渠道供应链改革及新车周期有望于2024年集中释放

渠道供应链改革及新车周期有望于2024年集中释放，维持“增持”评级 基于汽车行业Q4竞争加剧，公司或加大优惠力度，我们将2023年营收预测由328亿元下调至315亿元，考虑到2024年款G9车型销量高于原先预期，我们将2024-2025年营收预测由629/946上调至703/1139亿元 ，同比增速17%/123%/62%。基于毛利率改善进展低于预期，我们将2023-2025年Non-GAAP净利润预测由在-97/-48/17亿元下调至-110/-66/4亿元，对应调整后EPS为-6.3/-3.8/0.2元。当前股价65.15港币对应2023-2025年3.3/1.5/0.9倍PS。短期内X9销售爬坡或是正向催化，2024H1渠道改革及无图XGNP有望驱动老车型销量稳定表现；2024 H2 Mona及数款扶摇架构车型交付爬坡、以及供应链降本效益释放有望驱动公司销量快速增长、以及亏损明显收窄，维持“增持”评级。 2023Q3亏损额尚未如期收窄，源自老车型折扣导致毛利率低于预期 2023Q3Non-GAAP净亏损从2023Q2的26.7亿元上升至27.9亿元，基于Q3整体销量环比提升72%至4万辆水平，对应单车净亏损由11.5万元收窄至7万元，主要源自汽车毛利率恢复、营业费用保持稳定。（1）2023Q3汽车毛利率环比提升2.5pct至-6.1%，但剔除G3存货减值影响后，汽车毛利率仅环比提升0.9%至-3.2%，整体改善幅度低于预期，由于Q3P7、G3、P5等老款车型折扣力度较大； （2）研发及销售费用整体保持稳定，2023Q3营业费用约30亿元，环比增长仅3%，主要源自研发费用环比降低，整体营业费用率由2023Q2的57%下降至35%。 渠道及供应链改革效益以及新车产品周期有望于2024年集中释放 渠道改革方面，公司逐步关闭低效门店并陆续新增经销门店有望驱动销售效率提升，截至2023Q3共关闭100家以上低效门店，当前总门店数为395家，预计2023年底整体门店数达500间左右。技术降本、供应链自身改革以及导入大众供应链合作有望驱动其大幅降本，我们预计整体降本效益有望于2024 H2 伴随新车型陆续发布实现明显提升。车型规划方面，公司数款全新架构车型预计于2024年集中释放，2023年11月于广州车展实现首款MPV车型X9的亮相及预售、2024年推出数款基于扶摇架构的新车型、2024Q3发布A级车MONA预计价格下沉至15万元水平。 风险提示：产品推出不如预期、产能及供应链风险、行业竞争加剧。 财务摘要和估值指标