前道Track突围确立龙头优势，研发化学清洗布局业绩新增长点

半导体设备 芯源微（688037.SH） 买入-A(首次) 前道Track突围确立龙头优势，研发化学清洗布局业绩新增长点 2023年11月7日 公司研究/深度分析 投资要点： 涂胶显影国内龙头，前道突围业绩亮眼。公司深耕半导体专用设备领域20年，主要产品包括光刻工序涂胶显影设备以及单片式湿法设备前道。受益于下游规模扩张及设备国产替代，同时公司产品竞争力不断增强，销量连续攀升，2019-2022年营收CAGR高达87%。 行业周期筑底，产能扩张+先进工艺+国产替代驱动设备景气度延续。受下游需求不振影响，2023年设备市场规模预计为874亿美元，2024年有望恢复向好，市场规模约为1,000亿美元。晶圆扩产提振设备需求，先进封装扩容后道市场规模，叠加制造工艺革新提高设备投资额，以及“卡脖子”局面升级强化国产替代逻辑，三维驱动保障设备市场景气度延续。 涂胶显影：国产替代利好份额提升，技术突破巩固龙头地位。涂胶显影机是光刻工序重要配套设备，性能直接影响图形质量。全球市场长期由日商垄断，东京电子2022年市占率为89%。2023年中国市场规模约18亿美元，国产化率不足10%具有广阔提升空间。公司是国内目前唯一量产前道涂胶显影设备的企业，已完成在晶圆加工环节28nm及以上工艺节点全覆盖。随着核心技术不断突破，公司市场份额有望受益国产替代持续提升。 单片湿法：物理赛道确立领先优势，化学清洗打开成长空间。清洗步骤占比芯片制造30%以上工序，湿法清洗是业内主流技术路线。中国清洗设备市场规模约150亿元，国产化率约为30%。公司在物理清洗赛道已确立领先优势，并积极研发空间数倍于物理赛道的化学清洗，打造业绩新增长点。 盈利预测、估值分析和投资建议：预计2023-2025年，公司归母净利润分别为2.78/4.07/6.01亿元，EPS分别为2.02/2.95/4.36元，对应2023年11月7日收盘价151.37元，2023-2025年PE分别为75.1/51.3/34.7。首次覆盖，给予“买入-A”评级。 风险提示：下游恢复不及预期，市场竞争加剧，扩产及研发不及预期。 分析师： 高宇洋执业登记编码：S0760523050002邮箱：gaoyuyang@sxzq.com 徐怡然执业登记编码：S0760522050001邮箱：xuyiran@sxzq.com 目录 1.涂胶显影国内龙头，前道突围业绩亮眼.......................................................................................................................6 1.1深耕专用设备20载，前道Track实现国内零突破................................................................................................61.2受益设备国产替代，业绩亮眼产品需求强烈.........................................................................................................81.3股权激励凝聚士气，重注研发保持竞争力...........................................................................................................101.4巩固优势积极扩产，紧抓机遇开拓新兴领域.......................................................................................................14 2.半导体周期筑底，扩产+先进工艺+国产替代驱动设备景气度延续........................................................................15 2.1半导体行业周期筑底，设备行业景气度有望恢复向好.......................................................................................152.2晶圆扩产提振设备需求，先进封装扩容市场规模...............................................................................................182.3海外厂商占据市场主导，国产率低替代空间广阔...............................................................................................20 3.涂胶显影设备：国产替代利好份额提升，技术突破巩固龙头地位.........................................................................23 3.1光刻工序重要配套设备，全球市场长期由日商垄断...........................................................................................233.2国内市场空间广阔，国产替代提速助力公司产品放量.......................................................................................253.3核心技术不断突破，部分应用领域达到国际先进水平.......................................................................................26 4.单片湿法设备：物理赛道确立领先优势，化学清洗打开成长空间.........................................................................27 4.1清洗步骤占比30%以上工序，国产化进程较快有望持续推进...........................................................................294.2物理清洗市占率较高，切入化学清洗赛道布局新增长点...................................................................................324.3去胶刻蚀下游应用空间不断增长，持续研发满足更高技术需求.......................................................................33 5.盈利预测及投资建议.....................................................................................................................................................35 6.风险提示.........................................................................................................................................................................37 图表目录 图1：公司发展历程...........................................................................................................................................................6 图2：2016-2023前三季度公司营业收入及增速.............................................................................................................8 图3：2019-2022年公司分产品主营业务收入（百万元）.............................................................................................8图4：2019-2022年公司主营业务收入结构（%）.........................................................................................................8图5：2020-2022年公司合同负债金额.............................................................................................................................9图6：2019-2022年公司产销量与产销率.........................................................................................................................9图7：2019-2023前三季度公司归母净利润及增长率.....................................................................................................9图8：2019-2023前三季度公司毛利率、净利率.............................................................................................................9图9：2020-2023前三季公司与行业平均期间费用率...................................................................................................10图10：2020-2023前三季可比公司期间费用率（%）.................................................................................................10图11：公司股权结构.......................................................................................................................................................10图12：2018-2023前三季公司研发费用及占比................................................................................