纺织服装板块三季报总结：服装板块高基数下稳健，制造端复苏波动

行业评级:推荐 Q3服装板块收入跌幅低于纺织制造。2023前三季度SW纺织服装板块收入/归母净利/扣非净利同比增长3.32%/19.22%/14.31%，23Q3收入/归母净利/扣非净利同比增长0.38%/-7.07%/-15.72%，较上半年增速放缓。其中，（1）SW纺织制造板块23Q3收入/归母净利/扣非净利同比下降18.34%/34.61%/52.17%，这一方面由于海外去库存尚未结束、需求疲弱、延后发货，另一方面则由于汇兑贬值贡献较Q2减弱。（2）SW服装家纺板块23Q3收入/归母净利/扣非净利同比下降10.46%/1.23%/5.42%;其中，23Q3纺织机械/男装/高端女装/鞋类/电商/内衣/家纺/纺织/休闲/户外及运动/母婴儿童的营业收入分别同比增长10.87%/9.68%/8.02%/15.18%/1.85%/-1.32%/-4.28%/-4.32%/-8.90%/-10.05%/-20.84%。 Q3净利率降幅低于毛利率，主要由于汇兑收益、控费、资产减值冲回等影响。23前三季度SW纺织服装板块销售毛利率为23.73%，同比降低0.17PCT；净利率为6.63%，同比增长0.98PCT；其中23Q3销售毛利率/销售净利率分别为22.87%/6.33%，同比降低2.14/0.38PCT。分板块看，23前三季度纺织制造/服装家纺毛利率分别为17.57%/45.59%，同比提高-0.97/4.09PCT，净利率分别为7.51%/9.95%，同比增长-0.12PCT/3.64PCT。23Q3纺织制造/服装家纺毛利率分别为15.70%/45.83%，同比增长-1.43/1.30PCT，纺织制造毛利率下降主要由于产能 利 用 率 不 足 ， 服 装 毛 利 率 改 善 得 益 于 终 端 折 扣 改 善 ； 净 利 率 分 别 为5.33%/10.89%， 同 比 增 长-1.30/1.14PCT。 服装板块周转天数同比改善，环比增加主要由于Q3冬装入库。从服装行业存货绝对值看，2023前三季度服装服饰存货合计1327.82亿元、同比下降5.11%、较年初下降7.11%；存货周转天数为136天，同比下降7天，较年初下降13天，存货金额、周转天数均有所改善。分板块看，2023前三季度服装家纺存货合计634.33亿元、同比下降4.49%、较年初上升0.25%；存货周转天数为271天，同比增加31天，较年初增加38天；2023前三季度纺织制造存货合计315.75亿元、同比下降7.63%、较年初下降5.05%；存货周转天数为115天，同比下降7天，较年初下降7天，表明订单仍然疲弱。 子板块：服装中男装板块表现最优 从子板块看，（1）纺织制造板块：毛纺好于棉纺、梭织好于针织，这主要由于针织运动板块面临一定去库存压力，而梭织的商务及婚庆需求仍受益于疫情后复苏；此外，棉纺当前面临棉价上涨、但需求低迷导致提价承压；（2）服装板块：结构分化明显：1）男装板块表现最优，主要由于竞争格局出清更为明显；户 外及运动，家纺、休闲、高端女装、内衣、鞋类仍承压；2）高端表现好于低端；3）直营弹性高于加盟，主要由于加盟商仍在去库存、报表端收入压力更大，而直营为主的公司则收入反映终端复苏更加明显且利润弹性更大。 ►超预期标的：台华新材、伟星股份、富安娜、安利股份、孚日股份 台华新材（23Q3收入/归母净利/扣非净利增长37.26%/148.63%/231%）：主要受益于PA66成本下降、PA6吨净利略有改善，Q3毛利率提升及期间费用率下降（Q3管理费用率下降2.4PCT）。 伟星股份（23Q3收入/归母净利增长8.69%/10.56%，同比21Q2收入/归母净利增长21.17%/41.70%）：公司国内客户占比相对较高、复苏情况好于同业、收入端实现高单位数增长；毛利率提升主要受高附加值 的产品占比略有提升、原材料价格略有下降；此外非流动资产处置收益贡献2200万元。 孚日股份（23Q3收入/归母净利增长8.44%/227.67%，同比21Q2收入/归母净利增长5.77%/151.01%）：我们分析主要受益于煤价下跌贡献热电业务收益。 富安娜（23Q3收入/归母净利增长0.90%/9.11%，同比21Q2收入/归母净利增长-4.17%/18.16%）：主要受益于总部互联网营销中以高毛利产品为主，带动毛利率提升。 安利股份（23Q3收入/归母净利增长7.51%/558.58%，同比21Q2收入/归母净利增长4.02%/33.75%）：主要受益于汽车市场开始逐步放量，成效初显、同时带来盈利能力改善，Q3净利率已达7%。 投资建议: 我们分析，1）服装方面，目前市场主要担心24H高基数问题，但我们认为具备开店空间、扩面积空间、控费空间的公司仍有较好的成长性，且目前较多服装公司已跌至24PE10X左右。重点推荐报喜鸟、锦泓集团、嘉曼服饰；（2）出口制造端，一方面推荐24年成长型标的安利股份、开润股份、兴业科技；另一方面预计部分公司Q4有望迎来拐点，重点推荐健盛集团、盛泰集团。 风险提示 暖冬影响冬装销售风险；汇率波动风险；原材料上涨风险；系统性风险。 分析师与研究助理简介 唐爽爽：中国人民大学经济学硕士、学士，13年研究经验，曾任职于中金公司、光大证券、海通证券等，曾获得2011-2015年新财富纺织服装行业最佳分析师团队第4/5/3/1/1名、2012-2015年水晶球纺织服装行业最佳分析师团队5/4/4/4名，2013-2014年金牛奖纺织服装行业最佳分析师团队第5/5名，2013年Wind金牌分析师第4名，2014年第一财经最佳分析师第4名，2015年华尔街见闻金牌分析师第1名，2020年Wind“金牌分析师”纺织服装研究领域第2名，2020年21世纪金牌分析师评选之消费深度报告第3名。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。