大宗商品配置周报：国内情绪向好，黑色继续领涨

（2023年10月30日-2023年11月03日） 招商期货赵嘉瑜（Z0016776）马芸（Z0018708）徐世伟（Z0001836）吕杰（Z0012822）安婧（Z0014623）颜正野（Z0018271）马幼元（Z0018356） •邮箱：zhaojiayu@cmschina.com.cn•联系电话： 2023年11月05日 核心观点01 宏观概览02 中观数据03 商品板块04 01核心观点 整体逻辑：从短期节奏看，国内逻辑快于海外。1.国内来看，从中央到地方的一系列化债举措提振市场情绪。中央财政下发有两方面的意义：一是实体经济层面，中央财政支出缓解了地方政府的债务压力， 财政款项直达实体有利于信贷稳步恢复；二是政策预期层面，赤字率超过3%“警戒线”让市场感受到了中央财政兜底地方债务的决心，政策的加码对于微观主体的预期和信心恢复有很强的推动作用，市场风险偏好持续改善。2.海外来看，美联储11月未加息，加上PMI、非农、失业率等几个数据不大好看，市场对“higher”的交易似乎画上了句号，但对于“longer”的问题显得有 些乐观。此外，利率见顶，但缩表进程依旧在进行，尤其距离美联储声称的6万亿还有2万亿的距离。货币信贷收缩的进程还在中段，并没有进入尾声，高利率环境对经济实体的影响仍会持续。下周需要关注美国众议院就新财年财政支出的谈判情况。 3.指向外需的数据有所分化。一是从全球发电量的角度看，美国等发达国家以及印度等发展中国家的发电量都有些超季节性下行；但从中国出口集装箱运价看，美线和欧线在本周有所上涨，韩国出口旬度数据转正。需要继续观察。4.本周能源端有一些扰动。像尿素等煤化工品的走强跟天然气供应扰动有关，埃及进口归零、乌克兰声称将全面关停俄罗斯到欧洲途径乌克兰的管线等，但实 际影响的确有限。 5.国内有向上的边际驱动，而海外是向下的边际驱动。体现在品种上，表现为黑色的走强和原油的承压；体现在商品整体上，由于国内逻辑快于海外，因此商品指数略走强，不少品种以收基差的形式上涨。目前文华商品指数在区间震荡，和3-4月的那个区间（等需求成色的区间）和8月的区间（当时如若没有煤和原油的供应扰动估计也难以突破上行）在同一水平上，仍在等待新的驱动。 板块逻辑：近期国内因素占比大的品种上行，海外占比大的品种承压。 1.工业品：1）有色：贵金属继续多头配置，在于美国实际利率已经难以大幅上行；锡、铜、铝等金属有长期供需矛盾，但短期驱动不明显，等待多头介入时机。2）黑色：国内宏观情绪改善，加上焦和矿的库存在低位，且下游需求尚可，黑色整体走强。不过铁矿风险在累积，尤其钢厂利润被压缩可能造成的负反馈，以及监管介入的可能性；煤炭中期偏紧，不过短期焦煤基差几乎完全收窄，继续上行需要更进一步的驱动。3）能化：关注终端消费需求及原料对板块整体估值的影响。近期油弱煤强，体现了国内向上和欧美向下的逻辑。2.农产品：1）生猪：11月出栏量预计较10月环比增加3.8%-5.4%左右，供应压力进一步增加，目前需求仍显疲软，二育在猪价反弹后转谨慎，短期猪价预计 偏弱运行。2）豆粕：供应端，目前美豆接近收割尾声，焦点转向南美，而南美产区局部天气存在扰动。需求端，美豆出口整体符合市场预期，且压榨需求不错。短期来看，CBOT大豆偏强，而中期取决南美博弈，预期大增产。国内市场，短期基差偏弱，不过单边跟随外盘。3）油脂：供应端,MPOA预估10月1-20日产量环比+4%，近端供给压力，而后将步入季节性减产周期；而需求端，高频ITS数据显示马来10月出口环比+7%。阶段性来看，国际油脂偏震荡，而后步入季节性减产周期，进入阶段性偏强周期。国内油脂近端宽松，远端单边跟随国际市场。 风险提示：金融系统恐慌，中东战争爆发。 大类资产表现 商品子版块表现 数据来源：WIND，招商期货 数据来源：WIND，招商期货 历史波动率 数据来源：WIND，招商期货 平均持仓额 数据来源：WIND，招商期货 期限结构（有色、黑色） 数据来源：WIND，招商期货 期限结构（能化、农产品） 数据来源：WIND，招商期货 数据来源：WIND，招商期货 周振幅和周涨跌幅 数据来源：WIND，招商期货 品种持仓量和投机度 基差率和年化夏普 本周商品指数震荡上行，各周期动量均获益。分板块看：黑色板块延续上周上行趋势，各周期动量均获益。有色板块品种间表现分化。能化、农产品板块震荡。此外，展期收益率因子本周盈利。 02 宏观概览 国内-10月PMI有所收缩 数据来源：WIND，招商期货 国内-短端利率继续上行 数据来源：WIND，招商期货 海外宏观：12月加息概率显著下降 数据来源：WIND，招商期货 海外宏观：长短期收益率倒挂收窄 数据来源：WIND，招商期货 03中观数据 经济活动：国内客运量有所下滑 地产：土地成交规划建筑面积有所上涨 数据来源：WIND，招商期货 基建：水泥熟料产能利用率上涨明显 数据来源：WIND，钢联，招商期货 其他：化工需求平稳 数据来源：WIND，招商期货 进出口：本周美线和欧线集装箱运价指数有小幅走强 数据来源：WIND，招商期货 中国钢铁出口：出口各国9月均有下滑 数据来源：WIND，招商期货 智利铜出口：对欧洲六国和新兴四国出口额有上升 数据来源：WIND，招商期货 发电量：近期多国发电量均有所下行 数据来源：WIND，招商期货 04商品板块 有色 农产品 研究员简介 赵嘉瑜：招商期货研究所金工与金融大组主管，负责宏观策略、资产配置及基本面量化。具有期货从业资格（证书编号：F3065666）和投资咨询从业资格（证书编号：Z0016776），美国纽约大学国际政治与国际经济硕士，上海交大经济学与法语双学士，曾在曼氏金融工作。在《中美聚焦》、《中国能源报》、《澎湃新闻》、《上海证券报》、《期货日报》等媒体发文，多次担任人大及哈工大（深圳）的客座讲师。 马芸：招商期货金属大组主管，负责铜、铝等品种研究。有色金属行业从业十余年，具有丰富的产业工作经验和私募投研策略经验，注重把握宏微观边际变化中的交易机会，对基本金属有深刻理解。期货从业资格（证书编号：F3084759）及投资咨询资格（证书编号：Z0018708）。 徐世伟：招商期货研究所金融组主管，金融风险管理师（FRM），上期所（期权）优秀讲师，有10年以上期货及衍生品投资研究经历，获第十五届最佳期权分析师，获第二、三、四届中金所研究征文大赛二等奖、优胜奖，曾借调交易所参与期权产品设计。目前专注于金融衍生品与利率相关品种研究。期货从业资格（证书编号：F0307617）及投资咨询资格（证书编号：Z0001836）。 吕杰:招商期货航运组组长，历任某500强中国采购部，某大型贸易公司期货部经理。对化工品品种有套期保值，对冲交易、期货点价经验，在市场历练中对产业结构、景气周期，库存周期有认识。致力于构建自上而下的供需框架和从市场供需的松紧、氛围、现货规律出发的自下而上体系相结合的商品研投方法。拥有期货从业资格（证书编号：F3021174）和投资咨询资格（证书编号：Z0012822） 安婧：英国华威大学金融硕士，招商期货能化研究员，专注原油基本面研究，善于从国际供需矛盾及数据分析中对行情走势进行判断。具有期货从业资格（证书编号：F3035271）及投资咨询资格（证书编号：Z0014623）。 颜正野：西南财经大学金融硕士，理工金融复合背景，具有期货从业资格（证书编号：F03105377）及投资咨询资格（证书编号：Z0018271）。1年知名新能源主机厂工程技术、以及近5年商品策略与权益资产投资从业经历，现负责招商期货有色新能源品种研究，擅长结合宏观交易逻辑与微观主体变化，构建二级市场跨资产组合策略。 马幼元：招商期货饲料养殖研究员，中国农业大学农学硕士。曾就职于某头部期货公司，从事农产品研究工作。从业至今一直从事饲料养殖产业链研究及投资策略开发，对饲料养殖产业链投研有独到见解。拥有期货从业人员资格（证书编号：F03106620）投资咨询资格（证书编号：Z0018356）。 招商期货有限公司 总部地址：深圳市福田区福华一路111号招商证券大厦16、17楼 重要声明 本报告由招商期货有限公司（以下简称“本公司”）编制，本公司具有中国证监会许可的期货投资咨询业务资格（证监许可【2011】1291号）。《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告发布的观点和信息仅供经招商期货有限公司评估风险承受能力为C3及C3以上类别的投资者参考。若您的风险承受能力不满足上述条件，请取消订阅、接收或使用本研报中的任何信息。请您审慎考察金融产品或服务的风险及特征，根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险。 本报告基于合法取得的信息，但招商期货对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述品种买卖的出价或对任何人的投资建议，招商期货不会因接收人收到此报告而视他们为其客户。投资者据此作出的任何投资决策与本公司、本公司员工无关。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可取代自己的判断。除法律或规则规定必须承担的责任外，招商期货及其员工不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本报告版权归招商期货所有，未经招商期货事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻 版、复制、引用或转载。 招商期货有限公司 总部地址：深圳市福田区福华一路111号招商证券大厦16、17楼