“产品力”持续升级，全球化布局加速成长

2023年11月9日 核心观点： 研究助理 翟启迪：010-80927677：zhaiqidi_yj@chinastock.com.cn ⚫万 亿 级 赛 道“ 困 境 反 转 ”，国 产 轮 胎 蓄 势 突 破轮 胎 是 重 要 汽 车 零 配 件 ，兼 具周 期 与 消 费 属 性 。1）成 本 端 ，主 要 原 材 料 价 格 回 落 ，轮 胎 成 本 压 力 释 放 ； 海运 费 大 幅 回 落 、低 于 疫 情 前 水 平 ，国 产 品 牌 价 格 竞 争 力 提 升 ，利 好 轮 胎 出 口 。2）供 给 端 ，国 内 轮 胎 企 业 正 通 过 技 术 研 发 、装 备 工 艺 、 生 产 组 织 管 理 等 方 面努 力 接 近 或 达 到 世 界 先 进 水 平 ，竞 争 力 有 望 逐 步 赶 超 第 二 梯 队 ；“ 双 反 ”制 裁频 发 ，轮 胎 企 业 全 球 化 布 局 趋 势 显 著 。3）需 求 端 ，轮 胎 市 场 空 间 广 阔 ，欧 美经 济 下 行 压 力 较 大 ，国 产 轮 胎 性 价 比 、竞 争 力 凸 显 ，积 极 抢 占 海 外 市 场 份 额。 ⚫产 学 研 一 体 化 ，打 造 赛 轮 专 属“ 产 品 力 ”赛 轮 轮 胎 、软控 股 份 、青 岛 科 技大 学 坚 持 以“基 础 研 究-技 术 开 发-成 果 转 化”多 维 度 融 合 。凭 借 产 学 研 一 体 化优 势 ，公 司 将 液 体 黄 金 材 料 应 用 于 轮 胎 ，液 体 黄 金 轮 胎 性 能 优 异 ，打 破“ 魔 鬼三 角 ”定 律 ，同 时 契 合 低 碳 化 发 展 趋 势 ，目 前 正 值 推 广 期 ，有 望 引 领 公 司 产 品升 级 。此 外 ，非 公 路 轮 胎 市 场 需 求 旺 盛 ，公 司 深 耕 非 公 路 轮 胎 多 年 ，并 攻 克 巨胎 生 产 技 术 ，后 续 有 望持 续受 益 于 产 能 释 放 、产 品 盈 利 能 力 提 升 。公 司 打 造“ 橡链 云 ”平 台 ，为 全 球 首 个 真 正 投 入 使 用 的 橡 胶 工 业 互 联 网 ，通 过 数 据 驱 动 实 现运 营 优 化 和 产 品 价 值 增 值。 ⚫盈 利 预 测 及 投 资 建 议预 计2023-2025年 公 司 营 收 分 别 为252.4、287.1、324.3亿 元 ， 同 比 变 化15.3%、13.7%、13.0%； 归 母 净 利 润 分 别 为27.1、31.6、36.3亿 元 ，同 比 变 化103.7%、16.5%、14.9%；每 股 收 益（EPS）分 别 为0.87、1.01、1.16元 ，对 应PE分 别 为12.8x、11.0x、9.5x。轮 胎 行 业 迎 “ 困 境 反 转 ”，公 司“ 产 品 力 ” 持 续 升 级且兼 具 成 长 属 性，维 持“ 推 荐 ” 评 级。 资料来源：iFind，中国银河证券研究院 相关研究 风 险 提 示国 际 贸 易 摩 擦 加 剧 的 风 险 ，下 游 需 求 不 及 预 期 的 风 险 ，原 材 料 价 格大 幅 上 涨 的 风 险 ， 新 建 项 目 达 产 不 及 预 期 的 风 险 等 。 投资概要： 关 键 假 设 及 主 要 预 测 ： 1）半 钢 胎 业 务 ： 预 计2023-2025年 半 钢 胎 销 量 分 别 为4300、4750、5300万 条 。 其 中 ， 预 计2023-2025年 半 钢 胎国 内 销 量 分 别 为820、950、1100万 条 ；海 外 销 量 分 别 为3480、3800、4200万条 。 2）全 钢 胎 业 务 ： 预 计2023-2025年 全 钢 胎 销 量 分 别 为1050、1200、1350万 条 。 其 中 ， 预 计2023-2025年 全 钢 胎 国 内 销 量 分 别 为480、560、640万 条 ； 海 外 销 量 分 别 为570、640、710万 条 。 3）非 公 路 胎 业 务 ：预 计2023-2025年 非 公 路 胎 销 量 分 别 为40、54、69万 条 。其 中 ，预 计2023-2025年 非 公 路 胎 国 内 销 量 分 别 为9、12、15万 条 ； 海 外 销 量 分 别 为31、42、54万 条 。 我 们 的 主 要 观 点： 轮 胎 行 业 “ 困 境 反 转 ”， 公 司“ 产 品 力 ” 持 续 升 级兼 具 成 长 属 性 。 行 业 方 面 ：1） 成 本 端 ， 主 要 原 材 料 价 格 回 落 ， 轮 胎 成 本 压 力 释 放 ； 海 运 费 大 幅 回 落 、 低 于 疫情 前 水 平 ，国 产 品 牌 价 格 竞 争 力 提 升 ，利 好 轮 胎 出 口 。2）供 给 端 ，国 内 轮 胎 企 业 正 通 过 技 术 研 发 、装 备 工 艺 、生 产 组 织 管 理 等 方 面 努 力 接 近 或 达 到 世 界 先 进 水 平 ，竞 争 力 有 望 逐 步 赶 超 第 二 梯 队 ；“ 双反 ” 制 裁 频 发 ， 轮 胎 企 业 全 球 化 布 局 趋 势 显 著 。3） 需 求 端 ， 轮 胎 市 场 空 间 广 阔 ， 国 产 轮 胎 大 有 可为 ， 欧 美 经 济 下 行 压 力 较 大 ， 国 产 轮 胎 性 价 比 、 竞 争 力 凸 显 ， 积 极 抢 占 海 外 市 场 份 额。 公 司 层 面：1）公 司产 学 研 一 体 化 ，“ 产 品 力 ”持 续 升 级；2）潍 坊 、董 家 口 、柬 埔 寨 、越 南（ 三期 ） 项 目产 能 逐 步 释 放 有 望 为 公 司 带 来 新 的 业 绩 增 量 ， 赋 予 公 司 成 长动 能。 估 值 与 投 资 建 议 ： 我 们 预 计 ，2023-2025年 公 司 营 收 分 别 为252.4、287.1、324.3亿 元 ，同 比 变 化15.3%、13.7%、13.0%；归 母 净 利 润分 别 为27.1、31.6、36.3亿 元 ，同 比 变 化103.7%、16.5%、14.9%；每 股 收 益（EPS）分 别 为0.87、1.01、1.16元 ，对 应PE分 别 为12.8x、11.0x、9.5x。公 司“ 产 品 力 ”持 续 升 级且兼 具成 长 属 性，维 持 “ 推 荐 ” 评 级 。 股 价 表 现 的 催 化 剂 ： 轮 胎 行 业 盈 利 持 续 改 善 ，公 司 订 单 量 持 续 提 升 ，公 司潍 坊 、董 家 口 、柬 埔 寨 、越 南（ 三 期 ）项目产 能 逐 步 释 放 等。 主 要 风 险 因 素 ： 国 际 贸 易 摩 擦 加 剧 的 风 险 ，下 游 需 求 不 及 预 期 的 风 险 ，原 材 料 价 格 大 幅 上 涨 的 风 险 ，新 建 项 目达 产 不 及 预 期 的 风 险 等。 目录 （一）深耕行业二十余载，专注“做好一条轮胎”......................................................................................................................4（二）轮胎产销持续放量，公司业绩表现稳健..........................................................................................................................5（三）员工持股计划出台，健全长效激励机制..........................................................................................................................7 （一）轮胎：重要汽车零配件，兼具周期与消费属性..............................................................................................................8（二）成本端：原材料较历史高点回落，海运费已低于疫情前水平.....................................................................................9（三）供给端：国产轮胎蓄力突破，全球化布局引领成长...................................................................................................12（四）需求端：万亿级赛道，国产轮胎大有可为....................................................................................................................15 三、产学研一体化，打造赛轮专属“产品力”......................................................................................................................22 （一）产学研一体化，液体黄金有望引领产品升级................................................................................................................22（二）深耕非公路轮胎，攻克巨胎生产技术............................................................................................................................24（三）打造“橡链云”平台，赋能橡胶全产业链........................................................................................................................25 四、公司估值及投资建议..........................................................................................................................................................26 （一）盈利预测..............................................................................................................................................................................26（二）相对估值..............................................................................................................................................................