纺织服装板块中报总结：服装板块Q2男装靓丽，制造端Q4有望迎来拐点

行业评级:推荐 Q2服 装 板 块 收入 增 速好 于 纺 织制 造 。2023H1SW纺 织服 装 板块 收 入/归 母净 利/扣 非 净利 同比增长4.3%/7.8%/9.0%，23Q2收入/归母净利/扣非净利同比增长4.7%/27.0%/43.5%。其中，（1）SW纺织制造板块23Q2收入/归母净利/扣非净利同比下降5.2%/16.9%/14.1%，Q2降幅环比收窄，23Q2延续了自22Q3以来的产能利用率下降、毛利率下降趋势，下游仍处于去库存阶段，特别是棉纺纱线板块还面临棉价上涨、但需求低迷下提价较难的问题，从而利润承压但贬值仍贡献了部分毛利。（2）SW服装家纺板块23Q2收入/归母净利/扣非净利同比增长1.0%/145.8%/283.8%，同比21Q2收入/归母净利/扣非净利同比增长-0.8%/34%/34%;服装板块23Q2受疫后线下客流恢复影响，收入端有所复苏，而由于高经营杠杆特征明显、利润弹性更大；其中，23Q2纺织机械/男装/高端女装/鞋类/电商/内衣/家纺/纺织/休闲/户外 及运动/母婴 儿童的 营业收 入分别 同 比 增 长41%/24%/26%/13%/7%/0.4%/11%/-6%/2%/-16%/-29%。138235 Q2服装处于淡季、经营杠杆利润弹性较Q1减弱，纺织板块利润率回升幅度更大。23H1SW纺织服装板块销售毛利率为23.95%，同比降低0.1PCT；净利率为6.55%，同比增长0.36PCT；23Q2销售毛利率/销售净利率分别为25.18%/6.79%，同比增长2.31/1.31PCT。分板块看，23H1纺织制造/服装家纺毛利率分别为17.40%/46.04%，同比提高0.12/3.99PCT，净利率分别为7.01%/10.17%，同比增长-0.81PCT/2.95PCT。23Q2纺织制造/服装家纺毛利率分别为18.88%/46.27%,同比增长1.46/7.23PCT，净利率分别为8.47%/9.38%，同比增长-0.04/5.51PCT。 服装板块存货及周转天数均有所改善。从服装行业存货绝对值看，2023H1服装服饰存货合计1290.2亿元、同比下降7.3%、较年初下降9.7%；存货周转天数为133天，同比下降4天，较年初下降15天，存货金额、周转天数均有所改善。分板块看，2023H1服装家纺存货合计602.5亿元、同比下降2.5%、较年初下降4.8%；存货周转天数为262天，同比增加39天，较年初增加29天；2023H1纺织制造存货合计318.2亿元、同比下降20.2%、较年初下降4.3%——由于纺织多为订单生产，存货下降表明下游仍在去库存中；存货周转天数为116天，同比保持不变，较年初下降6天。 子板块：服装中男装板块表现最优，纺织中毛纺板块相对坚挺 从子板块看，（1）纺织制造板块：毛纺好于棉纺、梭织好于针织，这主要由于针织运动板块面临一定去库存压力，而梭织的商务及婚庆需求仍受益于疫情后复苏；但毛纺中表现不一，新澳表现靓丽主要由于主业扩品类+羊绒改善，而南山智尚收入下滑主要由于22Q4影响招标的滞后反映、疫后复苏将体现在下半年；此外，棉纺当前面临棉价上涨、但需求低迷导致提价承压；（2）服装板块：结构分化明显：1）男装板块表现最优，主要由于竞争格局出清更为明显，较多业绩超预期的公司：报喜鸟（直营增速超预期、宝鸟收入增长超预期、经营杠杆带动净利率超预期）、海澜之家（店效及毛利率超预期）、比音勒芬（店效增长及销售费用率下降）；户外及运动板块收入端环比走弱，家纺、休闲、高端女装、内衣、鞋类仍承压，但其中森马服饰、地素时尚及歌力思、汇洁股份表现较好；2）高端表现好于低端，主要由于中低端收入人群收入受影响更明显；3）直营弹性高于加盟，主要由于加盟商仍在去库存、报表端收入压力更大，而直营为主的公司则收入反映终端复苏更加明显且利润弹性更大，体现在报喜鸟、锦泓集团、安踏体育尤为显著。4）服装公司对比21Q2来看，部分公司23Q2收入超过21Q2水平，包括：比音勒芬、报喜鸟、海澜之家、汇洁股份。 ►二季报超市场预期标的：新澳股份、伟星股份、比音勒芬、报喜鸟、海澜之家、酷特智能、汇洁股份、浪莎股份、华利集团、健盛集团、牧高笛、共创草坪、西大门、英派斯、明新旭腾、兴业科技、宏华数科 此次中季报业绩超出市场市场预期的公司较多，主要体现在服装板块的利润弹性方面。 1、服装板块： 报喜鸟（23Q2收入/归母净利增长40.8%/157.5%，同比21Q2收入/归母净利增长20.4%/87.6%）：主要受益于HAZZYS加速开店及店效提升（特别是直营端）、宝鸟收入增长超预期、净利率提升主要来自销售费用率及减值损失下降。 比音勒芬（23Q2收入/归母净利增长20.3%/40.2%，同比21Q2收入/归母净利增长3.0%/21.4%）：尽管Q2存在20周年庆费用等，但高基数基础上进一步超市场预期，主要受益于“线上+线下”零售新模式助力店效增长及销售费用率下降。 海澜之家（23Q2收入/归母净利增长28.2%/58.5%，同比21Q2收入/归母净利增长18.9%/8.4%）：主要受益于线下直营店效大幅提升及主品牌毛利率提升。 酷特智能（23Q2收入/归母净利增长22.4%/47.5%，同比21Q2收入/归母净利增长42.5%/208.6%）：主要来自公司订单恢复、产能利用率提升带动毛利率提升。 汇洁股份（23Q2收入/归母净利增长23.6%/22.8%，超过21年Q2水平，同比21Q2收入/归母净利增长5.2%/-34.9%）：主要受益于线上销售增长及23Q2公司毛利率提升。 2、制造板块： 华利集团（23Q2收入/归母净利增长-3.9%/6.7%）：23Q2净利率创历史新高（17%）主要来自旺季产能利用率环比提升、及汇率贬值贡献。 新澳股份（23Q2收入/归母净利增长9.6%/0.6%，同比21Q2收入/归母净利增长19.6%/34.7%）：主要受益于主业羊毛精纺纱线从高端向中低端渗透、内销订单快速增长，及羊绒业务毛利率改善带动。 伟星股份（23Q2收入/归母净利增长2.4%/0.6%，同比21Q2收入/归母净利增长20.2%/29.5%）：在高基数下收入仍然微增，主要来自海外市场增长、国内仍然下滑，23Q2净利率微降主要由于费用率增长。 健盛集团（23Q2收入/归母净利下降15.4%/19.6%）：Q2剔除去年集中发货影响收入单季转正、净利剔除奖金计提变化也实现单季转正，贡献净利降幅收窄主要受益于递延所得税资产及信用减值损失下降。 牧高笛（23Q2收入/归母净利下降4.3%/10.8%）：高基数下利润降幅好于预期，主要受益于贬值贡献提升外销净利率（单季20%）。 兴业科技（23Q2收入/归母净利增长52.1%/35.7%，同比21Q2收入/归母净利增长38.6%/-32.7%）：主要由于宏兴并表效应、及受益于理想延续高增趋势，收入及毛利率均实现增长。 明新旭腾（23Q2收入/归母净利增长52.0%/780.4%，同比21Q2收入/归母净利增长6%/-13%）：主要受益于订单量增长，毛利率提升及期间费用率下降。 共创草坪（23Q2收入/归母净利增长12.2%/7.5%，同比21Q2收入/归母净利增长12.5%/13.0%）：主要受益于欧洲订单恢复、原材料价格下降及汇兑收益贡献。 西大门（23Q2收入/归母净利增长38.1%/49.4%，同比21Q2收入/归母净利增长35.2%/15.4%）：主要受益于公司订单饱和，产品结构持续优化，以及技术改善降低生产成本。 英派斯（23Q2收入/归母净利增长7.4%/138.3%）：主要受益于提质增效成绩显著，毛利率大幅提升。 宏华数科（23Q2收入/归母净利增长48.6%/67.0%：主要受益于原材料钢材及墨水溶质价格下降，叠加汇兑收益贡献。 浪莎股份（23Q2收入/归母净利增长34.0%/93.0%）：主要受益于公司优化产品结构、23Q2毛利率提升，叠加研发费用率下降。 投资建议: 我们分析，（1）服装方面，目前市场主要在消化Q3基数高企下的终端放缓，但Q4仍将进入低基数阶段，高增仍然可期，目前较多服装公司已跌至24PE10X左右，迎来布局机会。维持结构性的高端好于低端、直营好于加盟、男装好于女装的判断，具备开店空间的公司业绩确定性更高。重点推荐报喜鸟、锦泓集团、太平鸟；（2）出口制造端预计Q4有望迎来拐点，推荐健盛集团、浙江自然；（3）制造成长主线推荐兴业科技、南山智尚。 风险提示 疫情二次爆发；原材料上涨风险；系统性风险。 分析师与研究助理简介 唐爽爽：中国人民大学经济学硕士、学士，11年研究经验，曾任职于中金公司、光大证券、海通证券等，曾获得2011-2015年新财富纺织服装行业最佳分析师团队第4/5/3/1/1名、2012-2015年水晶球纺织服装行业最佳分析师团队5/4/4/4名，2013-2014年金牛奖纺织服装行业最佳分析师团队第5/5名，2013年Wind金牌分析师第4名，2014年第一财经最佳分析师第4名，2015年华尔街见闻金牌分析师第1名，2020年Wind“金牌分析师”纺织服装研究领域第2名，2020年21世纪金牌分析师评选之消费深度报告第3名。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。