农林牧渔：生猪养殖亏损收窄，种业景气度提升

农林牧渔板块表现： 农林牧渔年初至今跌幅在31个申万一级行业中排名第二十六，跌幅为-11.9%，跑输沪深300（-7.4%）18.0pct。子板块全部下跌，饲料板块下跌较多。年初至今子板块均有所下跌，其中种植业-0.5%、动物保健Ⅱ-7.65%、渔业-8.14%、农产品加工-12.93%、养殖业-13.0%、饲料-19.64%。 生猪养殖：生猪养殖板块营收增长，23Q3猪价回暖养殖亏损收窄 2023Q3猪价环比上涨，但较去年同期有较大下降。行业延续亏损但幅度收窄。我们选取生猪养殖行业内15家上市公司进行分析,三季度实现营收1125.92亿元，环比增长6.92%，同比减少7.30%；三季度实现归母净利润-19.65亿元，环比减亏68亿元。我们认为四季度猪价不具备大幅上涨基础，随着产能进一步去化，生猪养殖板块有望迎来周期反转。 种业种植：粮价维持高位震荡，转基因种子获批推动行业发展 2023Q3种业种植板块实现营收34.63亿元，同比增长13.28%，环比-10.02%。 2023Q3种业种植板块实现归母净利润-4.05亿元，环比增亏1.52亿元，同比减亏0.07亿元。因三季度通常为种业销售淡季，多数公司三季度环比出现下降，但多家公司预收账款显著提升，下个种植季种子需求度提升，因粮价维持高位，种植积极性逐步提升，未来板块季度营收净利有望改善宠物食品：营收持续增长，双11预售开启有望带动利润提升 2023Q3宠物食品板块实现营收26.30亿元，同比增长15.11%，环比下降2.52%；宠物食品板块实现归母净利润2.14亿元，同比增长5.31%，环比下降4.07%；宠物食品板块单季度销售毛利率为24.46%，单季度销售净利率为6.41%，ROE为7.26%。海外订单逐步恢复，国内自主品牌高速增长，四季度国内国外市场均有促销大节，宠物食品公司营收净利有望高增。 投资建议 生猪养殖：推荐养殖成本优异，下游屠宰端拓展的牧原股份；肉猪与黄鸡双龙头，资金储备充足，成本稳步下降的温氏股份；整合优质种猪资产，出栏能力或显著提升的新五丰；建议关注种源优势显著，生产管理效率突出的巨星农牧。种业种植：推荐国内杂交育种龙头，超前卡位转基因赛道，渠道优势显著的隆平高科;五代大品种引领玉米种子发展方向，把握转基因玉米机遇的登海种业;建议关注种子品种优质，有望借力先正达先进技术、管理经验实现弯道超车的荃银高科;转基因技术领先，大北农生物转基因玉米扩区面积最广的大北农。宠物食品：推荐多品牌矩阵建立，海内外协同发展的中宠股份；国内品牌建设完善，业绩逐步兑现的佩蒂股份；子品牌营销定位精准，多渠道同步发展的乖宝宠物。 风险提示：非洲猪瘟大范围扩散，生猪价格长期处于低位，饲料原材料大幅涨价，玉米价格波动风险。 重点推荐标的简称牧原股份温氏股份隆平高科乖宝宠物中宠股份 EPS PE 简称 CAGR-3 评级 1.板块跌幅较大，基金持仓略降 1.1饲料板块下跌较多 涨跌幅表现：截止11月3日，农林牧渔年初至今跌幅在31个申万一级行业中排名第二十六，跌幅为-11.9%，跑输沪深300（-7.4%）18.0pct。 子板块全部下跌，饲料板块下跌较多。年初至今子板块均有所下跌，其中种植业-0.5%、动物保健Ⅱ-7.65%、渔业-8.14%、农产品加工-12.93%、养殖业-13.0%、饲料-19.64%。 个股方面，年初至今万辰生物（198.09%）、*st天山（116.72%）、新五丰（38.26%）、巨星农牧（31.61%）、中粮糖业（31.29%）涨幅分列前五。 图表1：年初至今全A行业涨跌幅 图表2：年初至今农林牧渔细分板块涨跌幅 图表3：农林牧渔年初至今涨幅前十个股 纵向来看，农林牧渔板块估值经历2021年的大幅上升后进入下行通道，截止当前估值相较于全A股仍有溢价。农林牧渔板块估值自2020年触底后进入快速上行通道。截至2023年9月30日，目前板块估值约为70倍。相较于全部A股，农林牧渔板块估值有所回落。 图表4：农林牧渔PE（ TTM ）持续下行 1.2板块营收净利增速高于指数 农林牧渔板块营收及归母净利润增速均高于沪深300。2023年前三季度，农林牧渔营收同比增速6.75%，归母净利润增速-281.84%，业绩增速高于沪深300的个位数增长，盈利能力明显下滑。 图表5：农林牧渔与沪深300营收增速对比（%） 图表6：农林牧渔与沪深300归母净利润增速对比（%） 子行业业绩表现分化，种植业表现最优。2023年前三季度种植业营收增速51.73%，领先子行业，净利润增速-20.62%，表现不佳。其他子行业中各个板块表现分化，其中渔业营收同比-1.97%，利润同比-159.60%；动物保健Ⅱ营收同比+4.44%，利润同比+12.01%；农产品加工营收同比+0.83%，利润同比-2.62%；养殖业营收同比+6.05%，利润同比-118.03%；饲料营收同比+8.59%，利润同比-142.63%。 图表7：农林牧渔子行业营收增速对比（%） 图表8：农林牧渔子行业归母净利润增速对比（%） 1.3持仓份额下降 我们选取Wind开放型基金/封闭型基金（普通股票型、偏股混合型、平衡混合型、灵活配置型和增强指数型债券基金）所有重仓持有股票的市值。配置比例=农林牧渔市值/基金重仓持股市值。 2023Q3农林牧渔配置比例/持仓市值均下滑，养殖业在所有子行业中配置比例最高。23Q3农林牧渔重仓市值比例下滑，即1.27%，较2023Q2（1.29%）下滑0.02pct，较2022年底（1.47%）下滑0.2pct。各子行业中养殖业配置比例最高，2023Q3达到0.55%，较2023Q2减少0.05pct，较2022年底增加0.01pct。其余子行业表现分化，其中饲料环比增长最多，2023Q3（0.39%）较2023Q2（0.34%）增加0.04pct。2023Q3，养殖业占农林牧渔的市值比例最高，达到43.00%，其次是饲料（30.42%）、种植业（21.13%）、动物保健Ⅱ（5.23%）、农产品加工（0.14%）和渔业（0.07%）。 图表9：农林牧渔基金重仓比例和持仓市值（%） 图表10：子行业市值占农林牧渔市值比重（%） 跨行业比较，农林牧渔基金重仓比例行业第二十一，较二季度排名下滑1位。 23Q3农林牧渔重仓配置比例为1.27%，环比减少0.02pct，重仓市值为255.39亿元，环比减少25.94亿元。 图表11：23Q3农林牧渔重仓配置比例（%）环比变动情况 海大集团为农林牧渔第一重仓股，养殖业为基金配置意愿最高的子行业。2Q23Q3，海大集团配置市值达到59.30亿元，占流通市值的7.88%，系农林牧渔板块中最受基金青睐的个股。前十大重仓股中，有5只（温氏股份、牧原股份、巨星农牧、圣农发展、立华股份）来自养殖业，养殖业为基金配置意愿最高的子行业。 图表12：农林牧渔前十大重仓股市值（亿元） 2.子行业分析：涨跌互现，业绩拐点或至 2.1生猪养殖板块营收增长，23Q3猪价回暖养殖亏损收窄 生猪板块营收维持增长。我们选取生猪养殖行业内15家上市公司（见图16）进行分析。15家上市猪企2023年前三季度共实现收入3480.56亿元，同比增长7.48%。 其中ST正邦营收出现大幅下降，其余猪企均表现良好。京基智农前三季度累计收入99.28亿元，同比354.20%，在行业内表现最佳。分季度来看，15家上市猪企三季度实现营收1125.92亿元，环比增长6.92%，同比减少7.30%；其中ST正邦、京基智农、东瑞股份、神农集团营收出现环比下降，其余猪企三季度营收均出为正增长，其中天康生物环比增长最快，达到30.37%。 图表14：15家上市猪企合计单季度营收（亿元）及同环比（%） 图表13：生猪板块营收（亿元）&同比（%）&环比（%） Q3猪价环比上涨，行业亏损明显收窄。Q3生猪均价16.19元/公斤，环比上涨5.78%，同比下降27.84%。Q3猪价先涨后跌，环比Q2有所回升，但较去年同期有较大下降，Q3养殖利润有所好转，亏损收窄至-46.47元/头。15家上市猪企2023年前三季度共实现归母净利润-814.53亿元，较去年同期增加亏损107.68亿元。分季度来看，15家上市猪企三季度实现归母净利润-19.65亿元，环比减亏68亿元。2023年前三季度仅京基智农因房地产业务实现净利润12.58亿元，其他企业上半年均亏损，且大多数亏损幅度有所扩大。 图表15：生猪季度均价情况(元/公斤) 图表16：行业养殖利润变化（元/头） 图表18：15家上市猪企单季度归母净利润（亿元）及同环比（%） 图表17：生猪板块归母净利润（亿元） 养殖板块盈利能力环比好转。生猪养殖板块盈利水平主要来自猪价波动，由于Q3猪价环比上涨，但较去年同期存在差距,盈利水平同比出现明显回落。13家上市猪企2023Q3（剔除ST正邦、京基智农）销售毛利率、销售净利率、ROE均值分别为3.38%、-3.83%、-5.74%，环比增加5.62p Ct 、9.03pct、4.46pct，同比减少14.31pct、8.93pct、7.79pct。 图表19：13家上市猪企ROE、销售净利率、毛利率水平的均值变化(%) 图表20：生猪板块销售毛利率（%）&增速（pct） 图表21：生猪板块销售净利率（%）&增速（pct） 销售费用维持稳定，管理费用小幅下滑。行业亏损长达半年以上，行业降本增效积极应对低迷的养殖行情，公司管理费用率占明显下降。2023年前三季度管理费用基本维持稳定，东瑞股份增幅最大,同比增加9.10pct。养殖公司销售费用率变动相对较小，除京基智农同比增幅较大外，其他均稳定或略降，京基智农因地产业务管理费用较高，导致整体销售费用明显高于同行。 图表22：生猪板块管理费用率（%）&增速（pct） 图表23：生猪板块销售费用率（%）&增速（pct） 出栏量整体增长，成本分化明显。15家上市企业2023年前三季度合计出栏生猪10558万头，同比增长11.59%，其中仅ST正邦、金新农出现同比下滑，分别为-65.04%、-18.60%；新五丰、华统股份出栏增速位于前列，分别达到181.52%、100.10%。出栏增速在70-100%区间的有唐人神、巨星农牧、神农集团。上市公司成本存在较大差异，猪价下行期，成本管控能力穿越周期的核心竞争力。 图表24：15家上市企业出栏情况（万头） 资产负债率小幅提升。2023年上半年猪价持续在成本线以下运行，行业现金流持续收紧，2023年Q3上市猪企经营性现金流净额合计169.80亿元，环比Q2有所好转。2023Q3猪企资产负债率均值为70.46%,环比增加0.76pct，同比增加7.33pct。 除天康生物、温氏股份、牧原股份资产负债率环比下降，其他企业环比小幅增长，其中神农集团、傲农生物、唐人神、ST正邦增幅较大，环比分别增加3.92pct、2.69pct、2.68pct、2.51pct。 图表25：15家上市企业经营性现金流（亿元） 图表26：生猪板块资产负债率（%）&增速（pct） 2.2种业种植：粮价维持高位震荡，转基因种子获批推动行业发展 营收同比正向增长，环比出现下滑。2023Q3种业种植板块实现营收34.63亿元，同比增长13.28%，环比-10.02%。分公司看，种业公司业绩出现分化，隆平高科、神农科技、万向德农同比增速最快，同比变动分别为+206.11%/112.62%/68.04%；因三季度通常为种业销售淡季，多数公司三季度环比出现下降，但多家公司预收账款显著提升，预示下个种植季种子需求度提升，因粮价维持高位，种植积极性逐步提升，未来板块季度营收净利有望改善。 图表27：种业板块营收（亿元）&同比（%）&环比（%） 图表28：种业板块营收（亿元）&增速（%） 利润端三季度持续下滑。2023Q3种业种植板块实现归母净利润-