油脂周报：美豆或将调整到位 油脂维持区间震荡

2016年8月1日 1 / 11 华泰期货|油脂周报 华泰期货研究所 陈玮  021-68755980  chenwei@htgwf.com 徐亚光  021-68758679  xuyaguang@htgwf.com 更多资讯请关注：www.htgwf.com 微信号：华泰期货 美豆或将调整到位 油脂维持区间震荡  市场概述 油脂本月整体处于区间震荡格局，豆油受美豆大跌拖累，走势最弱，棕油因现货低库存和高基差支撑相对最强。 美豆在7月份决堤，带动国内油粕一并跳水。7月份美豆主产区降水充足，拉尼娜发生概率也从之前的75%降低到60%。这一变化使得多头资金大幅减仓，美豆下杀。我们认为盘面的急跌是对8月份美国农业部报告预期利空的提前反应，逐渐释放的天气压力已经转化为对高单产的预估。未来交易的核心在于美豆单产是否高于48蒲/英亩，临储豆是否能降价抛售提高成交率，以达到新豆上市前400万吨成交。目前市场交易的是47.5-48蒲/英亩单产，抛储压力已经解读为最大，若8月初报告高于此，美豆将继续下探；若单产符合预估，或临储成交率下降，原料需求再度回归美豆，美豆将止跌反弹，我们根据自身模型认为市场预估较为合理，认为止跌反弹的概率较大。 马盘本月总体止住了上个月的颓势，月初在MPOB报告利空的威慑下持续下跌，数据的确利空。但盘面提前反应后持续反弹，出口本月相比上个月又有恢复。产区数据显示马来七月份棕油减产，从我们的天气产量模型显示亦是，去年9月马来产区偏干旱，对产量滞后10个月影响看， 7月减产概率较大， 7月底马来库存很可能再度下降。8月再恢复增产增库存。 国内方面，7月份国内豆油库存持续回升，突破110万吨。需求上夏季是消费淡季，国储菜油抛储成交230万吨，也对豆油市场形成了一定的替代，但观察豆油的季节性库存走势来看，近几年的情况也很类似，8-9月份库存迎来季节性拐点，主要由于8-9月份正值包装油的中秋国庆备货旺季，豆棕价差及备货习惯上棕榈油替代效应减弱，豆油将逐步进入去库存。棕油来说，国内棕油库存目前仍处在比较低的位置。主要原因是之前的进口倒挂比较严重，进口偏少，而实际需求不及往年。国内贸易商在之前马盘给出进口利润时候国内订船较多，预计8月、9月到港都有55万吨左右，后期棕油库存预计回升的将比较快，棕油也将迎来库存拐点，但短期看，由于商检影响，到货时间延长，华南现货紧缺，预计还将对国内9月合约造成支撑。 操作建议 油脂仍维持区间震荡走势 总的来说，正如我们半年报中预计的，油脂仍无趋势性走势，基本维持震荡，国内外基本面的形势依然偏弱，马棕油8月之后依旧回归增库存周期，国内油脂库存压力也较大，尽管棕油库存历史低位，豆棕菜油库存整体上升，油脂基本面依旧偏弱。但因宏观向好，全球货币宽松仍在持续，商品还是维持易涨难跌的趋势，油脂在价格的相对低位难有深跌。套利方面，本月菜油因出库压力较大，走势相对较弱，远月合约被拖累，随着远期看抛储菜油会被逐渐消化，远月菜豆油价差将走强。豆油因美豆的拖累，基本面又无亮点本月走势最弱。而棕油因现货的低库存和高基差带动本月走势最为强劲，9月合约豆棕价差持续缩小，预计这一格局在华南现货问题得到解决前仍将维持，但正如我们说的国内豆棕油库存8月份预计将出现拐点，若届时价差仍在低位，将是做扩大的介入机会。 2016年8月1日 华泰期货|油脂月报 2016年8月1日 2 / 11  美盘豆类供求情况 （1）美豆向下空间已有限 美盘大豆自3月开始发动行情，阿根廷收割季的洪灾，美国的需求提振和全球从供需宽松转向平衡甚至略偏紧的种种利好使得美豆从850美分蹿上了1200美分，1000美分之前讲的是旧作库存下降的故事，而1000美分之后代表了趋势单产46.7蒲/英亩下的库存，但自达到高点1208美分之后，整个七月份，美豆带动国内油粕一并跳水。7月份美豆主产区降水充足，拉尼娜发生概率也从之前的75%降低到60%。这一变化使得多头资金大幅减仓，美豆下杀。我们认为盘面的急跌是对8月份美国农业部报告预期利空的提前反应，逐渐释放的天气压力已经转化为对高单产的预估。但从历史单产来看，一般美豆单产4年一个周期，在连续三年增产后，今年再想突破去年的单产水平颇有难度，我们做出平衡表预估单产在各个位置对美豆整体的影响，单产在达到47蒲式耳/英亩时候，库销比为14.74%，低于15/16年度约三个点，单产达到48蒲式耳/英亩时库销比略高于今年水平。预计此种情况下，除非8月报告单产真到48蒲式耳/英亩以上，否则美豆较难跌破950美分。 这里尚未完全考虑国产压力，USDA15/16年国产豆产量1160万吨，16/17年1220万吨，我们认为15/16年国产豆产量1050万吨，16/17年1188万吨，USDA低估了78万吨增产幅度。此外，临储拍卖也是新增压力，未来将是调减美豆出口的核心因素。临储库关内外610万吨总库存，按照每周60万吨进度抛储，抛至9月国产新豆上市，假设完全成交将抛出400万吨。假设中国需求完全由美国减少承担，而非南美分担，意味着美豆平衡表调整如下，美豆单产47蒲/英亩，库销比15.4%，低于去年的17.52%，若美豆单产48蒲/英亩，库销比升至19.5%。高于去年。这是对美豆平衡表最极端的压力测试。8月初USDA报告将第一次调整美豆新作单产，若美豆单产在48蒲及以上，美豆还将继续下探考验900美分位置；若美豆单产在47-48蒲之间，我们认为950美分已经调整到位，是时候考虑反弹。而反弹的高度取决于8月的天气情况，若天气良好，预计美豆将在950美分附近震荡，一旦天气偏干，反弹可期，但突破新高较难。 关于临储拍卖，我们需要随时关注成交，以上平衡表预估的基础是400万吨完全成交，但目前临储成交72万吨，食品需求基本已经满足，缺口在蛋白压榨，第三周成交率急剧下滑至14%，未来成交率非常关键，按照前期收购价格测算，可承受最高价格为3450元/吨，除非成交价低于该价，否则宁愿用进口豆压榨，这也是本周美豆对中国出口增加的原因所在。当市场等待400万吨临储豆进入压榨，未来进口提前腾出400万吨缺口给临储豆，而临储豆一旦成交低迷，起拍价依旧偏高，那么进口需求将再度回补。美豆平衡表最极端的压力测试还需调整。 未来交易的核心在于美豆单产是否高于48蒲/英亩，临储豆是否能降价抛售提高成交率，以达到新豆上市前400万吨成交。目前市场交易的是47.5-48蒲/英亩单产，抛储压力已经解读为最大，若8月初报告高于此，美豆将继续下探；若单产符合预估，或临储成交率下降，原料需求再度回 华泰期货|油脂月报 2016年8月1日 3 / 11 归美豆，美豆将止跌反弹，我们根据自身模型认为市场预估较为合理，认为止跌反弹的概率较大。 美豆单产 美豆平衡表预估 资料来源：USDA、华泰期货研究所 资料来源：NOAA、华泰期货研究所 从天气来看，目前跟踪拉尼娜的指标显示夏季发生拉尼娜天气可能性不大，南方涛动指数SOI近期回落，目前在4附近，和代表拉尼娜发生的7还有距离。尼诺3.4指数目前-0.6，从6月起连续两月超过-0.4，一般来说连续5个月超过-0.4证明拉尼娜的到来，预计拉尼娜正式形成时期恐怕要到10月份前后。美国方面，8月进入大豆结荚期，此阶段天气的影响尤为重要，我们观测到8月份主产地区高温依然存在，八月的第一周里，美国主产区降水正常，气温偏高，但第二周爱荷华州，伊利诺伊州，明尼苏达州降水明显减少，天气后期依然有炒作空间。 30日平均南涛动指数 Nino指数 资料来源：BOM、华泰期货研究所 资料来源：NOAA、华泰期货研究所 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.001997/981998/991999/002000/012001/022002/032003/042004/052005/062006/072007/082008/092009/102010/112011/122012/132013/142014/152015/162016/17美豆单产（蒲式耳/英亩） 华泰期货|油脂月报 2016年8月1日 4 / 11 北美未来2周温度及未来1周温度距平 北美未来2周降水及未来1周降水距平 资料来源：COLA、华泰期货研究所 资料来源：COLA、华泰期货研究所 （2）USDA油脂供需情况 全球供需的USDA7月豆油平衡表，全球调减了旧作豆油压榨量和产量以及结转库存，总供给调低了11.5万吨，期末库存调低了7万吨，新作调高压榨量，产量调高12万吨，新季度期末库存调低5.6万吨，库存消费比调减0.1%。具体到国别方面，南美变化不大，巴西调高了出口11.3万吨。工业消费调减了8万吨，新作库存调高0.7万吨，库销比调高0.08%。美国方面2015/16年度豆油出口数据上调4.5万吨，缘于5月和6月出口销售大幅提高，国内豆油用量稳定，15/16年度生物柴油行业豆油用量数据下调1.5亿磅至53.5亿磅，但食用和饲料用量增加，15/16年度豆油库存减少4.6万吨，16/17年度减少6.1万吨，总体利好美豆油。 美国豆油平衡表 世界豆油平衡表 华泰期货|油脂月报 2016年8月1日 5 / 11 (3） NOPA压榨报告 美国全国油籽加工商协会报告显示，美国6月压榨量为1.45亿蒲式耳，虽低于5月份的1.528亿蒲式耳，但仍创下同期历史最高纪录。强劲的压榨数据证实了美国月报告对15-16年度压榨上升的预期。6月底美豆油库存达到19.84亿磅，高于去年的15.73亿磅，相比历年库存处于平均水准，后期压榨季节性缩小，美豆油库存后期有望下降。 美豆油产量（吨） 美豆油库存 美豆压榨量（白万蒲式耳） 美豆