战略重塑，美丽焕新

华东医药：由医药拓医美，迈入增长新阶段 华东医药股份有限公司创建于1993年，历经30年的发展公司业务覆盖医药全产业链，以医药工业为主导，同时拓展医药商业、医美产业和工业微生物业务。2020年以来受集采及疫情等外部环境影响，公司营收和净利润增速出现回落。2022年公司实现总营收为377亿元（yoy+9%），归母净利润为25亿元（yoy+9%）。其中，公司通过前瞻布局，先发进军医美市场，实现医美业务的高速增长，2022年公司医美板块合计实现营业收入19.15亿元，按可比口径同比增长91%。医药方面加强研发创新，有望重回较快增长趋势，2022年中美华东实现销售收入（含CSO业务）112.44亿元，同比增长10.88%。 少女针领跑再生类产品，深耕高端注射市场 2021年公司伊妍仕少女针成功获得三类医疗器械证，目前，国内获批三类医疗器械的再生类产品仅圣博玛的艾维澜、爱美客的童颜针以及华东医药的少女针三款。少女针上市后凭借产品优势及先发优势快速放量，截至2022年底，欣可丽美学签约合作医院数量已超500家，培训认证医生数量超过1100人。2022年国内全资子公司欣可丽美学实现营收6.26亿元并实现较好盈利。此外，公司深耕医美高端市场，多款面部及身体填充注射产品在研。其中MaiLi玻尿酸定位高端，根据2023三季报，MaiLi Extreme透明质酸于2023年8月完成中国临床试验全部受试者主要疗效指标的收集，期待MaiLi玻尿酸在国内获批上市。 最新收盘价（元）41.4012mth A股价格区间（元）36.62-50.58总股本（百万股）1,754.43无限售A股/总股本99.73%流通市值（亿元）724.39 战略布局光电设备领域，逐渐步入收获期 公司在2021年收购西班牙HighTech 100%股权，获得了Cooltech等冷冻溶脂器械及Primelase等激光脱毛设备等系列产品；2022年2月Sinclair完成了对专注医美无创及微创能量源设备的美国Viora公司股权的收购，进一步扩充了公司医美创新产品管线。多款产品预计将在国内上市，光电设备将迎来收获期。2022Q1酷雪Glacial Spa®在国内成功完成了全球首发，根据2022年年报已与国内超过40家美业机构开展商业化合作，2023年将进一步拓宽合作模式，加快和国内美业机构的合作和市场覆盖。此外主打精细部位“抗衰+紧致”双重功效的光电射频类产品Reaction®芮艾瑅已在国内上市，期待产品放量。 全周期、差异化创新产品管线，期待重磅新品上市 公司持续加强医药业务研发创新，成立了全球新药研发中心，构建了覆盖从药物发现、药学研究、临床前研究、临床研究至产业化的较为完整的药物研发自主创新体系。根据2023年中报，公司已储备在研创新药及生物类似药项目51款，覆盖内分泌、自身免疫及肿瘤等领域，有效保障了持续有创新产品临床推进和上市的良好发展态势，为中长期发展提供新动能。 工业微生物有望成为增长新动能 公司持续拓展工业微生物领域，2022年公司通过整合传统原料药业务，拓展创新药物原料、大健康产品原料等新业务快速抢占市场，整体业务继续保持稳步增长态势，全年合计实现销售收入5.1亿元，同比 增长22%。公司已确立了创新药物（xRNA&ADC药物）原料、医药原料药&中间体、大健康&医美原料、宠物动保和特色生物材料五大方向。预计将不断通过研发丰富五大业务领域高创新性、高技术壁垒、高附加值的产品管线，并持续优化产品结构，有望成为公司增长的又一引擎。 ◼投资建议 我们认为国内医美市场长期渗透率仍有较大的提升空间，以注射填充和光电等项目为主的轻医美成为医美的主流项目。公司全面布局注射填充+光电设备产品，伊妍仕上市后快速放量持续领跑，后续玻尿酸及光电多款在研产品接力上市，医美业务增长动能强劲。医药工业逐渐走出集采影响，创新药逐步商业化为医药工业板块带来新的增长点。布局工业微生物业务，有望贡献新增量。我们预计公司2023-2025年营业收入分别为420/463/511亿元，同比增速分别为11.4%、10.3%、10.2%，归母净利润分别为30/36/43亿元，同比增速分别为18.2%、21.1%、20.6%，对应每股收益分别为1.68/2.04/2.46元/股，对应PE分别为25/20/17倍。首次覆盖，给予“买入”评级。◼风险提示 存量产品降价风险；监管政策变化风险；新药研发风险；汇率波动风险等。 目录 1综合性药企龙头，迈入增长新阶段.............................................5 1.1发展历史：医药底蕴深厚，拓展医美新引擎....................51.2医美业务増势迅猛，医药工业趋势向好...........................61.3股权激励核心人员，增强长期发展信心...........................8 2医美：多元布局，持续领跑........................................................8 2.1伊妍仕领跑再生产品，持续发力高端注射市场................92.2加码“无创+微创”能量源设备，轻医美全面开花..............11 3医药：创新研发，稳健增长......................................................14 3.1医药工业：加强研发创新，在研管线丰富......................143.2工业微生物：加速布局，有望贡献新增量......................183.3医药商业：渠道覆盖广，盈利能力企稳.........................20 4盈利预测及投资建议.................................................................22 4.1盈利预测.........................................................................224.2投资建议.........................................................................22 5风险提示：...............................................................................24 图 图1：公司发展历程...............................................................5图2：公司营收及增速...........................................................6图3：公司归母净利润及增速.................................................6图4：公司医药商业营收及增速.............................................7图5：公司医药工业营收及增速.............................................7图6：公司医美业务营收及增速.............................................7图7：公司主营业务收入结构（%）......................................7图8：公司毛利率和净利率....................................................8图9：公司费用率比较...........................................................8图10：公司医美业务发展历程..............................................9图11：2015-2022年中国埋线减肥市场规模统计及预测....11图12：2022年医美消费者最钟爱/最想尝试的医美项目.....12图13：2019-2022年各类项目在轻医美中的GMV占比.....12图14：公司部分皮肤管理仪器（截至2022年报）.............12图15：公司部分身体美容仪器（截至2022年报）.............13图16：公司历年医药工业营收及增速..................................15图17：医药工业毛利率.......................................................15图18：公司历年研发费用及增速.........................................15图19：华东医药全球研发生态圈.........................................15图20：华东医药糖尿病领域全产品线布局（截止2023年8月）...............................................................................17图21：中国自免药物市场规模及增长（亿美元）...............18图22：工业微生物五大研发方向.........................................19图23：工业微生物业务产业基地.........................................19图24：三个微生物研发平台................................................19 图25：公司医药商业营收及增速.........................................20图26：医药商业毛利率.......................................................20图27：医药商业浙江供应链体系.........................................21 表 表1：主要再生类产品比较....................................................9表2：公司国内医美产品注册及上市进度（截至2023三季报）...............................................................................14表3：公司营收拆分（百万元）...........................................22表4：可比公司估值.............................................................23 1综合性药企龙头，迈入增长新阶段 1.1发展历史：医药底蕴深厚，拓展医美新引擎 华东医药股份有限公司创建于1993年，于2000年在深圳证券交易所上市。历经30余年的发展，公司业务覆盖医药全产业链，以医药工业为主导，同时拓展医药商业、医美产业和工业微生物业务，已发展成为集医药研发、生产、经销为一体的大型综合性医药上市公司。 1993年-2019年，逐渐成长为医药龙头：1993年，杭州医药站股份有限公司作为华东医药前身成立。在1996年公司重组后，于1999年更名为华东医药股份有限公司，并成功于2000年在深交所上市交易，基本完成公司的初期积累。随后，华东医药进行“二次创业”，提出“百令胶囊进军全国，赛斯平走向世界”的策略。2005年，公司产品“赛可平”获得国内首家生产批