A股、港股的反弹趋势未变

前期报告提要与市场聚焦 前期观点回顾：超预期的“幸福”，正向我们加快靠近。A股、港股反弹稳了，甚至可能超预期迎来一波主升浪， 背后是10年期美债利率超预期下行，北向资金或趋势性、明显回流。对于今年Q4国内经济基本面的预判:期望勿高，年内既不会提振市场亦不会拖累市场；国内流动性的代表M1受制于多种因素难以出现明显地趋势性回升，因此A股、港股涨不涨还看海外流动性。而年内甚至明年一季度，美债利率将大概率保持下行态势，结合美债利率不会受限于4%理论值的预判，意味着A股、港股反弹的“蜜月期”或已开启，其中，港股弹性更佳，我们应保持短期阶段性乐观。当下市场聚焦：1、A股反弹结束了吗？2、美债利率会再次开启反弹吗？3、A股有可能出现主升浪行情吗？ A股、港股的反弹趋势未变 A股市场接下来怎么走？早在10月22日我们撰写的《3000点附近：是战，是退？》报告中，已经较为详细的剖 析了A股市场的主要驱动与核心驱动，盯住核心驱动美债利率下行叠加汇金等维稳资金辅助，A股将有望走出反弹行情。事实上，10月23日至今上证已录得近4%涨幅，创业板指更是录得近8%涨幅，对应核心驱动美债利率由4.9%降 至4.5%。显然，无论是A股急涨还是美债利率急跌之后均有调整必要，但并不代表其趋势的改变。展望本轮反弹行 情，我们判断仍有望延续，核心驱动：美债利率将大概率反复回落。美债利率背后的驱动力，除了我们系列报告中所 研究的“三因子”模型外，我们同样可以从现实数据中找到线索：一方面，下周拟公布CPI等通胀数据，一致预期显示环比回落0.4pct至3.3%；另一方面，12月美联储议息会议，一致预期显示不加息概率高达90%；此外，近日穆迪罕见将美国主权债务展望评级下调至“负面”，亦从侧面对美国经济的潜在风险作出提示。显然，根据上述观察均指向将影响未来美债利率反复向下。 A股能否迎来主升浪？ 这个程度问题需要满足以下三个条件之一：一是美债利率进入明显趋势性下行周期，背后是美国经济衰退趋势基本面 确立。静待美国失业率突破4.4%以上；二是汇金等维稳资金加码，撬动杠杆资金加速扩张。静待“M2%-社融%”转向扩张。三是政策驱动下，引导国内经济预期明显改善。静待内、外需预期上修。 风格及行业配置：成长+券商“抢反弹” （一）静待流动性约束及悲观情绪缓解，维持紧握成长+券商“抢反弹”。成长大概率轮动，建议均衡配置，包括： （1）汽车，尤其是“智能汽车/无人驾驶”大赛道的确定性机会；（2）AI尤其看好电子、传媒，将受益AIGC产业周 期+盈利高弹性；（3）医药生物，尤其CXO及创新药将受益于美国利率中枢下行及机构加仓；（4）机械自动化（包括机器人、工业母机等）更受益于行业景气周期筑底回升；（5）电力设备有望反弹。券商，受益于印花税调降政策落地、杠杆资金回升及重组预期。（二）港股，恒生科技；（三）黄金受益于美债利率下行及地缘政治风险上升。 风险提示 国内经济复苏明显低于预期；美债利率下行趋势延缓。 内容目录 一、前期报告提要与市场聚焦4 二、策略观点及投资建议4 2.1A股、港股的反弹趋势未变4 2.2A股能否迎来主升浪？4 2.3风格及行业配置：成长+券商“抢反弹”4 三、市场表现回顾5 3.1市场回顾：宽基指数多数上涨，一级行业涨跌互现5 3.2市场估值：宽基指数、风格指数估值涨多跌少7 3.3市场性价比：主要指数配置性价比上升8 3.4盈利预期：指数盈利预期多数下调12 四、下周经济数据及重要事件展望14 风险提示15 图表目录 图表1：本周（11.6-11.10）宽基指数多数上涨6 图表2：本周（11.6-11.10）一级行业涨跌互现，传媒、计算机、通信等涨幅居前7 图表3：本周（11.6-11.10）A股主要指数估值涨多跌少8 图表4：本周（11.6-11.10）各行业估值涨跌互现8 图表5：万得全AERP接近“1倍标准差上限”9 图表6：上证指数ERP接近“1倍标准差上限”9 图表7：沪深300ERP超过“1倍标准差上限”9 图表8：创业板指ERP超过“2倍标准差上限”9 图表9：万得全A股债收益差刺破“2倍标准差下限”10 图表10：上证指数股债收益差刺破“2倍标准差下限”10 图表11：沪深300股债收益差刺破“2倍标准差下限”10 图表12：创业板指股债收益差刺破“2倍标准差下限”10 图表13：金融的ERP超过“1倍标准差上限”10 图表14：周期的ERP接近“1倍标准差上限”10 图表15：消费的ERP接近“1倍标准差上限”11 图表16：成长的ERP接近“2倍标准差上限”11 图表17：金融股债收益差接近“2倍标准差下限”11 图表18：周期股债收益差刺破“2倍标准差下限”11 图表19：消费股债收益差刺破“2倍标准差下限”11 图表20：成长股债收益差刺破“2倍标准差下限”11 图表21：本周（11.6-11.10）指数盈利预期多数下调12 图表22：本周（11.6-11.10）多数行业盈利预期下调13 图表23：下周全球主要国家核心经济数据一览14 图表24：下周全球主要国家重要事件一览14 一、前期报告提要与市场聚焦 前期观点回顾：超预期的“幸福”，正向我们加快靠近。A股、港股反弹稳了，甚至可能超预期迎来一波主升浪，背后是10年期美债利率超预期下行，北向资金或趋势性、明显回流。对于今年Q4国内经济基本面的预判:期望勿高，年内既不会提振市场亦不会拖累市场；国内流动性的代表M1受制于多种因素难以出现明显地趋势性回升，因此A股、 港股涨不涨还看海外流动性。而年内甚至明年一季度，美债利率将大概率保持下行态势，结合美债利率不会受限于4%理论值的预判，意味着A股、港股反弹的“蜜月期”或已开启，其中，港股弹性更佳，我们应保持短期阶段性乐观。 当下市场聚焦：1、A股反弹结束了吗？2、美债利率会再次开启反弹吗？3、A股有可能出现主升浪行情吗？ 二、策略观点及投资建议 2.1A股、港股的反弹趋势未变 A股市场接下来怎么走？早在10月22日我们撰写的《3000点附近：是战，是退？》报告中，已经较为详细的剖析了2023Q4~2024Q1期间A股市场的主要驱动与核心驱动，即在国内经济、国内流动性与海外流动性三大驱动中，预计仅有“海外流动性”有望驱动A股上涨，因此，盯住美债利率下行叠加汇金等维稳资金辅助，A股将有望走出反弹行情。 事实上，10月23日至今上证已录得近4%涨幅，创业板指更是录得近8%涨幅，对应核心驱动美债利率由4.9%降至4.5%。显然，无论是A股急涨还是美债利率急跌之后均有调整必要，但并不代表其趋势的改变。展望本轮反弹行情，我们判断仍有望延续，核心驱动：美债利率将大概率反复回落。美债利率背后“三因子”我们已经反复研究、论证了 其对美债利率的长期趋势性影响，可以参考《3000点附近…》、《兼论美债利率方向与A股反弹的持续性》、《勇做“弄潮儿”》等系列报告。现实中，我们同样可以观察美国经济数据、通胀数据及美联储议息会议的结果推到美债利率的走向：一方面，下周拟公布CPI等通胀数据，一致预期显示环比回落0.4pct至3.3%；另一方面，12月美联储议息会议，一致预期显示不加息概率高达90%；此外，近日穆迪罕见将美国主权债务展望评级下调至“负面”（上一次下调还是在2011年“欧洲危机”期间），侧面印证了我们此前报告提出对美债信用风险的担忧。当然，我们也分析认为美债信用风险触发很可能出现在美国经济“硬着陆”之后，因此，短期而言，穆迪调下美国展望评级可视为对美国经济潜在风险的提示。显然，根据上述观察均指向将影响未来美债利率反复向下。 2.2A股能否迎来主升浪？ 这个程度问题需要满足以下三个条件之一：一是美债利率进入明显趋势性下行周期，背后是美国经济衰退趋势基本面确立。静待美国失业率突破4.4%，在自然失业率以上；二是汇金等维稳资金加码，撬动杠杆资金加速扩张。我们判断国内有效流动性“M1%-短融%”在流动性约束环境下或难以有明显改善，故仅可以参考2014~2015年的“人造水牛”盯住融资余额增速，前提尚需静待明年一季度名义流动性环境“M2%-社融%”转向扩张。三是政策驱动下，引导国内经济预期明显改善。我们判断近半年内国内经济尚处于“主动去库”末期，复苏动力弱、持续性不强。目前中美关系出现缓和迹象，将有利于外需预期修复；倘若叠加城中村建设加快落地及部分稳就业、提薪资等刺激政策出台，将有 望在内、外需预期上修的背景下，进一步增强市场上涨力度。 2.3风格及行业配置：成长+券商“抢反弹” （一）静待流动性约束及悲观情绪缓解，维持紧握成长+券商“抢反弹”。成长大概率轮动，建议均衡配置，包括： （1）汽车，尤其是“智能汽车/无人驾驶”大赛道的确定性机会；（2）AI尤其看好电子、传媒，将受益AIGC产业周期+盈利高弹性；（3）医药生物，尤其CXO及创新药将受益于美国利率中枢下行及机构加仓；（4）机械自动化（包括 机器人、工业母机等）更受益于行业景气周期筑底回升；（5）电力设备有望反弹。券商，受益于印花税调降政策落地、杠杆资金回升及重组预期。（二）港股，恒生科技；（三）黄金受益于美债利率下行及地缘政治风险上升。 三、市场表现回顾 3.1市场回顾：宽基指数多数上涨，一级行业涨跌互现 A股方面，本周（11.6-11.10）市场主要指数基本均收涨。主要宽基指数多数上涨，中证1000（1.9%）、创业板指 （1.9%）、科创50（1.6%）、深证成指（1.3%）、中证500（1.1%）等指数涨幅居前。主要风格指数中，宁组合（2%）、小盘成长（1.6%）、大盘成长（0.7%）等指数偏弱。本周市场小涨的主要原因：近期市场主线未明朗，依然以概念主题轮动炒作为主，本周相关短剧、光模块、大模型、AD检测、MR/VR设备等带动相关行业指数上涨。但由于PMI、CPI等偏弱，整体上涨动能有限。 行业方面，本周（11.6-11.10）一级行业涨跌互现。一级行业涨跌互现，传媒（5.3%）、计算机（4.3%）、通信（4.1%）、煤炭（2.9%）、电力设备（2.7%）等行业相对居前，而食品饮料（-1.7%）、石油石化（-1.5%）、钢铁（-1.2%）、银行（-0.8%）、有色金属（-0.8%）等行业跌幅领先。领涨行业的主要原因：（1）传媒：近期“短剧+游戏”的模式火爆出圈,而且国产短剧APP河马剧场近日登顶国内IOS娱乐榜首；（2）电子：机构预测全球半导体市场规模依旧在持续增长，以及近日三星、SK海力士、美光三大存储原厂相继公布最新季度业绩环比均有所改善；（3）计算机：OpenAI举行首届开发者大会，宣布ChatGPT周活跃用户数量达1亿，且推出自定义版的ChatGPT；（4）煤炭：冬季供暖需求增增加以及国家发展改革委、国家能源局发布关于建立煤电容量电价机制的通知。煤电容量电价机制适用于合规在运的公用煤电机组。领跌行业主要原因：（1）建筑材料：当前旺季不旺，万亿国债催化边际减弱；（2）房地产：地产优化政策并未明显提振新房销售，部分核心公司美元债甚至也遭抛售带动市场恐慌情绪（3）钢铁：供需格局依然较差。 海外权益市场方面，本周（11.6-11.10）全球主要经济体权益指数涨跌互现，纳斯达克（2.4%）、日经225（1.9%）、韩国综合（1.7%）等涨幅居前；恒生指数（-2.6%）、恒生国企指数（-2.5%）等指数相对偏弱。 大宗商品方面，本周（11.6-11.10）大宗商品价格跌多涨少，波罗的海干散货指数（12.4%）、DCE铁矿石（3.9%）、CZCE白糖（1.9%）等大宗商品价格领涨，而NYMEX天然气（-14.2%）、LME镍（-5.7%）、COMEX白银（-4.2%）、ICEWTI原油（-4.1%）、ICE布油（-3.8%）。领涨大宗商品的主要原因：（1）波罗的海干散货指数：因各型船需求增加，各船型运价攀升；（2）铁矿石：国内万亿国债提振经济预期向好，同时铁矿全产业链库存仍处低位，对价格形成支撑；（3）白糖：巴西主产区雨水增加，导致产糖进度有所放缓；（3）铅