2023年10月金融数据解读：财政推升信用扩张

2023年11月14日 财政推升信用扩张 --2023年10月金融数据解读 核心观点： 分析师 10月金 融 机 构 新 增 人 民 币 贷 款7384亿元， 同 比+1232亿 。其 中居 民贷 款-346亿 ，同 比-166亿 ，其 中 短 贷-541亿 ，中 长 贷+375亿 ；企 业 贷 款5163亿 ，同 比+537亿 ，其 中 短 贷+73亿 ， 中 长 贷-795亿 ， 票 据 融 资+1271亿 。 许冬石：（8610）8357 4134：xudongshi@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130515030003 社 会 融 资存 量 增 速9.3%， 环 比上 升。M1同 比1.9%，连 续6个 月 持 续 走 低 ；M2同比10.3%，增 速环 比 持 平。 詹璐：（86755）8345 3719：zhanlu@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522110001 我 们 的 分 析 ： 1、政 府 融 资 推 动 社 融存 量增 速 上 行 ，去 除 掉 政 府 融 资 ， 其 他 部 门 融 资 存 量 增 速 持续下 滑 。居 民贷 款 累 计 增 速 环 比小 幅下 滑0.4pct， 企 业中 长 期 贷 款 增 速环 比小 幅 下滑2.7pct。 2、社 融 增 速 持 续 低 于M2增 速 ，货 币 投 放并 未 有 效 转 化 为 信 用 扩 张。M2增 速 结 束连 续7个 月 的 下 滑 环 比 持 平 ， 可 能 是财 政 支 出 增 加带 动M2改 善 。 3、 企 业中 长 期 贷 款 同 比 减 少，票 据 融 资 上 升， 企 业 中 长 期 投 资 需 求 仍 然 偏 弱。10月 企 业 贷 款 新 增5163亿 元，中 长 期 贷 款 新 增3828亿 元 ，同 比 少 增795亿 元 。企 业中 长 期 贷 款 的 同 比 少 增 加 上 票 据 融 资 明 显 上 升 ， 反 映 企 业 中 长 期 投 资 需 求 仍 然 偏弱 。但 企 业 存 款减 少8652亿 元 ，企 业 贷 款没 有 转 化 成 存 款 ，带 动M1增 速再 创新 低 。 风险提示 1.政策理解不到位的风险2.央行货币政策超预期的风险3.政府债券发行不及预期的风险4.经济超预期下行的风险 4、居 民 中 长 贷 增 速 继 续 回 升 但 速 度 放 缓，部 分 是 由 于 去 年 低 基 数 的 原 因 ， 单 月 新增 环 比9月 明 显 回 落 ，房 地 产 销 售 恢 复边 际 转 弱，贷 款 上 行 的 持 续 度 需要 观 察 。10月 居 民 中 长 期 贷 款 累 计 同 比 增 速为-7.8%， 环 比9月 上 升1.7pct， 回 升 速 度 放 缓。 我 们的 判 断和 政 策 预 期： 社 融 增 速四 季 度 继 续 回 升 ， 全 年 增 速 约9.7%。 四 季 度 国 债 增 发 和 地 方 专 项 债 额 度 提 前 下 发 ，一 方 面 拉 动 政 府 融 资 ，另 一 方 面 将 转化 为 实 物 工 作 量 带 动 基 建 投 资 上 行，带 动 民 间 投 资 上 行 。两 者 共 同 推 动 四 季 度 社 融继 续 回 升 。 现 阶 段 ，企 业 中 长 期 投 资 需 求 仍 然 偏 弱 ，居 民 中 长 贷 恢 复 动 能 减 弱 ，经 济 上 行 仍 需要 政 策 持 续 发 力 。观 察 历 史 数 据 ，化 债 、国 债 增 发 时 期 央 行 均 有 数 量 型 工 具 配 合 以保 持 银 行 间 流 动 性 充 裕。最 近 一 周 狭 义 流 动 性 边 际 收 紧，资 金 再 次 紧 张 ，货 币 市 场利 率 再 次 上 行 至 政 策 利 率 上 方 运 行 ，同 业 存 单 发 行 规 模 快 速 上 升 ，发 行利 率 持 续 高于MLF利 率 。11月MLF到 期 量8500亿 元 ， 为 本 年 度 最 高 值 ， 央 行 很 可 能 启 动 降准 释 放 中 长 期 资 金 ， 节 约 银 行 成 本。 同 时随 着 部 分 银 行 存 款 利 率 的 再 次 下 调 ， 银 行 的 净 息 差 压 力 得 到 边 际 缓 解 ，2024年 央 行 可 能 再 次 降 息 ，以 降 低 企 业 融 资 和 居 民 信 贷 成 本 持 续 推 动 经 济 回 升 ，减 轻 地方 政 府 还 本 付 息 压 力 降 低 金 融 风 险 。 2023年11月13日 ， 央 行 发 布2023年10月 金 融 数 据 。10月 社 会 融 资1.85万 亿 元 ， 同 比+9366亿 元 。 其 中 新 增 人 民 币贷 款 （ 社 融 口 径 ）4837亿 元 ， 同 比+406亿 元 ， 政 府 融 资1.56万 亿 元 ， 同 比+1.28万 亿 元 ； 未 贴 现 银 行 承 兑 汇 票-2536亿 元 ，同 比-380亿 元 。 10月 金 融 机 构 新 增 人 民 币 贷 款7384亿 元 ， 同 比+1232亿 。 其 中 居 民 贷 款-346亿 ， 同 比-166亿 ， 其 中 短 贷-541亿 ， 中长 贷+375亿 ； 企 业 贷 款5163亿 ， 同 比+537亿 ， 其 中 短 贷+73亿， 中 长 贷-795亿 ， 票 据 融 资+1271亿 。 社 会 融 资 存 量 增 速9.3%， 环 比 上 升 。M1同 比1.9%， 连 续6个 月 持 续 走 低 ；M2同 比10.3%， 环 比 持 平 。 一、10月社会融资创历史同期新高：信贷、政府融资共同拉动 10月 份 社 融新 增1.85万 亿 ， 贷 款 、 政 府 债 券 融 资共 同拉 动 了 社 会 融 资 。 其 中人 民 币贷 款（ 社 融口 径 ）4837亿 ， 政 府 债券 融 资1.56万亿 ， 企 业 债 券 融 资1144亿 元，境 内 股 票 融 资321亿。 未 贴 现 银 行 承 兑 汇 票减 少2536亿 元 。 10月 份 社 会 融 资 同 比 去 年 上 行，主 要 是 政 府 融 资 上 行 带 动 了 社 会 融 资 增 速同 比 多 增。10月 份 社 会 融资 同 比 增 加9366亿元 ， 其 中人 民 币贷 款同 比 增 加406亿 元，政 府 债 券 融 资 增 加1.28亿 元 ，未贴 现 银 行 承 兑 汇 票减 少380亿 元， 信 托 贷 款 增 加454亿 元 ， 企 业 债 券融 资减 少1269亿 元，股 票 融 资减 少467亿 元。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 (一)居民短期贷款减少带动信贷增速下滑，企业中长期贷款增速下滑 10月金 融 机 构 新 增 人 民 币信 贷同 比 多增1232亿 ，累 计 新 增增 速上 行0.3pct至9.5%，环 比 改 善。10月 新 增 信 贷 高 于 过去 五 年 均 值 （6979亿 ）。 居 民 信 贷 增 速 小 幅 下 滑0.4pct至12.5%，主 要 是 由 于 短 期 增 速 下 滑1.7pct，中 长 期 贷 款 增 速 继 续 回 升 ，但 幅 度 环 比 减 弱 。居 民中 长 期 贷 款 新 增 累 计 增 速继 续回 升 ，是 由 于 下 调 存 量 房 贷 利 率使 居 民 提 前 还 贷 现 象 缓 解 以 及 房 地 产 销 售 的 边 际 改 善。10月 居 民 短 期 贷 款 减 少1053亿 元 ， 可 能 是 三 季 度 末 银 行 季 末 冲 量 提 前 消 耗 了 部 分 经 营 贷 款 。 企 业信 贷 新 增5163亿 元 ， 同 比 多 增537亿 元 ，企 业 累 计 新 增 信 贷 增 速 小 幅 上 行0.1pct至8.4%。但 企 业 贷 款 增 速 上 行 主要 是 票 据 融 资 的 拉 动 ，中 长 期 贷 款同 比 少 增795亿 元 ， 增 速 下 行2.7pct， 显 示 企 业 中长 期 投 资 需 求 仍 然 偏 弱 ， 但 商 业 银 行 信贷 投 放 积 极 ， 存 在 票 据 冲 量 现 场。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 (二)地方政府特殊再融资债券密集发行推动政府融资同比多增 政 府 债 券 融 资 是 本 月 社 融 的 主 要 支 撑 之 一 。政 府 债 券 融 资1.56万 亿 ，同 比 增 加1.28万 亿。其 中 一 揽 子 化 债 方 案 在10月加 速 落 地 ，化 债 相 关 的 地 方 政 府 特 殊 再 融 资 债 券 发 行 超 过1万 亿 ， 是 政 府 债 券 的 主 要 构 成 。 年 内 与 化 债 相 关 的 地 方 政 府 特 殊 再 融 资 将 继 续 发 行 ，增 发 国 债 、地 方 政 府 专 项 债 额 度 提 前 下 发 将 共 同 推 动 政 府 融 资 保 持高 增 速 ，将 成 为 四 季 度 社 融 增 速持 续回 升 的 重 要 支 撑 。 (三)直接融资下降 企 业 债 券 和 股 票 融 资 分 别 为1144亿 和321亿 ， 同 比 分 别 减 少1269亿 和467亿 。未 贴 现 银 行 承 兑 汇 票 减 少-2536亿 元 ，基 本 符 合 季 节 性 特 征 。 信 托 贷 款393亿 元 ， 同 比 增 加454亿 元 ， 可 能 受 房 地 产 市 场 边 际 改 善 拉 动 。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 二、M1继续回落、M2企稳，资金投放渠道受阻 10月 份M1增 速 同 比1.9%， 连 续6个 月 持 续 走 低。企 业 存 款 下行8652亿 元， 企 业 的 生 产 消 耗 了 活 期 存 款 ， 带 来 了M1增 速 下 行 。 结 合 库 存 周 期 分 析 ， 去 库 存 周 期 临 近 后 段 但 尚 未 结 束 。 10月 份M2增 速 同 比10.3%，环 比 持 平。10月M2减 少1.44万 亿 ，计 入M2的 居 民 存 款减 少6369亿 ，企 业 存 款 减 少8652亿 元。 存 款 减 少是 本 月M2减 少的 主 要 原 因 。 图13：社融存量增速与M2增速（%） 图12：M1、M2增速（%） 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 三、我们的判断：社融增速四季度继续回升，全年增速约9.7% 四 季 度 国 债 增 发 和 地 方 专 项 债 额 度 提 前 下 发 ， 一 方 面 拉 动 政 府 融 资 ， 另 一 方 面 将 转 化 为 实 物 工 作 量 带 动 基 建 投 资 上 行 ，带 动 民 间 投 资 上 行 。 两 者 共 同 推 动 四 季 度 社 融 继 续 回 升 。 现 阶 段 ，企 业 中 长 期 投 资 需 求 仍 然 偏 弱 ，居 民 中 长 贷 恢 复 动 能 减 弱 ，经 济 上 行 仍 需 要 政 策 持 续 发 力 。观 察 历 史 数 据 ，化债 、国 债 增 发 时 期 央 行 均 有 数 量 型 工 具 配 合 以 保 持 银 行 间 流 动 性 充 裕 。最 近 一 周 狭 义 流 动 性边 际 收 紧 ，资 金 再 次 紧 张 ，货 币市 场 利 率 再 次 上 行 至 政 策 利 率 上 方