2023年三季报点评：贵宾业务拖累下业绩不及预期，新物业开放带动非博彩业务恢复强劲

证券研究报告·公司点评报告·博彩业 新濠国际发展（0200.HK） 1 / 4 东吴证券（香港） 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 2023年三季报点评：贵宾业务拖累下业绩不及预期，新物业开放带动非博彩业务恢复强劲 买入（维持） 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万港元） 10,566 29,984 36,826 39,832 同比 -32.44% 183.79% 22.82% 8.16% 经调整物业EBITDA（百万港元） -362 7,896 10,242 11,733 同比 - - - 169.13% 每股收益-最新股本摊薄（港元/股） -3.40 -1.40 0.42 1.09 EV/经调整EBITDA - 8.10 6.24 5.61 投资要点 ◼ 2023年11月7日，新濠国际发展的上市附属公司新濠博亚娱乐公布3Q23业绩。 ◼ 3Q23新濠博亚娱乐营收端及利润端均不及预期：营收端，3Q23新濠博亚娱乐总营运收益为10.2亿美元，环比增长7.3%，恢复至3Q19的71.4%。其中，博彩/非博彩净收益分别为8.1/2.1亿美元，分别恢复至3Q19的65.9%/106.5%。公司非博彩占比由3Q19的13.5%提升至3Q23的20.2%，我们判断主要系公司2023年新开放的映星汇、W酒店及室内水上乐园对游客吸引力较强。利润端，3Q23新濠博亚娱乐实现经调整物业EBITDA 2.8亿美元，环比增长5.0%，恢复至3Q19的67.1%；经调整物业EBITDA率为27.6%，环比下滑0.6pct，较3Q19仍有1.5pct的差距。 ◼ 公司澳门博彩业务恢复慢于行业主要系受到贵宾业务拖累：1）澳门方面，三大主要物业新濠天地、新濠影汇及新濠锋合计实现博彩毛收入8.8亿美元，较19年同期恢复57.6%，低于行业平均11.4pct，主要系受到贵宾业务拖累。3Q23公司贵宾/中场（含角子机）GGR分别为1.2/7.6亿美元，分别恢复至19年同期的17.9%/89.8%，分别低于行业平均19.9pct/3.5pct。恢复不及预期情况下，3Q23公司澳门博彩业务整体市占率下降2.9pct至14.5%，其中贵宾/中场（含角子机）业务市占率分别下降9.3pct/0.6pct至8.4%/16.4%。2）海外方面，3Q23新濠天地（马尼拉）实现博彩毛收入1.4亿美元，恢复至3Q19的112.7%，恢复程度较高主要系3Q19基数较低。3Q23塞浦路斯业务合计实现博收0.44亿美元，新濠天地（地中海）放量不及预期主要系受到巴以冲突影响较大。 ◼ 非博彩业务恢复至3Q19的106.5%：1）3Q23公司客房收入恢复至19年同期的120.9%：公司映星汇酒店于4月开幕，W酒店于9月开幕并开放70%的房间（约400间）。3Q23两幢酒店大楼较3Q19合计新增客房数约730间（客房增量约18.2%），客房数量增幅与客房收入增幅基本保持一致，日均房价维持较高水平。2）3Q23公司零售及其他收入恢复至19年同期的74.2%：恢复程度有所下滑主要系新濠影汇正在进行对商铺的改造升级，预计2-3个月后可以完成。此外，公司预计大型水上汇演《水舞间》将于4Q24重启。3）3Q23公司澳门物业的日均运营成本为250万美元，较2Q23的240万美元略有增长，主要系：1）W酒店开幕背景下，公司新增部分全职员工；2）公司加大推广营销力度。此外，公司预计4Q23澳门物业的日均运营成本将继续上升至260万美元，但较疫情前仍然会有20-25%的永久性成本节约。 ◼ 盈利预测与投资评级：我们下调公司2023-2025年经调整物业EBITDA预测为79.0/102.4/117.3亿港元（前值分别为90.1/117.0/137.9亿港元），当前股价对应8.1/6.2/5.6倍EV/经调整EBITDA。我们的目标价为8.5港元，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：澳门旅游复苏低于预期、内地签注政策超预期收紧、海外博彩市场分流。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(港元) 5.81 一年最低/最高价 3.82/11.42 市净率(倍) 4.9 流通H股市值(百万港元) 8,812 基础数据 每股净资产(港元) 1.0 资本负债率(%) 87.1 总股本(百万股) 1,516.7 流通H股(百万股) 1,516.7 [Table_Report] 相关研究 《2023年二季报点评：业绩基本符合预期，看好新物业受益于暑期旺季加速放量》 2023-08-02 [Table_Author] 2023年11月08日 分析师 欧阳诗睿 (852) 3982 3217 ouyangshirui@dwzq.com.hk 2 / 4 [Table_Yemei] 公司点评报告 东吴证券（香港） 请务必阅读正文之后的免责声明部分 新濠国际发展三大财务预测表 资产负债表（百万港元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万港元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 17,304 16,915 19,779 23,223 营业收入 10,566 29,984 36,826 40,554 现金 14,318 10,828 12,604 15,462 博彩净收益 8,426 23,965 29,387 32,402 应收账款 1,437 4,164 5,115 5,632 客房 913 2,704 3,309 3,618 存货 206 580 717 786 餐饮 670 1,622 1,986 2,171 其他流动资产 1,343 1,343 1,343 1,343 娱乐、零售及其他 557 1,693 2,144 2,363 非流动资产 79,788 78,124 77,008 76,225 博彩税 -3,833 -12,393 -15,535 -17,152 长期投资 47,347 45,684 44,568 43,785 职工薪酬 -5,187 -5,399 -5,950 -6,364 固定资产 5,581 5,581 5,581 5,581 折旧及摊销 -4,586 -4,662 -4,798 -4,838 无形资产 22,605 22,605 22,605 22,605 其他经营支出 -3,760 -5,718 -6,049 -6,510 其他非流动资产 4,254 4,254 4,254 4,254 营业利润 -6,801 1,812 4,494 5,690 资产总计 97,092 95,039 96,787 99,448 利息收入 108 72 57 63 流动负债 8,659 8,707 9,825 10,517 利息支出 -3262 -3947 -3859 -3713 短期借款 6,482 6,531 7,648 8,341 利润总额 -9,982 -2,063 692 2,040 应付账款 1,803 1,803 1,803 1,803 减：所得税费用 6 38 62 71 其他流动负债 374 374 374 374 净利润 -9,987 -2,100 630 1,969 非流动负债 75,046 75,046 75,046 75,046 减：少数股东权益 -4,874 -1,168 335 1,018 长期借款 70,408 70,408 70,408 70,408 归母净利润 -5,113 -933 294 951 其他非流动负债 4,639 4,639 4,639 4,639 负债合计 83,706 83,754 84,872 85,564 每股收益-摊薄(港元) -3.40 -1.40 0.42 1.31 1,791 859 1,153 2,104 经调整EBITDA -362 7,896 10,242 11,733 少数股东权益 11,595 10,427 10,762 11,780 归属母公司股东权益 13,386 11,286 11,915 13,885 收入增长率(%) -32.4 183.8 22.8 10.1 负债和股东权益 97,092 95,039 96,787 99,448 归母净利润增长率(%) - - - 223.1 现金流量表（百万港元） 2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 -2,060 3,383 9,260 10,563 每股净资产(港元) 8.89 7.50 7.91 9.22 投资活动现金流 -4,112 -2,926 -3,625 -3,993 最新发行在外股份(百万股) 1,506 1,506 1,506 1,506 筹资活动现金流 7,220 -3,947 -3,859 -3,713 ROE-摊薄(%) - -17.03 5.43 15.27 现金净增加额 1,049 -3,490 1,776 2,858 经调整物业EBITDA率(%) 0.05 28.22 29.18 30.00 折旧和摊销 4,586 4,662 4,798 4,838 资产负债率(%) 86.21 78.46 77.05 74.98 资本开支 -4,668 -2,998 -3,683 -4,055 EV/经调整EBITDA - 8.10 6.24 5.6 数据来源:Wind, 东吴证券（香港），全文如无特殊注明，预测均为东吴证券（香港）预测。 免责及评级说明部分 3 / 4 东吴证券（香港） 请务必阅读正文之后的免责声明部分 分析师声明： 本人以勤勉、独立客观之态度出具本报告，报告所载所有观点均准确反映本人对于所述证券或发行人之个人观点；本人于本报告所载之具体建议或观点于过去、现在或将来，不论直接或间接概与本人薪酬无关。过往表现并不可视作未来表现之指标或保证，亦概不会对未来表现作出任何明示或暗示之声明或保证。 利益披露事项： 刊发投资研究之研究分析员并不直接受投资银行或销售及交易人员监督，并不直接向其报告。 研究分析员之薪酬或酬金并不与特定之投资银行工作或研究建议挂钩。 研究分析员或其联系人并未从事其研究／分析／涉及范围内的任何公司之证券或衍生产品的买卖活动。 研究分析员或其联系人并未担任其研究／分析／涉及范围内的任何公司之董事职务或其他职务。 东吴证券国际经纪有限公司（下称「东吴证券国际」或「本公司」）或其集团公司并未持有本报告所评论的发行人的市场资本值的1%或以上的财务权益。 东吴证券国际或其集团公司并非本报告所分析之公司证券之市场庄家。 东吴证券国际或其集团公司与报告中提到的公司在最近的12个月内没有任何投资银行业务关系。 东吴证券国际或其集团公司或编制该报告之分析师与上述公司没有任何利益关系。 免责声明 本报告由东吴证券国际编写，仅供东吴证券国际的客户使用，本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。如任何司法管辖区的法例或条例禁止或限制东吴证券国际向收件人提供本报告，收件人并非本报告的目标发送对象。本研究报告的编制仅供一般刊发，并不考虑接收本报告之任何特定人士之特定投资对象、财政状况、投资目标及特别需求，亦非拟向有意投资者作出特定证券、投资产品、交易策略或其他金融工具的建议。阁下须就个别投资作出独立评估，于作出任何投资或订立任何交易前，阁下应征求独立法律、财务、会计、商业、投资和/或税务意见并在做出投资决定前使其信纳有关投资符合自己的投资目标和投资界限。本报告应受香港法律管辖并据其解释。 本报告所载资料及意见均获自或源于东吴证券国际可信之数据源，但东吴证券国际并不就其准确性或完