业绩环比改善，受益于AIPC趋势

业绩环比改善，受益于AI PC趋势 核心观点 ⚫23/24财年第二季度，集团实现营业收入144亿美元，环比增长12%，超出过去十年同期的平均增长率9%，实现毛利润25.2亿美元，环比增长12%，实现归母净利润2.49亿美元，环比增长41%；第二财季毛利率同比增长0.7pct至17.5%，为2001年以来的次高。上半财年，公司实现营业收入273亿美元，同比下降20%，归母净利润同比减少60%至4.26亿美元。 ⚫全球PC市场的领导地位巩固。根据IDC数据，第二财季公司PC出货量为1600万台，市占率较去年同期提升0.6pct至23.5%，进一步巩固全球PC市场的领导地位。第二财季，受惠于新产品发布及效率提升，IDG智能设备业务集团的经营溢利率上升至7.4%，接近历史最高水准。 ⚫多元化增长引擎持续发力。23/24财年第二季度，个人电脑以外业务在集团总营业额中的占比超过40%，同比上升3pct；存储业务收入全球排名第三，服务业务和边缘业务收入均创新高。SSG方案服务业务集团上半财年收入及经营溢利分别同比上升14%及7%，引领集团以服务为主导的转型。 ⚫提出“AI for All”愿景，加速AI PC产品研发。公司近日阐述了其“AI for All”愿景，强调公共大模型和私有大模型并用的混合式AI将助力AI普惠企业和个人。公司的AI技术愿景涵盖AI PC、AI手机和AI平板电脑等终端设备在内的丰富智能设备组合，以及AI导向和优化的基础设施、解决方案及服务。联想在把握AI浪潮方面具有独特优势，拥有端到云的产品组合、强大生态和合作伙伴关系。联想将在未来3年再投入10亿美元用于人工智能驱动的创新，预计AI PC将于2024年商用。 蒯剑021-63325888*8514kuaijian@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860514050005香港证监会牌照：BPT856李庭旭litingxu@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860522090002韩潇锐hanxiaorui@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860523080004 盈利预测与投资建议 ⚫我们预测公司23/24-25/26财年每股收益分别为0.08、0.12、0.14美元（原预测为0.13/0.15/0.17美元，主要根据行业景气度调整了收入和税前利润率预测），根据可比公司24年11.49倍PE估值，对应目标价为10.66港币（美元港币汇率采用1：7.974），维持买入评级。 杨宇轩yangyuxuan@orientsec.com.cn薛宏伟xuehongwei@orientsec.com.cn 风险提示 ⚫PC行业景气度修复低于预期，行业竞争加剧，AIPC进展不及预期。 ISG业务快速增长2023-05-31服务器业务持续快速增长，个人电脑多年市占率第一2023-03-26 PC渠道库存持续修复，非PC业务强势增长2023-02-28 AI PC研发加速 AI有望成为重塑PC的机遇。AI PC在硬件层面与传统PC的主要区别为AI PC集成了IPU和VPU等加速单元，并能在本地进行一定的推理。真正的AI PC还需要对现有PC的CPU、储存和显示器等硬件做进一步升级，AI PC将成为PC行业的重要的增长驱动力。联想提出“三个大模型”框架，AIPC等个人设备是人工智能双胞胎（AI Twin），可以在AIPC上创建本地知识库，运行个人基础大模型，支持人工智能计算，还能运用自然交互。未来3年，联想将向AI领域追加约70亿元投资，其中很大一部分将会放在AI PC领域。 数据来源：量子位、东方证券研究所 联想正加速研发AI PC产品。2022年2月，联想发布的ThinkPadX13S已具备AI计算能力，AI算力达29+TOPS，可对视频、音频进行只能优化；2023年1月，联想发布的拯救者游戏本搭载了Lenovo LA AI芯片，该芯片使用通过Lenovo Vantage部署的软件机器学习，帮助监控游戏中的FPS并动态调整以获得最高性能输出。2023年内，联想预计发布首批搭载英特尔Meteor Lake芯片的笔记本电脑，首款搭载机型为联想小新Pro系列。预计联想AI PC将于2024年推出。 数据来源：联想官网，东方证券研究所 PC市场复苏趋势显现 PC出货量走出低谷，新一轮换机潮将至 23Q3PC出货量环比增长11%，联想市占率稳居第一。根据IDC发布的最新数据，23Q3全球PC出货量为6820万台，环比增长11%，同比降幅收窄至8%，PC出货量连续两个季度环比增长，市场出现好转迹象，2024年有望迎来全面增长。23Q3联想PC出货量为1600万台，排名第一，市场占有率高达23.5%。 大量PC面临更换周期。根据个人电脑的普遍消费规律，PC换机周期一般为4-5年。从20年下半年到21年，PC处于消费热潮；预计24年下半年到25年，大量PC将批量面临更换周期，从而引发新一轮换机潮。 操作系统迭代推动PC换机 微软将于2025年10月终止支持Windows10。根据官网消息，微软将于25年10月停止支持Windows10最终版本22H2，届时将终止支持Windows10所有版本，用户将更积极升级操作系统，并将推动PC换机趋势。 操作系统迭代带来的PC更换需求大。根据市场研究机构statcounter最新统计，到23年9月，Windows11市场份额为23.6%，Windows10市场份额仍高达71.6%，操作系统更换的空间仍非常大。消费者更倾向于通过更换新机，而不是给旧电脑升级操作系统，因此，操作系统的更迭，将促进PC市场的更新换代。预计未来两年内，操作系统更迭换代将成为PC换机的另一大推动力，与PC换机周期作用相叠加，共同推动PC市场复苏。 AIPC出货量有望快速增长 2024年，AIPC将实现规模化出货。根据Canalys最新报告，2024年全球兼容AI的个人电脑份额将占到19%并在2025年快速增长至37%。群智咨询的最新预测也显示，预计2024年全球AIPC整机出货量将达到约1300万台，实现规模化出货。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 到2027年，AIPC将成为主流。未来五年内，优化后的大语言模型和AI工具市场的出现，以及AI集成的全新操作系统将促进AI PC的普及。根据Canalys预测，AIPC市场将有望在2025年和2026年实现持续高增长。到2027年，出货量预计超过1.75亿台，在总个人电脑出货量的占比超逾60%。 盈利预测与投资建议 我们预测公司23/24-25/26财年每股收益分别为0.08、0.12、0.14美元（原预测为0.13/0.15/0.17美元，主要根据行业景气度调整了收入和税前利润率预测），根据可比公司24年11.49倍PE估值，对应目标价为10.66港币（美元港币汇率采用1：7.974），维持买入评级。 公司营收和盈利能力受PC市场景气度和去库存影响，根据23/24财年中报情况，公司实现营业收入273亿美元，同比下降20%，归母净利润同比减少60%至4.26亿美元，费用率为14.2%，相较历史，在缩减的营运规模下仍属高水准。结合行业景气度和23/24财年中报情况，主要上调了23/24-25/26财年费用率，下调了23/24-25/26财年对公司各主营业务收入和税前利润率预测。 风险提示 PC行业景气度修复低于预期，行业竞争加剧，AI PC进展不及预期。 附表：财务报表预测与比率分析 Tabl e_Disclai mer分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 HeadertTabl e_Discl ai mer免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于