2023年三季报点评：海外去库近尾声，盈利逐季修复上升

海外去库近尾声，盈利逐季修复上升 ——仙乐健康(300791)2023年三季报点评 证券研究报告-季报点评 增持(首次) 发布日期：2023年11月22日 投资要点： ⚫公司发布2023年三季报。2023年前三季度，公司实现营收25.03亿元，同比增长39.96%，同期营业成本增长41.85%；当期销售毛利率达到30.15%，同比下降0.93个百分点；实现归母扣非净利润1.85亿元，同比增长14.2%。业绩呈现收入高增，盈利水平略下滑，以及净利润增幅小于收入的整体特征。 ⚫2023年前三季度，公司销售收入实现较高增长，主要得益于产品销量的稳健增长，以及产品均价的上涨。2023年前三季度，公司收入实现了较高增长，较上年同期上升37.65个百分点，也较2019至2022年同期12.41%的平均增幅高出27.55个百分点。公司收入实现了较高增长，考虑到并表的BF的业务三季度才开始兑现盈利，因而本期的销售增长主要来自公司的既有业务。其中，一是受益于主打产品的销量或保持了稳健增长，或实现了恢复性增长；二是主打产品的价格较上年上涨较多。 假设前三季度的销量增长是上半年情况的延续：20231H，公司的软胶囊销量同比增长17.15%，保持了上年同期16.9%的较高增长水平；软糖销量同比增长7.98%，保持了上年同期7.99%的增长水平；粉剂和功能饮品的销量分别增长35.08%和18.93 %，较上年同期的-56.98%和-20.75%大幅提振，实现恢复性增长。 资料来源：中原证券，聚源 根据我们的测算，20231H，软胶囊的出厂价格上涨44.29%，软糖上涨6.72%，二者在当期收入中的占比分别为45.4%和19.59%，就收入贡献而言，是目前公司的第一和第二大产品。因而，两大产品的出厂价上涨，是2023年前三季度公司收入实现高增的主要原因。 相关报告 《仙乐健康(300791)年报点评：海外市场增长强劲，国内有望小步复苏》2023-04-28《仙乐健康(300791)调研简报：海外市场增长良好，国内市场积极修复》2023-02-16《仙乐健康(300791)季报点评：三季度销售提振，提价改善全年业绩》2022-12-15 ⚫2023年前三季度，公司的产品盈利进一步下滑，但二、三季度呈现出逐季度改善的积极迹象。2023年前三季度，公司的销售毛利率降至30.15%，较上年同期进一步走低0.93个百分点，我们判断与BEST FORMULATION并表有较大关系。但是，2023年二、三季度，销售毛利率呈逐季度回升的势头，盈利呈现积极改善的迹象，三季度的成本增速也落至收入之下。同时，公司的费率走高：2023年前三季度，销售、管理和财务费率分别为7.41%、9.81%和1.41%，管理费率显著下降2.21个百分点，而销售和财务费率同比上升2.56和1.6个百分点。2023年以来，公司强化了营销和市场投入，在中国、北美和欧洲市场的营销团队正处于全面升级阶段，预计销售费率将会维持在一个合理较高的水平。此外，公司当前的财务费率也处于较高的位置。 联系人：马嶔琦电话：021-50586973地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼邮编：200122 ⚫投资策略：保健品的海外市场仍显示了良好的增长韧性，软胶囊这一传统剂型的持续高增，印证了海外市场对于保健产品的需求具有刚性特征。三季度后，美国市场开始结构性补库，部分消费品的库存已经处于较低的位置。对主打产品提价后，公司对于成本的对冲能力得以增强，二、三季度盈利逐步见底回升，四季度有望进一步上升。公司当前处于全球化推进的发展阶段，2023、2024年其销售、管理和财务费率将会维持在较高的水平。我们预测公司2023、2024、2025年的每股收益分别为1.54、2.00、2.64元，对应的市盈率分别为21.67、16.71、12.68倍，给予公司增持评级。 风险提示：国内市场恢复较慢，软糖等新剂型增长放缓，产能爬坡后需求支撑不够；BF资产未来所产生的收益不及预期。 财务报表预测和估值数据汇总 行业投资评级 强于大市：未来6个月内行业指数相对沪深300涨幅10％以上；同步大市：未来6个月内行业指数相对沪深300涨幅－10％至10％之间；弱于大市：未来6个月内行业指数相对沪深300跌幅10％以上。 公司投资评级 买入：未来6个月内公司相对沪深300涨幅15％以上；增持：未来6个月内公司相对沪深300涨幅5％至15％；谨慎增持：未来6个月内公司相对沪深300涨幅－10％至5％；减持：未来6个月内公司相对沪深300涨幅－15％至－10％；卖出：未来6个月内公司相对沪深300跌幅15％以上。 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券分析师执业资格，本人任职符合监管机构相关合规要求。本人基于认真审慎的职业态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑，独立、客观的制作本报告。本报告准确的反映了本人的研究观点，本人对报告内容和观点负责，保证报告信息来源合法合规。 重要声明 中原证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本报告由中原证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作并仅向本公司客户发布，本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告中的信息均来源于已公开的资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，也不保证所含的信息不会发生任何变更。本报告中的推测、预测、评估、建议均为报告发布日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收益可能会波动，过往的业绩表现也不应当作为未来证券或投资标的表现的依据和担保。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。本报告所含观点和建议并未考虑投资者的具体投资目标、财务状况以及特殊需求，任何时候不应视为对特定投资者关于特定证券或投资标的的推荐。 本报告具有专业性，仅供专业投资者和合格投资者参考。根据《证券期货投资者适当性管理办法》相关规定，本报告作为资讯类服务属于低风险（R1）等级，普通投资者应在投资顾问指导下谨慎使用。 本报告版权归本公司所有，未经本公司书面授权，任何机构、个人不得刊载、转发本报告或本报告任何部分，不得以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的刊载、转发，本公司不承担任何刊载、转发责任。获得本公司书面授权的刊载、转发、引用，须在本公司允许的范围内使用，并注明报告出处、发布人、发布日期，提示使用本报告的风险。 若本公司客户（以下简称“该客户”）向第三方发送本报告，则由该客户独自为其发送行为负责，提醒通过该种途径获得本报告的投资者注意，本公司不对通过该种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任。 特别声明 在合法合规的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问等各种服务。本公司资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告意见或者建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到潜在的利益冲突，勿将本报告作为投资或者其他决定的唯一信赖依据。