全球TV代工龙头，MiniLED进入收获期

投资要点 推荐逻辑：（1）多元业务协同发展，历史经营稳健。公司已经形成了智慧显示、智慧家庭组网及LED全产业链业务的多元化布局。2018至今，公司历史经营稳健。（2）全球TV代工龙头，新客放量推动收入增长。公司电视机代工出货量基本能够占到全球代工出货量的10%左右。受益于今年北美电视市场复苏，新客户订单放量等影响，2023年上半年公司代工出同比增长35.7%。（3）LED一体化布局，Mini LED进入收获期。公司完成LED产业链一体化布局，在需求变化叠加技术发展刺激下，MiniLED终端应用降本迅速，或将迎来需求爆发，公司有望在产业上中下游全面受益。 多元业务协同发展，历史经营稳健。公司成立于2004年，主要经营家电影音、液晶电视等家用产品。2011年公司开始在LED产业链进行布局，从LED封装业务入手，不断往产业链上下游拓展，2017年公司已经实现LED上下游全产业链布局。目前，公司已经形成了智慧显示、智慧家庭组网及LED全产业链业务的多元化布局。2018-2021年，公司营业收入从128.7亿元，逐步增长到了225.4亿元，复合增速达到了20.5%。受到面板降价下电视机ODM出货均价下滑以及海外客户去库存下订单短期承压影响，2022年公司营业收入有所承压。随着以北美为首的海外品牌开启补库节奏，叠加面板价格上涨，公司收入快速回升。2023年前三季度，公司实现营收126.9亿元，同比增长15.8%。 全球TV代工龙头，新客放量推动收入增长。2023年以来，液晶电视面板价格环比呈现上升趋势，全球电视机代工需求有所催化。2023前三季度，全球电视代工市场整体（含长虹、康佳、创维、海信四家自有工厂）出货总量7964.8万台，同比增长9.6%。公司作为国内电视机代工的龙头企业之一，2022年电视机代工出货量基本能够占到全球代工出货量的10%左右。公司在全球电视机代工出货量排名中均能够排到前五。受益于日韩推出LCD面板生产、北美电视需求复苏、新客户订单放量等影响，2023年上半年公司代工出货532万台，同比大幅增长35.7%，排名行业第三。 LED产业一体化布局，Mini LED进入收获期。根据CSA数据显示，显示应用在LED下游应用中占比从2016年的12%逐步提升到2021年的15%。Mini LED技术综合性能表现更优，Mini LED显示产品应用越来越广泛。根据洛图科技预测，2025年全球Mini LED市场规模将达到15亿美元，Mini LED背光TV市场销量将达到1800万台。公司凭借LED产业链一体化布局，充分享受行业上游芯片，中游封装以及下游应用端的全面红利。随着公司扩产的1100条COB封装生产线逐步投产，公司产能将大幅提升；同时公司将推出一系列Mini LED COB高端电视，推动Mini LED显示走进C端家庭场景。 盈利预测与投资建议：公司LED产业一体化运营高效，电视机代工优势明显，预计未来三年归母净利润复合增速为33.42%。参考行业平均估值，我们认为公司多元业务之间协同效应突出，给予多媒体视听业务2024年10倍PE，LED业务2024年20倍PE，合计对应市值329.1亿元，对应目标价7.27元，首次覆盖给予“买入”。 风险提示：面板价格大幅波动风险；终端市场需求不及预期风险；人民币汇率大幅波动风险；行业竞争加剧风险。 指标/年度 1公司概况：全球TV代工龙头，全产业链运营高效发展 1.1稳健经营，多元业务协同发展 公司成立于2004年，主要经营家电影音、液晶电视、数字地面机顶盒等家用显示产品。 2010年公司于深圳所中小板挂牌上市。2011年公司开始在LED产业链进行布局，从LED封装业务入手，不断往产业链上下游拓展，2017年公司已经实现LED上下游全产业链布局，在行业内拥有较强的竞争实力。此外，公司于2015年收购了北京风行网，在实业基础上逐步实现了“互联网+”的跨界转型。目前，公司已经形成了智慧显示、智慧家庭组网及LED全产业链业务的多元化布局。 图1：公司发展历史 图2：公司三大业务板块 公司经营稳健，LED业务收入占比逐步提升。2018-2021年，公司营业收入从128.7亿元，逐步增长到了225.4亿元，复合增速达到了20.5%。受到面板降价下电视机ODM出货均价下滑以及海外客户去库存下订单短期承压影响，2022年公司营业收入有所承压，全年实现收入150.3亿元，同比减少33.3%。随着以北美为首的海外品牌开启补库节奏，叠加面板价格上涨，公司收入快速回升。2023年前三季度，公司实现营收126.9亿元，同比增长15.8%。 业绩方面，2018年至今公司的经营利润呈现出一定的波动。2021年公司计提恒大集团坏账18.9亿元，当年归母净利润有所承压。2022年受到面板价格下跌以及订单减少等因素影响，公司业绩规模尚未恢复到2020年的情况。一方面，在面板价格快速上涨的背景下，公司提升运营效率锁定交易价格，以液晶电视为核心的显示板块利润同比实现较好增长；另一方面，LED直显以COB封装技术进行显示业务技术迭代，助力公司成本端优化。2023年前三季度，公司实现归母净利润12.7亿元，同比增长44.4%。 图3：2008至今公司营业收入及其增速 图4：2008年至今公司归母净利润及其增速 收入拆分来看，多媒体视听业务贡献公司主要收入。2018-2022年，多媒体试听业务在总营业收入里面占比一直维持在70%以上。随着公司LED产业布局的完善和产能的逐步释放，2018-2022年公司LED业务收入从17.5亿元增长到37.8亿元，收入占比从13.6%提升到25.2%。未来随着公司LED产业的持续完善以及成本端的进一步优化，预期公司LED业务有望持续增长。 图5：2008至今公司分业务收入情况 图6：2008年至今公司分业务盈利情况 图7：2008至今公司分地区收入情况 图8：2008年至今公司分地区盈利情况 分地区来看，公司外销收入占比接近一半左右。2022年公司外销收入为66.4亿元，收入占比为44.2%。海外市场仍然是公司电视机代工的主要销售市场，除北美外，公司积极开拓东南亚、南美、欧洲、中东非等市场。考虑到海外市场需求相对较强，预期公司海外销售占比有望进一步提升。盈利表现来看，国内外毛利率均呈现震荡上行的趋势，相互之间差异不大，未来随着公司成本优化，盈利能力有望持续提升。 1.2股权结构稳定，高管行业经验丰富 实控人变更为深圳资本集团。2018年公司于恒大地产建立合作关系。兆驰照明和兆驰供应链作为恒大的上游供应商，受到恒大债务暴雷影响，出现了流动性风险。为了解决恒大债务引发的风险，2022年公司实际控制人由顾伟更迭为深圳资本运营集团。目前，南昌兆驰为公司第二大股东，截至2022年底持股比例19.64%，南昌兆投和顾伟先生通过协议仅保留5%股份表决权，公司实际控制人深圳资本运营集团及一致行动人亿鑫投资合计持股20%，为公司第一大股东。 图9：公司股权结构和重要子公司 从公司子公司的业务分布来看，公司通过兆驰数码、兆驰多媒体等子公司，推进智慧显示终端和家电智慧组网业务；通过兆驰半导体、兆驰光元、兆驰晶显等子公司推进LED产业发展。 高管团队行业经验丰富。公司董事长顾伟为公司的主要创始人，与总经理欧军、副总经理严志荣均在兆驰股份任职多年，行业经验丰富。在实控人变更之后，公司的主要高管团队依旧保留。公司股权变更平稳过渡，并且高管团队行业经验丰富，利好公司长期稳健发展 。 表1：公司高管及其履历 2行业分析：TV需求回暖，Mini/Micro LED大有可为 2.1全球电视机需求回暖，代工龙头优势明显 电视机作为发展多年的家电产品，全球市场的保有量相对较高。市场需求主要以更新升级为主，全球市场规模保持相对稳定。根据TrendForce数据显示，2013年以来全球电视机出货量基本保持在2亿台上下。2020年以来，受到全球市场消费需求较弱影响，电视机出货量呈现一定的下滑趋势。随着消费需求的逐步回暖，电视机出货量有所好转。根据洛图科技数据统计，2023年上半年全球电视ODM市场整体（含长虹、康佳、创维、海信四家自有工厂）出货总量为5028万台，较2022年同期增长10.2%。 在电视机更新换代需求成为主流的背景下，电视机市场呈现出了大屏化、娱乐化、智能化、高清化等消费特点。入门级小尺寸电视机的价格不断走低，大尺寸电视机销量占比持续上升。根据奥维云网数据显示，2022年中国电视市场平均尺寸已经提升到57.4英寸。根据洛图科技零售数据，中国电视市场的大尺寸发展迅速，在今年上半年，65英寸的市场占比已经超越55英寸，成为中国第一大尺寸。全球市场来看，以55寸为分界线，2023Q3电视机55英寸及以上产品的出货量占比达到40.5%，较去年同期大幅增长9.7个百分点。65寸、75寸以上的电视机出货均同比增长，市场份额占比进一步提升。 图10：2013-2023E全球电视机的出货量 图11：2013-2022年中国电视市场平均尺寸变化 整体来看，全球电视机代工出货量保持相对稳定，基本保持在1亿台左右。根据洛图数据显示，2022年全球电视代工市场整体（含长虹、创维、康佳、海信四家自有工厂）出货总量达1.01亿台，同比2021年增长3.4%，同比2020年下降6.6%。 从市场竞争格局来看，龙头优势明显。根据洛图数据显示，2022年全球TOP10（不含四家自有工厂）出货总量为7616.8万台，占到全球代工总量的75.7%。公司作为国内电视机代工的龙头企业之一，电视机代工出货量基本能够占到全球代工出货量的10%左右。公司在全球电视机代工出货量排名中均能够排到前五。根据洛图科技数据显示，2022年AMTC（兆驰）电视机出货量约为850万台，排名专业代工厂第四。 此外，根据媒体报道，近年来日韩国面板巨头先后宣传正式停产LCD面板，将重心转向OLED面板。在韩国、日本巨头相继停产LCD的背景下，国内LCD产能进一步扩张，全球电视机代工有望进一步向国内转移。 图12：全球电视机和公司ODM出货量情况 图13：2022年全球专业电视ODM工厂出货排名 面板作为电视机主要原材料之一，短期价格波动有望催化市场需求。2023年以来，液晶电视面板价格环比呈现上升趋势。基于主力面板厂“以销定产”的经营策略，面板价格在持续快速上行的过程中，整机委托代工市场一般通过尽快下单和出货来锁定交易价格，全球电视机代工需求有所催化。2023年第三季度，全球电视代工市场整体（含长虹、康佳、创维、海信四家自有工厂）出货总量为2944.5万台，较2022年同期增长8.9%；年度累计出货总量7964.8万台，同比增长9.6%。 图14：2019-2023.9液晶电视面板价格变化 2.2LED显示应用占比提升，Mini/Micro LED引领创新 LED是目前技术最成熟的半导体发光器件，利用半导体芯片作为发光材料，将电转化为光，通过不同的材料发出不同波长的光，从而形成不同的颜色。LED具有能耗低、体积小、寿命长、响应快色彩纯度高等特性，是目前显示技术市场的主流技术。 LED产业链包括了LED衬底制作、LED外延、LED芯片制造、LED封装和LED应用五个环节。一般将LED衬底制作、LED外延、LED芯片制造作为产业上游、LED封装作为产业中游，LED应用作为产业下游。 LED上游技术门槛高，设备投资强度大，具有规模化生产能力的大型企业占有市场的绝对主导地位；LED封装环节设备投资强度稍弱一些，具有技术与劳动密集型特点，参与企业数量较多；LED应用环节是整个产业链中规模最大的领域，包括背光源、显示屏、照明、信号灯和家电等产品都有涉及，此环节参与的企业数量最多。 图15：LED产业链示意图 2016-2022年，LED芯片市场规模整体呈现波动上行的趋势。随着终端照明、显示等需求回暖，叠加国内外消费市场的修复，预计LED芯片市场规模将实现稳健增长。根据GGII数据显示，