恩华药业：精麻赛道领头羊，创新发展新机遇

恩华药业：精麻赛道领头羊，创新发展新机遇 高壁垒管制类精麻药品集采风险低 （1）管制壁垒为行业最高壁垒：管制类麻醉药品和一类精神药品临床使用需开具“红处方”。红处方精麻药品的管制壁垒为行业最高壁垒，新进入企业极难突破，已拥有管制类（红处方）精麻药品生产资格的相关企业具备先发优势，盈利能力较高，且具有长期可持续性。 （2）红处方精麻药品为政府指导定价：红处方精麻药品在定价机制上市场化程度较低，主要由政府指导定价。考虑到这类药物成瘾性强、管制程度高、供应企业少，为保证红处方精麻药品供应稳定性和规范性，政府指导定价会留给相关生产企业足够利润空间，大幅降价可能性较低，价格受集采影响也较小。 总股本/流通(百万股)1,008/882总市值/流通(百万元)25,280/22,12312个月最高/最低(元)31.60/18.88 （3）红处方不会集采的逻辑再次验证：2023年9月21日，安徽省医保局将红处方精麻药品羟考酮列入安徽省2023年度集中带量采购拟报量目录，引发市场对红处方精麻药品长期行业逻辑将发生改变的担忧。2023年10月17日，安徽省医疗保障局下发通知明确将羟考酮移出2023年省药品集中带量采购报量品种目录。 恩华药业（002262）《核心麻醉业务稳定增长，多款镇痛产品逐步放量》--2023/10/27 手术需求为主的麻醉产品基本盘稳固 （1）手术需求为主的麻醉产品基本盘稳固。根据国家卫健委统计年鉴数据，2020年之前国内住院患者人数和住院患者手术人次数均稳定增长，2020年受疫情影响有所下降，2021年逐步恢复增长。2022年末国内疫情管控放开后，住院病人手术量快速恢复，未来手术量有望继续稳定增长，进而带动麻醉产品的持续稳定增长。 电话：0755-83688830E-MAIL：tanzm@tpyzq.com执业资格证书编码：S1190520090001 （2）麻醉产品线贡献稳定收入：2020-2022年疫情期间，麻醉类业务收入整体维持增长（CAGR为25.3%）。公司核心麻醉镇静产品依托咪酯和咪达唑仑均已基本实现原研替代，处于市场绝对领先地位，均具有较高壁垒且被集采风险较小，并预计将持续增长，长期贡献稳定收入。 证券分析师：张懿电话：021-58502206E-MAIL：zhangyi@tpyzq.com执业资格证书编码：S1190523100002 镇痛产品放量增长，TRV130有望成为重磅单品 （1）重点布局创新药研发：公司近年持续加大研发投入，重点布局开发技术壁垒高、竞争格局好、市场潜力大的创新产品，近5年获批1类创新药临床批件9项，同领域可比企业中全国第一。 （2）近年上市镇痛产品放量增长：近年新上市的高壁垒麻醉镇痛产品瑞芬太尼、舒芬太尼和羟考酮等竞争格局好，且纳入集采风险较低，随着公司推广的深入，市占率逐步提升，有望保持高速增长，成为公司未来业绩主要驱动力。 （3）TRV130有 望成 为重磅 单 品：公司引进的 新型镇痛 药奥赛利 定（TRV130）今年5月获批国内上市，今年11月通过医保谈判纳入医保，有望借助公司成熟的销售渠道快速放量，成为术后镇痛的重磅单品（销售峰值预计21亿），为公司业绩贡献新的增量，进一步提升公司在麻醉镇痛领域的市占率。 盈利预测与估值 我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为11.05/13.65/17.24亿元，同比分别增长22.63%/23.55%/26.29%，对应EPS分别为1.10/1.35/1.71元，对应当前股价PE分别为23/19/15倍。给予“买入”评级。 风险提示 部分核心产品降价，管控升级风险；新镇痛产品放量不及预期；创新药研发进度不及预期。 目录 一、公司概况：精麻赛道深耕多年，麻醉业务高速增长.................................................................5 (一)发展历程：专注于中枢神经药物市场的上市企业........................................................................5(二)财务简况：净利润CAGR近20%，麻醉收入占比超50%..........................................................6(三)股权结构：四位一致行动人控制公司48.32%的股份...................................................................8 二、行业发展：市场规模较大，行业壁垒极高...............................................................................10 (一)市场概况：全球市场规模巨大，国内市场有望恢复..................................................................10(二)行业特点：高壁垒管制类精麻药品集采风险低，市场集中度高、企业错位竞争..................12(三)发展前瞻：手术需求为主的麻醉产品基本盘稳固，应用场景有望拓展..................................13 三、公司看点：细分市场全面布局，重磅新品获批上市...............................................................15 (一)专注中枢神经药物，细分市场全面布局......................................................................................15(二)镇痛产品快速放量，有望持续高速增长......................................................................................18(三)研发投入逐年增加，仿创并举创新发展......................................................................................21 四、盈利预测及估值...........................................................................................................................24 (一)盈利预测.........................................................................................................................................24(二)投资建议：给予“买入”评级..........................................................................................................25 五、风险提示.......................................................................................................................................25 图表目录 图表1：恩华药业发展历程..........................................................................................................................................5图表2：公司历年收入利润变动情况（亿元）..........................................................................................................6图表3：公司历年分板块的收入结构（亿元）..........................................................................................................6图表4：公司历年分品类的收入结构（亿元）..........................................................................................................7图表5：公司的期间费用率（%）...............................................................................................................................7图表6：公司的盈利能力分析......................................................................................................................................7图表7：可比公司的毛利率和净利率情况..................................................................................................................7图表8：孙彭生、付卿、陈增良及杨自亮四人控制公司48.32%的股份.................................................................8图表9：公司高级管理人员一览..................................................................................................................................8图表10：2022年全球神经精神疾病细分市场份额.................................................................................................10图表11：2022年全球神经系统疾病细分市场份额.................................................................................................10图表12：中国公立医院神经系统药物销售额（亿元）..........................................................................................10图表13：中国公立医院神经系统药物亚类销售占比..............................................................................................10图表14：中国公立医院麻醉剂分类销售额（亿元）.........................................................