资产配置周报：均衡配置

固定收益类●证券研究报告 均衡配置 策略报告 资产配置周报（2023-11-25） 分析师罗云峰SAC执业证书编号：S0910523010001luoyunfeng@huajinsc.cn分析师牛逸SAC执业证书编号：S0910523040001niuyi@huajinsc.cn分析师杨斐然SAC执业证书编号：S0910523050002yangfeiran@huajinsc.cn 投资要点 一、国家资产负债表分析 负债端。10月实体部门负债增速录得9.7%，前值9.5%，根据最新数据，预计11月实体部门负债增速小幅上升至9.8%，12月进一步上升至10.4%。 财政政策。上周政府债（包括国债和地方债）净增加5774亿元（高于计划的4974亿元），按计划下周政府债净增加547亿元，10月末政府负债增速为11.9%，前值10.6%，11月末预计上升至12.3%，12月末进一步上升至13%附近。 相关报告 华为汽车产业链转债梳理——一体化压铸2023.11.21 货币政策。按周均计算，上周资金成交量环比上升，资金价格环比上升，期限利差收窄，资金面明显收敛。 ESG市场跟踪双周报（2023.11.6-2023.11.19）-中美两国发表关 资产端，8-10月连续改善后，11月或难进一步改善，预计本轮恢复周期在3个月（8-10月）。基于三季度的数据，我们目前认为，未来1-2年中国实际经济增长中枢在4-5%之间，对应名义经济增长中枢在6-7%之间。通胀方面，在负债收敛和实体经济平稳的组合下，有望震荡温和回落。从CPI和PPI同比的读数上来看，6月或形成PPI同比增速的极值低点，CPI同比增速的低点则可能在9月附近形成。 于 加 强 合 作 应 对 气 候 危 机 的 声 明2023.11.19 资产配置周报（2023-11-19）-一万亿新增国债发行在即2023.11.19 地方债发行计划半月报-2023年四季度地方债发行计划已披露12326亿元2023.11.16资产端改善动能边际下降2023.11.15 二、股债性价比和股债风格 中期来看，我们对国家资产负债表两端的判断没有变化，影响市场的核心变量是负债端收敛，资产端实际产出只要没有下行，就会挤压包括商品和各类金融资产在内所有资产的价格，因此目前不存在任何一类资产价格具备持续上升的基础，我们可以讨论的更多是配置和结构行情。 上周，资金面明显收敛，连续四周股债双牛后转为股债双熊，股债性价比偏向股票。十债收益率全周累计上行5个基点至2.71%，一债收益率全周累计上行21个基点至2.33%，期限利差下降至37个基点，30年国债收益率全周累计上升3个基点至2.97%；各主要宽基指数多数下跌，唯红利指数全周累计上涨1.26%，虽然我们在上周上调了价值的仓位，但全周没能跑赢沪深300指数。 上周市场运行情况尚基本符合预期，价值在连续四周跑输成长后，转而跑赢成长，成长价值缺口的收敛，在一定程度上保证了本轮权益回升的延续性，我们建议投资者转为均衡配置，至少不应该继续极端押注成长。其他新增变化不多，我们也基本维持之前的观点不变。综合来看，债券目前已经具备较好的配置价值，国家资产负债边际收缩背景下，久期策略占优。权益市场方面，如果剩余流动性边际改善，成长有望表现略强。推荐红利指数（仓位30%）、上证50指数（仓位20%）、科创50指数（仓位20%）、中证1000指数（仓位30%）。 从7月29日的资产配置周报开始，我们进行宽基指数推荐，从9月9日的资产配置周报开始，我们加入了利率债ETF。我们认为，这本质上是一种自上而下的主观配置策略，侧重于仓位选择和风格研判，策略可以容纳较大规模的资金量，波动较小，流动性较好；在国家资产负债表边际收敛的背景下，将得到市场越来越多的关注和青睐。策略运行至今，合计79个交易日，日胜率58%，累计跑赢沪深300指 数6.11%。组合最大回撤-9.30%，年化波动率14.01%。 三、行业推荐 下周景气度角度推荐煤炭、工业金属、消费电子。政策角度方面看多食品饮料、汽车、消费电子。行业轮动方面看多美容护理、食品饮料、环保、建筑装饰。 四、转债市场回顾展望与标的推荐 上周转债出现系统性杀估值，估值下杀的转债群体与以往出现明显差异：农林牧渔、采掘、医药生物、商业贸易、纺织服装、交通运输等行业出现正股涨转债跌，转股溢价率明显下杀；偏低价转债（低价、债性、双低转债）均出现价格与估值双杀，尤其是双低转债；最高评级、老债、转债余额最大的一类转债股涨债跌，转股溢价率跌幅相对更大。 权益市场修复以来，转债受限于强债性交投情绪弱于权益，交易量未现大幅上升，在上周的回调中交易量亦没有大幅度下降。相较于权益，转债估值或仍有回调空间，短期建议关注估值调整到位，偏低价的转债。 五、风险提示： 1、经济失速下滑，政策超预期宽松。 2、行业推荐根据过往数据、规律、经验总结，行业未来表现可能不及预期。 3、市场波动超预期，与预测差异较大。 4、宽基指数推荐历史表现不代表未来收益。 5、转债正股及公司基本面表现不及预期风险。 内容目录 一、国家资产负债表分析....................................................................................................................................4二、股债性价比和股债风格................................................................................................................................4 （一）行业拥挤度........................................................................................................................................8（二）行业估值盈利....................................................................................................................................8（三）移动5日平均成交量.........................................................................................................................9（四）行业景气度......................................................................................................................................10（五）行业推荐..........................................................................................................................................11 （一）转债市场回顾..................................................................................................................................111、转债全市场量价数据......................................................................................................................112、转债各板块交易数据.....................................................................................................................123、各行业转债特征.............................................................................................................................15 五、风险提示....................................................................................................................................................17 图表目录 图1：宽基轮动情况............................................................................................................................................6图2：股债性价比数据，万得全A市盈率倒数和十债收益率比...........................................................................7图3：全部申万一级行业本周涨跌情况（%）.....................................................................................................7图4：各行业拥挤度情况.....................................................................................................................................8图5：PE(TTM)周度变动情况.............................................................................................................................9图6：各行业估值盈利匹配情况..........................................................................................................................9图7：全部行业移动5日平均成交量周度变动情况...........................................................................................10图8：各行业所处库存周期................................................................................................................................11图9：转债全市场数据..........................................................