23Q3点评：游戏支付渠道优化，期待《燕云十六声》

主要观点： 报告日期：2023-11-19 23Q3营业收入272.7亿元(yoy11.6%,qoq13.6%)，基本符合市场预期；23Q3归母净利润(Non-GAAP)86.45亿元(yoy15.7%,qoq-4.1%)，超出市场预期。公司毛利率的百分比连续3个季度环比提高，23Q3毛利率达到62.2%，很大程度受益于代理游戏比例下降，及支付渠道的优化(带来ios和安卓分成降低)。发行经典游戏《梦幻西游》、《大话西游》、《率土之滨》和《阴阳师》等经典游戏稳定贡献收益，《逆水寒》、《蛋仔派对》、和《巅峰极速》、《全明星街球派对》等新游戏持续驱动公司利润边际增长。 ⚫新游戏表现： 公司于23年6月底上线《逆水寒》手游，我们根据第三方平台流水及MAU统计推算，23年全年逆水寒有希望贡献流水约80-90亿元人民币，考虑递延因素(4-5个月左右)，本年度可以确认的收入有希望达到70亿元人民币左右。《逆水寒》手游采取相对低ARPU的商业模式，从游戏画面、剧情、社交系统、数值成长系统等角度来看，均是国内一流水准。我们判断随着《逆水寒》上线时间拉长，必然会经历一些非核心玩家流失的阶段，但随着游戏流水进入稳态阶段，《逆水寒》手游在未来几年时间之内都有希望持续为公司贡献稳定的现金流。 ⚫产品储备： 公司产品储备(pipeline)包括，《燕云十六声》(武侠MMO，开放世界)，《射雕》(武侠MMO，PC游戏)，《零号任务》（非对称竞技），《永劫无间手游》(武侠“吃鸡”)，《蛋仔派对(海外版)》(派对游戏，海外多地区上线)，以上游戏有希望在2024年上线。《代号：无限大》(二次元)仍处于研发中。基于产品研发周期推测，网易海外的游戏工作室有希望在2025年之后开始陆续发布游戏新作。 ⚫投资建议 我们预计23/24/25，公司归母净利润（Non-GAAP）330.57/341.78/380.14亿元（前值：308.10/332.38/358.17），yoy44.9%/3.4%/11.2%，对应P/E 16.09/15.57/13.99。公司经典游戏稳健并且新产品储备丰富，维持“买入”评级。 ⚫风险提示 新游上线延期；出海不及预期；游戏行业竞争加剧 1.聚焦长板，基业长青2023-10-10 财务报表与盈利预测 分析师：金荣，香港中文大学经济学硕士，天津大学数学与应用数学学士，曾就职于申万宏源证券研究所及头部互联网公司，金融及产业复合背景，善于结合产业及投资视角进行卖方研究。2015年水晶球第三名及2017年新财富第四名核心成员。执业证书编号：S0010521080002 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下： 行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上;中性—未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%;减持—未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上;公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至；卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。