证券研究报告 宏观经济点评 2023年11月10日 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 10月通胀数据点评：价格修复阶段性放缓 [Table_Author] 左景冉 分析师 Email:zuojingran@lczq.com 证书:S1320523020001 投资要点： 10月价格指数低迷我们可总结为“猪、菜、油”三方共同作用的结果。 对于PPI四季度走势，我们认为其同比数据修复当前仅为阶段性放缓，未来其降幅仍将持续收窄，主要原因有四：第一，11月定基指数平台期即将度过，11-12月将再次进入下行区间，高基数压力有望进一步缓解；第二，国际油价目前相对合理，经过10月初的大幅回调后，地缘政治影响得到合理计价，预计四季度将呈现震荡上行趋势，同时22年四季度国际油价持续下行，年内基数高点已于年中度过，但需要重点关注月末OPEC+会议对于原油供给政策的决议；第三，四季度为传统煤炭消费旺季，且经过半年调整，国内煤炭现货价格已经来到中部高成本煤矿及疆煤成本线附近，继续下行空间有限，三季度应用于高温工业的喷吹煤已经提前实现价格反弹，预计煤价有望实现止跌反弹；第四，10月国内进口表现超预期，主要进口商品品种为原油及铁矿石，显示市场对于原料价格上行信心较为充足。 对于CPI走势，目前鲜菜价格已经来到过去5年均值水平，考虑11月年内第一轮寒潮及强降雨对于产运两端的影响，其对于食品价格负面影响有望得到缓解。但猪肉市场不具备反弹基础，能繁母猪存栏量仍然较高，且2022年四季度猪价将进入新一轮快速上涨周期，其对于CPI同比数据拖累效应年内仍将持续。我们认为，在猪价难以大幅回升的背景下，食品分项对于CPI同比负向拉动仍将持续，考虑十一消费季后服务类商品消费需求延续性不足，预计年内有望小幅回正，但不宜对上行高度有过高期待。 综合观点，在十一消费季需求集中释放后，市场预期会进行阶段性调整，因此10月价格指数低迷有一定的季节性调整的因素，但同时也体现出当前时点下经济复苏基础尚不牢固，需要政策面进行呵护，且当前低通胀环境也给予其足够的发力空间。10月24日，中央财政获批四季度新增国债1万亿元用于支持灾后恢复重建和提升防灾救灾能力 ，中央层面在四季度大幅调整预算并不常见，显示当前积极性财政政策的思路且发力方式由收入端向路径更短、更直接的支出端进行转变，未来建议重点跟踪后续增量政策的出台。 风险提示：巴以冲突影响扩大、11月OPEC+会议决议超预期、美联储货币政策超预期调整等 相关报告 10月美国非农点评：就业放缓不仅限于罢工影响 2023.11.09 10月PMI数据解读：长假因素、需求前置，PMI回落 2023.11.02 9月财政数据解读：基建支出边际改善，财政积极发力 2023.10.30 宏观经济点评 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2 目录 1. CPI：猪菜共振拖累食品价格 ......................................................................................... 4 2. PPI：同比数据修复阶段性放缓 ..................................................................................... 7 3. 四季度CPI、PPI走势展望 ......................................................................................... 10 4. 风险提示 ..................................................................................................................... 10 9ZdYrZdVcZqYeU8YdY9PcM9PsQrRpNpMjMoPpOkPqRpP8OnMtOvPrMqPwMqQpN宏观经济点评 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3 图目录 图1 10月国内CPI同比增速再次转负（%） .................................................................. 4 图2 食品分项为CPI同比数据的主要拖累（%） .......................................................... 5 图3 10月国内猪价持续走低（元/千克、%） ................................................................. 5 图4 10月CPI环比数据超季节性走弱（%） ................................................................. 5 图5 食品及非食品分项对CPI环比数据拉动情况（%） ................................................ 6 图6 各食品分项环比增速均弱于均值水平（%） ........................................................... 6 图7 5月-9月国内鲜菜价格显著高于均值水平（元/公斤） ............................................ 6 图8 10月国内PPI同比降幅再度走阔（%）.................................................................. 7 图9 2022年同期PPI定基指数走势进入平台期（%） ................................................... 7 图10 10月国际原油价格由涨转降（美元/桶、%） ........................................................ 8 图11 原油价格和美元指数走势对比（美元/桶）............................................................ 8 图12 原油价格以回撤至全年趋势线下方（美元/桶） .................................................... 8 图13 三季度国际原油供需缺口年度首次转负（百万桶/天） ......................................... 8 图14 螺纹钢价格与同比数据走势（元/吨、%） ............................................................ 9 图15 水泥价格与同比数据走势（元/吨、%） ............................................................... 9 图16 10月PPI环比增速由涨转平（%） ....................................................................... 9 图17 原料端各分项环比增速与均值对比（%） ............................................................. 9 宏观经济点评 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 4 2023年11月9日，国家统计局公布10月国内通胀数据，本月CPI1同比数据由平转负，增速-0.2%，前值为0，环比增速-0.1%，前值0.2%；PPI2同比降幅再度走阔，本月增速-2.6%，前值为-2.5%，环比数据持平，前值0.4%。 1. CPI：猪菜共振拖累食品价格 10月国内CPI同比增速再次转负。本月国内CPI同比数据由平转负，其中翘尾因素持续对CPI形成拖累，负面拉动效应-0.2%。新涨价因素9月上修至正区间后，本月拉动效应再度降至0。年内新涨价因素的弱势表现显示当前市场主要问题集中于需求端，本月未能延续上修趋势表明虽然政策面对于稳经济、促消费集中发力，但当前时点下修复基础尚不牢固，内需市场仍需要政策面进行呵护。 图1 10月国内CPI同比增速再次转负（%） 资料来源：iFind，联储证券研究院 10月CPI同比数据分项表现可视为年中以来趋势的延续，食品分项拖累效应继续扩大。本月CPI同比数据再度走弱，食品价格降幅扩大是主要原因，本月食品价格同比下滑4%，降幅相较上月扩大0.8个百分点，对于CPI负向拉动0.75%，较前值扩大0.15个百分点。 各食品分项中，猪肉价格是主要拖累项。2022年全年国内猪价持续处在上行区间，尤其在三、四季度存在两轮快速上涨周期。而进入2023年后，猪价的持续走弱对CPI同比数据形成显著拖累，9月、10月猪价同比降幅为-28.68%、-39.73%。 对于猪价， 8月、9月猪价上修已经从价格层面兑现了两轮收储以及市场对于需求改善的预期，目前尚不具备再度大幅上攻的市场基础。而且在进入四季度后，猪肉价格基数仍将面临下一轮的上涨周期，因此我们延续在上月通胀报告中对其做出的判断，预计“猪价对于CPI同比数据拖累效应年内仍将持续”。 1 http://www.stats.gov.cn/sj/zxfb/202311/t20231109_1944382.html 2 http://www.stats.gov.cn/sj/zxfb/202311/t20231109_1944383.html -3-2-10123456CPI:当月同比:新涨价因素CPI:当月同比:翘尾因素CPI:当月同比 宏观经济点评 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 5 图2 食品分项为CPI同比数据的主要拖累（%） 图3 10月国内猪价持续走低（元/千克、%） 资料来源：iFind，联储证券研究院 资料来源：iFind，联储证券研究院 10月CPI环比数据季节性走弱，但降幅较均值显著扩大。10月国内CPI环比增速为-0.1%，较前值下滑0.3个百分点。参考过去五年环比数据走势，10月其通常会迎来季节性回调，但本月降幅与其相比显著扩大。 本年假期特殊时点及其时间分布对CPI环比数据形成了一定的负面影响。本月为疫情后首个十一消费季，同时叠加中秋国庆假期结合，产业链上下游普遍迎合超长消费季来临进行集中备货，8月环比数据超预期上行可侧面验证，而在需求得到释放后，市场阶段性调整幅度也超过了历史均值水平。 图4 10月CPI环比数据超季节性走弱（%） 资料来源：iFind，联储证券研究院 分项来看，本月食品价格全面回落是CPI环比数据由正转负的主要原因。10月食品价格环比增速-0.8%，较前值下滑1.1个百分点，对CPI环比数据负面拉动0.14个百分点。其中生鲜食品价格回落尤为显著，鲜菜、猪肉、牛肉、羊肉、水产品、蛋类、奶类、鲜果分项环比增速分别为-1.9%、-2%、0、-0.8%、-1.4%、-3.6%、-0.1%、-1.9%，表现均弱于历史均值水平。 -1.0-0.50.00.51.01.52.02.53.0对CPI同比拉动:食品对CPI同比拉动:非食品-100-5005010015020001020304050602020-01-312020-03-312020-05-312020-07-312020-09-302020-11-302021-01-312021-03-312021-05-312021-07-312021-09-302021-11-302022-01-312022-03-312022-05-