2022年业绩预告点评：受疫情拖累22Q4不及预期，2023年顺周期下业绩弹性可期

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 博汇纸业（600966.SH）2022年业绩预告点评 受疫情拖累22Q4不及预期，2023年顺周期下业绩弹性可期 2023年01月31日 ➢ 事件：公司于2023/1/30发布2022年业绩预告，2022年预计归母净利润2.21~2.90亿元，同比变动-87%~-83%，扣非归母净利润1.99~2.68亿元，同比变动-88%~-84%；2022年单Q4归母净利润-3.92~-3.23亿元，同比变动-86%~-53%，扣非归母净利润-4.11~-3.42亿元，同比变动-95%~-62%。 ➢ 白卡纸销售预计环比上行，纸品盈利持续承压。2022Q4公司白卡纸销量或环比上行，但疫情背景下，根据纸业联讯，22Q4白卡纸均价为5396元/吨，环比下降4.6%，绝对值下降258元/吨。同时，根据wind数据，22Q4外盘针叶浆/阔叶浆均价为945/882美元/吨，依然处于历史高位，我们预计白卡纸盈利持续承压。同时对于公司其他纸品：文化纸、箱板瓦楞纸盈利环比或继续承压。 ➢ 展望2023年，公司属于顺周期的弹性标的。需求方面：白卡纸作为典型顺周期产品，伴随疫后需求逐步复苏，行业需求逐季改善可期。供给方面：行业前期新投产能较多，但是实际落地有限，且行业集中度较高（2020年CR4超过80%），看好需求恢复后提价的执行速度和弹性空间。根据纸业联讯，截至2023年1月18日，白卡纸均价为5300元/吨，同比/环比分别下降800/150元，随着需求逐步改善，预计先看到库存下行，再到纸价企稳回升。成本方面：根据wind数据，截至2023/1/15，外盘针叶浆/阔叶浆价格920/845美元/吨，相较于2022年高点下降90/40美元/吨；预计2023年2月阔叶浆价格将温和下降，2023年3月伴随新产能投放阔叶浆价格仍有继续下降空间。 ➢ 投资建议：公司作为白卡纸行业龙头，将充分受益于新版“限塑令”政策，以纸代塑市场空间可期。另外，公司产能稳步提升将进一步提高公司竞争优势（2022年公司主要产能包括白卡纸215万吨（山东65万吨+江苏150万吨），箱板纸100万吨，文化纸45万吨（卡纸转产），我们预计2023年增加45万吨文化纸产能，2024年增加80万吨白卡纸产能），随着金光入主为公司生产管理以及资源赋能，新一步提高公司运营效率。考虑到下游需求进一步恢复以及原材料价格回落，我们预计2022-2024年公司净利润为2.6/10.4/15.1亿元，对应PE为42X/11X/7X，首次覆盖，给予“推荐”评级。 ➢ 风险提示：白卡纸下游需求不及预期，原材料成本大幅上涨。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 16,276 17,831 17,065 21,224 增长率（%） 16.4 9.6 -4.3 24.4 归属母公司股东净利润（百万元） 1,706 260 1,037 1,509 增长率（%） 104.5 -84.8 299.0 45.5 每股收益（元） 1.28 0.19 0.78 1.13 PE 6 42 11 7 PB 1.5 1.5 1.3 1.2 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年01月31日收盘价） 推荐 首次评级 当前价格： 8.21元 [Table_Author] 分析师 徐皓亮 执业证书： S0100522110001 邮箱： xuhaoliang@mszq.com 博汇纸业(600966)/轻工 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 16,276 17,831 17,065 21,224 成长能力（%） 营业成本 12,544 15,992 14,417 17,713 营业收入增长率 16.41 9.55 -4.30 24.37 营业税金及附加 78 71 68 85 EBIT增长率 51.28 -72.00 120.20 39.89 销售费用 64 107 119 149 净利润增长率 104.50 -84.76 299.04 45.46 管理费用 539 499 495 615 盈利能力（%） 研发费用 556 481 444 531 毛利率 22.93 10.31 15.51 16.54 EBIT 2,497 699 1,540 2,154 净利润率 10.48 1.46 6.08 7.11 财务费用 169 166 180 175 总资产收益率ROA 8.57 1.19 4.72 6.07 资产减值损失 -17 -19 -17 -21 净资产收益率ROE 23.47 3.62 12.69 15.92 投资收益 -60 -18 17 21 偿债能力 营业利润 2,254 497 1,360 1,979 流动比率 0.72 0.73 0.80 0.94 营业外收支 -12 3 3 3 速动比率 0.46 0.46 0.53 0.66 利润总额 2,242 500 1,363 1,982 现金比率 0.32 0.32 0.39 0.51 所得税 536 240 326 474 资产负债率（%） 63.51 67.20 62.76 61.88 净利润 1,706 260 1,037 1,509 经营效率 归属于母公司净利润 1,706 260 1,037 1,509 应收账款周转天数 14.39 14.00 14.00 14.00 EBITDA 3,274 1,501 2,405 3,095 存货周转天数 60.95 53.00 53.00 53.00 总资产周转率 0.83 0.85 0.78 0.91 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标（元） 货币资金 3,302 3,686 4,113 6,179 每股收益 1.28 0.19 0.78 1.13 应收账款及票据 642 685 656 816 每股净资产 5.44 5.38 6.11 7.09 预付款项 368 464 418 514 每股经营现金流 2.73 1.35 1.93 2.50 存货 2,095 2,304 2,077 2,552 每股股利 0.27 0.04 0.16 0.23 其他流动资产 903 1,153 1,119 1,304 估值分析 流动资产合计 7,310 8,292 8,383 11,364 PE 6 42 11 7 长期股权投资 0 0 0 0 PB 1.5 1.5 1.3 1.2 固定资产 10,292 10,725 11,132 11,958 EV/EBITDA 4.11 9.39 5.23 3.39 无形资产 272 275 274 274 股息收益率（%） 3.29 0.47 1.89 2.75 非流动资产合计 12,604 13,628 13,568 13,494 资产合计 19,914 21,920 21,951 24,857 短期借款 3,240 3,240 3,240 3,240 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 应付账款及票据 4,603 5,696 5,925 7,279 净利润 1,706 260 1,037 1,509 其他流动负债 2,359 2,492 1,308 1,559 折旧和摊销 777 802 865 941 流动负债合计 10,202 11,429 10,474 12,079 营运资金变动 742 462 465 671 长期借款 1,596 2,461 2,461 2,461 经营活动现金流 3,645 1,803 2,587 3,339 其他长期负债 849 841 841 842 资本开支 -302 -1,679 -801 -864 非流动负债合计 2,445 3,302 3,303 3,303 投资 -14 0 0 0 负债合计 12,647 14,731 13,777 15,382 投资活动现金流 -307 -1,884 -784 -843 股本 1,337 1,337 1,337 1,337 股权募资 0 0 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 债务募资 -1,999 1,005 -1,099 0 股东权益合计 7,267 7,189 8,175 9,476 筹资活动现金流 -3,092 464 -1,375 -431 负债和股东权益合计 19,914 21,920 21,951 24,857 现金净流量 244 383 428 2,065 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 博汇纸业(600966)/轻工 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本