多款新游戏产品爆款，运营效率持续提升

多款新游戏产品爆款,运营效率持续提升 网易—S（9999.HK） 2023-11-24星期五 投资要点 目标价：218.0港元现价：181.3港元预计升幅:20.3% ➢业绩稳定增长，毛利润持续改善： 公司2023财年第三季度营收为273亿元，同比增长11.6%。分业务来看，其中三季度来自游戏及关联增值服务实现营收为218亿元，同比增长16.5%。有道实现营收15.4亿元，同比增长9.7%。云音乐实现营收为19.7亿元，同比减少16.3%。创新业务及其他本季度营收为19.8亿元，同比增长0.5%。三季度公司毛利润率同比提升6个百分点至62%。 ➢多款产品爆款，游戏储备丰富： 公司目前游戏产品池中，有多款排名头部的游戏。从游戏储备上来看，手游产品《射雕》、《燕云十六声》、《零号任务》、端游《燕云十六声》均获得了版号，预计明年上线。海外游戏方面，《蛋仔派对》和《巅峰极速》在海外测试中实现亮眼表现，预计明年上线后将覆盖更多主流市场。未来随着公司游戏产品结构以及渠道成本持续优化，整体利润率仍有提升空间。 ➢有道AI技术持续升级，市场反馈积极提升份额： 主要股东 有道持续受益于AI技术对产品体系的持续升级，多个业务的销售额、用户口碑获得较大提升，并带动多项财务指标改善，有道Q3毛利率上升至55.9%，达到近两年新高。且季度经营亏损同比收窄73.7%，总运营费用也同比下降，经营效率进一步提升。 丁磊45.0% 相关报告网易-S（9999.HK）-首发报告-20200828网易-S（9999.HK）-更新报告-20200909、20210226、20220224 ➢维持“买入”评级： 公司为中国游戏市场领先者，新游戏表现良好，海外市场份额持续提升，未来业务发展值得长期看好。分别给予游戏、有道、云音乐业务对应2023年25倍PE、1倍PS及4倍PS估值，对应公司合理估值为7103亿港元，因此给予公司218.0港元的目标价，维持“买入”评级。 研究部 姓名：李承儒SFC：BLN914电话：0755-21519182Email:licr@gyzq.com.hk 报告正文 业绩稳定增长，毛利润持续改善： 公司2023财年第三季度营收为273亿元，同比增长11.6%。分业务来看，其中三季度来自游戏及关联增值服务实现营收为218亿元，同比增长16.5%。有道实现营收15.4亿元，同比增长9.7%。云音乐实现营收为19.7亿元，同比减少16.3%。创新业务及其他本季度营收为19.8亿元，同比增长0.5%。三季度公司毛利润率同比提升6个百分点至62%，其中游戏及增值服务毛利润率创历史新高达到69%，受益于规模效应、渠道优化等举措，有道毛利率同比提升2个百分点，云音乐毛利率同比提升13个百分点。最终在非公认会计准则下，公司实现归属于股东的持续经营净利润86亿元，同比增长15.7%。总体来看，游戏业务在版号放开后持续迸发活力，多款手游产品表现亮眼且创下新纪录，其中《逆水寒》6月上线后，创造公测45天用户规模突破5000万的新纪录，另外“游戏圈价格战”、“六元游戏皮肤”销量破亿件，该产品在MMO领域构建起了首个规模庞大的小额用户付费生态。另一款产品《蛋仔派对》则成功渗透Z世代用户，该产品DAU已突破3000万大关，成为网易游戏有史以来月活跃用户数最高的游戏。而在今年8月，《蛋仔派对》完成了MAU突破1亿+地图总数累计1亿的“双亿成就”。该产品通过与潮玩文化进行IP联动，同时内涵各种丰富的玩法和以及能轻松上手的编辑器，让更多玩家能够轻松上手，并展示他们的创意和想象力，对当下的年轻群体有着极大的影响力。因此多款产品的爆款是公司三季度游戏业务收入增长主要驱动力。 多款产品爆款，游戏储备丰富： 公司目前游戏产品池中，排名头部的游戏有《逆水寒》、《梦幻西游》、《蛋仔派对》、《全明星街球派对》、《巅峰极速》、《率土之滨》、《阴阳师》、《大话西游》。从游戏储备上来看，根据国家出版署版号发放情况，手游产品《射雕》、《燕云十六声》、《零号任务》均已获得版号，预计将于明年上半年上线。而端游《梦幻西游》、《永劫无间》表现稳定，能提供稳定的流水收入，新端游《燕云十六声》也获得了版号，预计明年上线。海外游戏方面，《蛋仔派对》和《巅峰极速》在海外测试中实现亮眼表现，预计明年上线后将覆盖更多主流市场。未来随着公司游戏产品结构以及渠道成本持续优化，整体利润率仍有提升空间。 有道AI技术持续升级，市场反馈积极提升份额： 有道持续受益于AI技术对产品体系的持续升级，多个业务的销售额、用户口碑获得较大提升，并带动多项财务指标改善，有道Q3毛利率上升至55.9%，达到 近两年新高。且季度经营亏损同比收窄73.7%，总运营费用也同比下降，经营效率进一步提升。今年7月，有道发布国内首个教育大模型“子曰”，并推出六大应用成果。日前“子曰”迎来全新进展，成为首批通过备案的教育大模型。子曰教育大模型及其应用产品可正式对公众开放。未来AI技术将继续推动有道学习服务、智能硬件和在线营销服务的发展，加快产品与应用的落地，不断提升用户体验，努力实现提升用户学习效率、效果与公司可持续发展的双赢。在AI技术加持下，有道多项业务收到市场的积极反馈。比如虚拟人口语私教Hi Echo，该产品10月在手机App端上线，至今用户数量已超过10万。此外，AI Box的升级以及AI写作功能的推出，带动有道词典及有道翻译Q3会员费同比增长160%以上。 维持买入评级： 我们预计公司2023-2025年EPS分别为8.09/9.10/10.61元，当前股价对应PE估值分别为20.4/18.2/15.6倍。综上，分别给予游戏、有道、云音乐业务对应2023年25倍PE、1倍PS及4倍PS估值，对应公司合理估值为7103亿港元，因此给予公司218.0港元的目标价，维持“买入”评级。 财务报表摘要 投资评级定义和免责条款 免责条款 一般声明 本报告由国元证券经纪（香港）有限公司（简称"国元证券经纪（香港）"）制作，国元证券经纪（香港）为国元国际控股有限公司的全资子公司。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但国元证券经纪（香港）及其关联机构对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供投资者参考之用，不构成对买卖任何证券或其他金融工具的出价或征价或提供任何投资决策建议的服务。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐或投资操作性建议。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，自主审慎做出决策并自行承担风险。投资者在依据本报告涉及的内客进行任何决策前，应同时考虑各自的投资目的、财务状况和特定需求，并就相关决策咨询专业顾问的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果，国元证券经纪（香港）及/或其关联人员均不承担任何责任。 本报告署名分析师与本报告中提及公司无财务权益关系。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，国元证券经纪（香港）可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 本报告署名分析师可能会不时与国元证券经纪（香港）的客户、销售交易人员、其他业务人员或在本报告中针对可能对本报告所涉及的标的证券或其他金融工具的市场价格产生短期影响的催化剂或事件进行交易策略的讨论。这种短期影响的分析可能与分析师已发布的关于相关证券或其他金融工具的目标价、评级、估值、预测等观点相反或不一致，相关的交易策略不同于且也不影响分析师关于其所研究标的证券或其他金融工具的基本面评级或评分。 国元证券经纪（香港）的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。国元证券经纪（香港）没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。国元国际控股有限公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见不一致的投资决策。 除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。 分析中所做的预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显着地影响所预测的回报。 本报告提供给某接收人是基于该接收人被认为有能力独立评估投资风险并就投资决策能行使独立判断。投资的独立判断是指，投资决策是投资者自身基于对潜在投资的目标、需求、机会、风险、市场因素及其他投资考虑而独立做出的。 特别声明 在法律许可的情况下，国元证券经纪（香港）可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，投资者应当考虑到国元证券经纪（香港）及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。 本报告的版权仅为国元证券经纪（香港）所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版。复制、刊登、发表或引用。 分析员声明 本人具备香港证监会授予的第四类牌照——就证券提供意见。本人以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 国元国际控股有限公司香港中环康乐广场8号交易广场三期17楼电话：(852)37696888传真：(852)37696999服务热线：400-888-1313公司网址：http://www.gyzq.com.hk