 46.86 36.39 / 资料来源：Wind，华创证券预测 注：股价为2021年01月20日收盘价（暂未评级的使用Wind一致预期） 证券分析师：刘欣 邮箱：liuxin3@hcyjs.com 执业编号：S0360521010001 行业基本数据 占比% 股票家数(只) 172 4.14 总市值(亿元) 18,806.14 2.09 流通市值(亿元) 13,709.72 2.07 相对指数表现 % 1M 6M 12M 绝对表现 -0.79 -14.14 1.18 相对表现 -10.32 -31.15 -29.65 相关研究报告 《传媒周观察（20210104-20210110）：重点手游陆续上线，游戏行业迎来强产品周期》 2021-01-10 《传媒周观察（20210111-20210115）：网易《游戏王》暂避“硬核联盟”，内容渠道之争愈演愈烈》 2021-01-16 -15%2%19%36%20/0120/0320/0520/0720/0920/112020-01-22～2021-01-20沪深300传媒华创证券研究所 行业研究 传媒 2021年01月22日 传媒行业2021年度投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 本报告根据传媒互联网行业的周期性和成长性分析行业未来的投资机会。我们认为流量单纯的增长红利已经趋近尾声，跑马圈地的移动互联网上半场结束，如何通过运营好产品和内容，如何依靠新经营、新模式、新渠道把用户留住将是下一阶段的核心竞争力。2021年我们持续推荐随着经济复苏、需求迅速恢复的顺周期广告营销和电影产业链，政策支持、竞争格局改善的教育板块，同时我们认为优质的内容公司和积极探索新增长曲线的平台公司也具备较高的投资价值，建议重点关注超跌后游戏板块的左侧机会和视频行业的龙头个股。 投资逻辑 传媒行业21年的投资将沿着“顺周期复苏”和“逆周期成长”两条主线进行。顺周期：经济复苏、需求回暖的21年，顺周期板块具备β属性。广告营销行业作为经济的“晴雨表”，伴随经济的持续复苏业绩将持续改善，且广告相比传媒的其他细分板块在经济修复周期业绩恢复的弹性最大，判断2021年广告作为顺周期行业仍有“右侧”投资机会，具体来看：公域流量推荐下游平台，私域流量推荐中游的营销服务商。对于电影产业链，预计影院行业2021年迎来单银幕产出拐点。预计2021年票房相比2019年的恢复程度在80%~100% ，未来电影市场表现优劣的核心在于有无充足的优质影片供给。对于银幕增速，我们预计2020年~2021年银幕数增长在-10%~0%之间。对于行业格局，我们认为中长期电影市场恢复及银幕增速下滑料将驱动单银幕产出在2021年迎来拐点，而疫情之后头部影投公司市占率有望提升，将进一步利好万达电影、横店影视等公司。 “逆”周期：游戏和视频行业格局都正迎来变化，优秀公司将拥有广阔的成长空间，建议关注超跌后游戏板块的左侧机会和视频板块。游戏：我们认为游戏买量成本未来将长期保持温和上涨的趋势，但随着游戏渠道的日益泛化、云游戏云分发技术的落地和玩家对于高品质游戏需求的提升，优质内容的重要性和内容厂商的话语权都将得到提升，“内容”而非“渠道”将成为行业主角。视频：长视频赛道：会员提价、广告复苏、多元化变现方式探索初成三重因素叠加，行业有望迎来β行情；短视频赛道：短视频龙头有望在未来两年相继上市，资产证券化正在加速，目前行业仍处流量高增长红利期且商业化变现不断成熟；中视频赛道：相比于长短视频，中视频目前用户渗透率仍低，头部APP体量不大，但头部企业哔哩哔哩在Z世代中拥有牢固的内容制作和社区壁垒，西瓜视频等也纷纷介入这一赛道，未来潜力巨大。 教育：在优质教育资源稀缺可能会长期存在，稳就业政策托底的背景下，教育板块稳定性与成长性并存。K-12：K-12教育公司的品牌壁垒正在逐步确立起来，龙头公司借助在线教育进一步打通下沉市场，并凭借在运营和管理层面的优势，拥有更高的运营效率。随着流量红利的逐步弱化，拥有更强运营能力和更好授课效果的公司将脱颖而出；高教板块：随着政策的进一步推动和疫情的催化，正走向量价齐升的上升通道，市场集中度有望进一步提升，看好优质公司借助自身校区扩张和并购提升实现市占率的上升；职业教育：正迎来最强有力的政策支持，在稳就业的政策支持和考研、考公热情不断上升的背景下，各细分领域龙头有了更广阔的市场空间。 传媒行业2021年度投资策略 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 目 录 一、年度复盘：全年小幅下跌，估值低安全边际高 ............................................................. 7 二、顺周期：需求持续恢复，把握行业β属性 ................................................................... 11 （一）广告营销：公域流量看平台，私域流量看服务商 ........................................... 11 1、广告市场：梯媒恢复，电商和短视频广告韧性强 ............................................. 11 2、如何布局：首推公域流量平台，私域流量看红人经济服务商 ......................... 15 （二）电影产业链：基本面筑底，低基数下有望迎来高成长 ................................... 15 1、电影产业：复工后持续恢复 ................................................................................. 16 2、如何布局：基本面筑底，低基数下有望迎来高增长，内容弹性大于院线 ...... 17 三、“逆”周期：格局演变孕育新机，自下而上掘金龙头 ................................................... 19 （一）游戏：行业迎来强产品周期，“内容”为王时代加速到来 ................................ 19 1、板块复盘：大盘加速扩容，高基数下21年仍有望保持增长............................ 20 2、2021年：行业强产品周期将至，对标海外国内用户渗透率仍有潜力............. 24 3、看未来：变化带来红利 ......................................................................................... 26 （二）视频：视频行业货币化加速，内容+电商变现效率提升，推荐下游平台型标的和上游掌握IP的标的 .......................................................................................... 36 1、长视频：格局改善叠加提价周期，预计行业迎来β行情 ................................. 36 2、短视频：抖音快手有望相继上市，行业处高景气增长期 ................................. 39 3、中视频：B站VS西瓜视频，竞争尚处“战国时代” .....