多元布局稳步推进，盈利水平持续改善

公司快报/裕同科技 2023年11月03日 裕同科技(002831.SZ) 公司快报 多元布局稳步推进，盈利水平持续改善 证券研究报告 纸包装 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价 33.62元 股价 (2023-11-03) 26.13元 交易数据 总市值(百万元) 24,314.32 流通市值(百万元) 13,597.07 总股本(百万股) 930.51 流通股本(百万股) 520.36 12个月价格区间 22.41/33.64元 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 8.7 13.1 -20.3 绝对收益 5.9 2.6 -22.0 罗乾生 分析师 SAC执业证书编号：S1450522010002 luoqs1@essence.com.cn 相关报告 22年业绩延续靓丽表现， 整体盈利有望保持修复 2022-12-23 延续盈利拐点向上，22Q3业绩表现亮眼 2022-10-28 事件：裕同科技发布2023年三季报。2023Q1-3公司实现营业收入108.07亿元，同比下降10.22%；归母净利润9.85亿元，同比下降3.30%；扣非后归母净利润10.36亿元，同比下降3.82%。23Q3当季公司实现营业收入44.41亿元，同比下降6.82%；归母净利润5.54亿元，同比增长3.50%；扣非后归母净利润5.34亿元，同比下降7.86%。 消费电子逐步修复，烟包环比改善 23Q3当季公司实现营业收入44.41亿元，同比下降6.82%，营收同比下降主要系去年基数较高、消费电子和烟酒等终端需求平淡所致，但下游景气度有所回暖，公司营收环比前两个季度同比降幅有所收窄。分产品看，1)3C消费电子：Q3为消费电子传统旺季，23Q3消费电子新品推出、下游客户去库后补库需求提升，市场需求有所修复。根据wind数据，7、8月中国智能手机出货量分别同比下降9.60%/1.20%。伴随苹果有望持续推出MR、VR等新品，下游库存压力持续缓解，消费电子包装需求有望企稳。2）环保包装：公司持续布局环保包装，与大客户合作稳固，我们判断23Q3公司环保包装收入保持稳增。3）烟包：23H1烟卡改版基本完成，我们分析23Q3烟包需求有所修复。消费电子下游库存压力有望持续缓解，叠加22Q4公司营收基数较低，看好公司23Q4营收同比增速环比修复。 持续布局智能工厂降本增效，持续加大海外生产布局 截至23年9月末，公司许昌、合肥和武汉智能工厂全面投入运营，湖南裕同智能工厂建设（一期）顺利落地，苏州智能工厂（一期）建设完成，成都裕同智能工厂（一期）建设完成，重庆、九江、烟台等多个智能工厂持续规划建设中。伴随多个智能工厂落成，预计后续降本增效成效持续释放有望持续支持公司利润率提升。同时，公司积极拓展海外市场，进一步加大海外生产基地的投资和建设力度。截至23年6月末，马来西亚新工厂建设完成，通过客户认证并顺利投产，印度工厂新厂区建设完成并顺利投产；越南纸塑项目顺利建设中，预计于年内投产。同时，公司大力支持海外工厂软硬件设施改造升级，提高海外制造能力，打造核心竞争力，越南裕同智能工厂正在改造规划中，一期工程将于年内建设完成。 盈利水平持续改善，降本增效成效突出 23Q3公司聚焦优质客户，将企业发展战略由重收入、重规模转变为重效益、重质量，对内加强成本管控，持续推行降本增效措施。盈利能力方面，23Q1-3公司毛利率为25.45%，同比增长2.61pct，其中23Q3毛利率为28.07%，同比增长2.71pct，主要系原材料成本下降、公司降本增效措施成效持续释放。 -32%-22%-12%-2%8%18%2022-112023-022023-062023-10裕同科技沪深300999563394 公司快报/裕同科技 期间费用方面，23Q1-3公司期间费用率为13.13%，同比增长2.60pct；销售/管理/研发/财务费用率分别为2.65%/6.22%/4.68%/-0.42%，同比分别+0.11/+1.07/+0.71/+0.70pct。其中，财务费用率增长主要系去年同期美元升值幅度较大所致。综合影响下，23Q1-3公司净利率为9.36%，同比增长0.31pct；其中，23Q3净利率为12.90%，同比增长0.85pct。 现金流方面，23Q1-3公司经营性现金流净额为25.79亿元，同比增长47.79%，主要系23Q1-3销售下降致当期采购支出减少，同时23Q1-3收到2022年下半年的销售回款较同期增加所致。 投资建议：裕同科技深耕纸质包装行业多年，持续发力大包装战略布局，环保纸塑包装等新品类实现快速增长，随着智能化产线逐步投产，公司业绩有望维持高增。我们预计裕同科技2023-2025年营业收入为165.26、188.70、210.72亿元，同比增长1.00%、14.19%、11.67%；归母净利润为14.90、17.59、20.57亿元，同比增长0.13%、18.04%、16.99%，对应PE为15.9x、13.4x、11.5x，给予23年21xPE,目标价33.62元，维持买入-A的投资评级。 风险提示：原材料价格大幅波动风险；行业市场竞争加剧风险；新业务、新客户开拓不及预期风险；汇率波动风险；疫情反复风险。 [Table_Finance1] (百万元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 14,850.1 16,362.1 16,525.7 18,869.9 21,072.4 净利润 1,017.2 1,487.9 1,489.8 1,758.5 2,057.3 每股收益(元) 1.09 1.60 1.60 1.89 2.21 每股净资产(元) 9.95 11.01 12.58 14.08 15.84 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 23.2 15.9 15.9 13.4 11.5 市净率(倍) 2.6 2.3 2.0 1.8 1.6 净利润率 6.8% 9.1% 9.0% 9.3% 9.8% 净资产收益率 11.0% 14.5% 12.7% 13.4% 14.0% 股息收益率 0.9% 1.3% 1.3% 1.5% 1.8% ROIC 13.1% 14.4% 12.3% 16.8% 16.8% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 公司快报/裕同科技 [Table_Finance2] 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 14,850.1 16,362.1 16,525.7 18,869.9 21,072.4 成长性 减:营业成本 11,651.7 12,476.7 12,613.6 14,327.2 15,821.9 营业收入增长率 26.0% 10.2% 1.0% 14.2% 11.7% 营业税费 80.7 81.1 99.6 106.2 113.8 营业利润增长率 -10.2% 52.8% -3.8% 19.2% 17.0% 销售费用 364.5 404.2 404.9 462.3 516.3 净利润增长率 -9.2% 46.3% 0.1% 18.0% 17.0% 管理费用 813.8 890.0 975.0 1,019.0 1,095.8 EBITDA增长率 -5.1% 21.4% -2.0% 25.7% 19.4% 研发费用 586.5 671.3 694.1 792.5 885.0 EBIT增长率 -10.2% 25.4% -5.0% 29.3% 21.3% 财务费用 181.2 -25.4 -115.7 94.3 189.7 NOPLAT增长率 -10.5% 29.2% -8.7% 32.9% 20.5% 资产减值损失 -39.1 -28.8 -40.0 -20.0 -33.0 投资资本增长率 16.9% 6.8% -2.1% 20.3% -3.0% 加:公允价值变动收益 -28.2 64.9 -71.8 0.2 0.2 净资产增长率 9.4% 12.4% 14.2% 12.1% 12.6% 投资和汇兑收益 105.2 -90.5 43.0 79.0 71.0 营业利润 1,214.8 1,856.7 1,785.4 2,127.5 2,488.2 利润率 加:营业外净收支 -10.5 -51.1 -7.0 -12.0 -12.0 毛利率 21.5% 23.7% 23.7% 24.1% 24.9% 利润总额 1,204.2 1,805.7 1,778.4 2,115.5 2,476.2 营业利润率 8.2% 11.3% 10.8% 11.3% 11.8% 减:所得税 136.3 228.5 222.3 266.6 312.1 净利润率 6.8% 9.1% 9.0% 9.3% 9.8% 净利润 1,017.2 1,487.9 1,489.8 1,758.5 2,057.3 EBITDA/营业收入 13.2% 14.6% 14.1% 15.6% 16.6% EBIT/营业收入 9.9% 11.3% 10.6% 12.0% 13.0% 资产负债表 运营效率 （百万元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 固定资产周转天数 115 118 128 117 108 货币资金 2,664.5 3,317.2 3,350.3 3,825.6 4,272.1 流动营业资本周转天数 104 103 95 95 96 交易性金融资产 152.8 220.9 150.0 150.0 150.0 流动资产周转天数 258 255 256 250 250 应收帐款 5,701.3 6,191.6 5,284.6 7,819.5 6,814.2 应收帐款周转天数 134 131 125 125 125 应收票据 4.8 7.4 4.9 9.2 6.6 存货周转天数 40 39 39 39 38 预付帐款 295.7 292.9 315.8 369.6 386.0 总资产周转天数 428 438 454 431 419 存货 1,779.1 1,766.4 1,818.0 2,253.4 2,242.7 投资资本周转天数 249 252 255 243 235 其他流动资产 422.5 372.7 410.0 451.0 496.1 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 11.0% 14.5% 12.7% 13.4% 14.0% 长期股权投资 - 8.9 8.9 8.9 8.9 ROA 5.7% 7.5% 7.5% 7.5% 8.8% 投资性房地产 25.7 378.1 378.1 378.1 378.1 ROIC 13.1% 14.4% 12.3% 16.8% 16.8% 固定资产 5,000.5 5,732.7 5,981.1 6,243.9 6,421.1 费用率 在建工程 868.7 596.9 796.9 996.9 1,196.9 销售费用率 2.5% 2.5% 2.5% 2.5% 2.5% 无形资产 725.1 744.6 757.9 768.8 777.5 管理费用率 5.5% 5.4% 5.9% 5.4% 5.2% 其他非流动资产 1,068.5 1,435.6 1,358.8 1,300.2 1,370.3 研发费用率 3.9% 4.1% 4.2% 4.2% 4.2% 资产总额 18,70