华金宏观·双循环周报（第33期）：美元下行趋势确认？ 地产即将迎来底部？

宏观类●证券研究报告 美元下行趋势确认？地产即将迎来底部？ 定期报告 华金宏观·双循环周报（第33期） 分析师秦泰SAC执业证书编号：S0910523080002qintai@huajinsc.cn 投资要点 非美发达经济反弹昙花一现，美元下行可能并非趋势。英国、欧洲制造业PMI好于预期，美国保持稳定但较预期稍偏冷，近期数据短暂形成非美发达经济边际变化稍好于美国的局面，海外市场对美联储降息提前的预期发酵，美元指数跌至9月以来低点。但近3个月美国PMI数据呈明显滞后性，加之22Q4以来美国制造业实际产出罕见地连续大幅高于PMI趋势，我们认为11月美国PMI并不能认为是在汽车工人罢工已经得到解决之后的未来数月内美国工业生产转头向下的良好领先指标。从当周先后公布的央行会议纪要来看，美、欧央行均未扭转对其经济冷热不均、分化加剧的判断，两大央行均展现偏鹰立场，但前者基于较为火热的供需循环、后者则是类滞胀状态下的无奈选择的分化决策背景并无任何趋势性的改变。美国的数据扰动是短期的、滞后性的，并不改变主要发达经济“美强欧弱”的分化加剧格局，由此逻辑延伸，美元指数本周的走弱具有显著的短期交易性特征，后续一旦美国经济和通胀数据开始呈现因汽车工人罢工得到解决而再度复苏甚至小幅过热的局面，美元指数则仍可能再度迅速呈现今年以来已多次展现的向上弹性。由此我们不能对美国经济走弱、美联储提早降息、美元指数连续下行、外溢性紧缩压力大幅缓和这一条被动的国内政策空间扩大的逻辑路径抱有太强的期待。 相关报告 财政支出扩张在即，制衡外部紧缩压力——华 金 宏 观·双 循 环 周 报 （ 第32期 ）2023.11.17 消费企稳地产筑底，期待财政货币同步扩张——经济数据点评（2023.10）2023.11.15 居民贷款清冷，政府发债集中——金融数据点评（2023.10）2023.11.13 需求即将见底，政策传导可期——CPI、PPI点评（2023.10）2023.11.10 罢工拖累就业，是否足以改变美联储？——华金宏观·双循环周报（第31期）2023.11.4 深圳二套房政策放松，房地产市场能否加速迎来底部？继8月底9月初“认房不认贷”推广至一线城市之后，深圳再随广州步伐宣布调降二套住房首付比例。本轮房地产市场调整的深层原因是长期发展不均衡带来的人地矛盾，而深圳由于特殊的地理、地形和历史原因人地矛盾尤为尖锐激化，房价泡沫程度位列四大一线城市之首，更大的房地产泡沫带来更早开启的泡沫破裂过程，深圳的新建住宅及二手住宅价格同比开始发生回落的时间均早于一线城市整体。深圳本次晚于广州两个半月实施首付比例调降政策，以及较为克制的货币政策力度、始终未被放弃的“因城施策”指导思想和政策着力引导的改善型住房需求释放，一致指向本轮房地产市场调控意图并非再度刺激起新一轮房价泡沫，而是引导房地产市场向更加均衡、更加健康的方向发展。政治局会议以来，“保障性住房建设”被不断提及并强调，本轮房地产调整至今，房地产市场的投资和投机属性已经被大幅弱化，未来，我国的房地产市场势必会向更加健康的方向转型，房地产发展将迎来新模式，“房子”将更多地回归到居住属性。我们预计在各项政策不断加码、向一线城市推广的背景下，房地产市场有望在今年底明年初迎来“量缩价稳”的新格局，最终呈现“L”型趋稳，而非“V”型反弹的态势。在此基础上，我们预计中央十月底宣布的增发万亿国债，将提升2024年预算内赤字率，通过更大力度的个税减税等二次分配方式对居民的收入预期形成支撑，并对中等收入群体的大宗可选商品消费和中高端服务消费形成实质性的促进作用。 华金宏观-全球宏观资产价格综合面板（GMAPP）：本周A股房地产领涨，电子、通信跌幅较深；1Y国债收益率大幅上行20BP，中美10Y利差继续收窄；美元指数下行较多，人民币随之升值。 风险提示：美联储超市场预期紧缩风险；房地产市场复苏慢于预期风险。 内容目录 一、非美发达经济反弹昙花一现，美元下行可能并非趋势.................................................................................3二、深圳二套房政策放松，房地产市场能否加速迎来底部？..............................................................................6华金宏观-全球宏观资产价格综合面板（GMAPP）..........................................................................................10 图表目录 图1：2022年土地出让金收入占政府性基金收入之比大幅下滑..........................................................................3图2：主要发达经济体制造业PMI......................................................................................................................4图3：美国年均制造业PMI、制造业和汽车制造业生产指数同比........................................................................4图4：发达经济体四大央行政策利率曲线（%）.................................................................................................5图5：美国国债收益率及美元指数......................................................................................................................6图6：沪深300及房地产板块年内涨跌幅对比（2023.1.1=100）.......................................................................7图7：深圳市新建及二手住宅价格同比（%）.....................................................................................................7图8：新建商品住宅价格同比（%）...................................................................................................................8图9：二手住宅价格同比（%）..........................................................................................................................8图10：月均30大中城市商品房成交面积与疫情前数年均值之比（%）.............................................................9图11：全球股市：海外市场普遍上涨，科创50跌幅较深................................................................................10图12：沪深300及申万一级行业涨幅对比（%）：房地产领涨，电子、通信跌幅较深.....................................10图13：标普500及行业涨幅对比（%）：本周标普500普遍上涨，健康护理领涨...........................................10图14：美国国债收益率变动幅度：收益率整体上行.........................................................................................11图15：中国国债收益率变动幅度：1Y国债收益率大幅上行20BP...................................................................11图16：中国短端国债收益率大幅上行（%）.....................................................................................................11图17：中美10Y利差继续收窄（%）..............................................................................................................11图18：10Y国开债与国债利差有所扩大（%）.................................................................................................12图19：1Y信用利差扩大、3Y利差继续缩小....................................................................................................12图20：美联储资产规模继续减少（USDbn）..................................................................................................12图21：主要央行政策利率（%）......................................................................................................................12图22：全球汇率：美元指数本周下行较多........................................................................................................12图23：人民币随美元指数下行而升值...............................................................................................................12图24：金价本周继续小幅升值..........................................................................................................................13图25：布油价格小幅上涨.................................................................................................................................13图26：11月中旬山西优混小幅下跌.....................................