业绩表现超预期，报表质量亦优

主要观点： 报告日期：2023-11-02 泸州老窖发布2023年三季报。公司单三季度/Q1-Q3实现营业收入73.5亿元/219.4亿元，同比增加25.4%/25.2%；实现归母净利润34.8亿元/105.7亿元，同比增加29.4%/28.6%。业绩表现超市场预期。 ⚫报表质量亮眼，合同负债尤其优异 盈 利 能 力 部 分 ，公 司单 三 季 度/Q1-Q3毛 利 率分 别 为88.65%/88.45%，同比增加0.16pct/1.67pct，三季度基本维持稳定。税金及附加率分别为9.39%/10.41%，同比增加0.22pct/1.38pct。费用方面，公司继续享受国窖品牌势能红利的同时提升费效比控制，整体期间费用率维持下降趋势，单三季度/Q1-Q3销售费用率分别为12.83%/10.97%， 同 比-0.79pct/-0.52pct； 管 理 费 用 率分 别 为5.01%/4.42%，同比-0.99pct/-1.1pct。综合来看，公司单三季度/Q1-Q3归 母 净 利 率 分 别 为47.29%/48.15%， 同 比去 年 同 期增 加1.47pct/1.26pct，盈利能力稳步提升。 回款表现亮眼，预收款大幅增长。公司单三季度/Q1-Q3经营活动净现金流分别为34.0亿元/90.5亿元，同比增长52.3%/43.4%，其中销售收现分别为100.6亿元/276.4亿元，同比大幅提升90.4%/35.7%。截至9月末合同负债29.6亿元，环比上季度末增加10.3亿元，同比去年同期增加10.6亿元，考虑△合同负债+营业收入Q3同比增长54.2%，预计高度国窖结算价提升推动渠道加速回款。 执业证书号：S0010523040002邮箱：wanpengcheng@hazq.com ⚫投资建议 公司“秋收计划”顺利承接“春雷行动”，价盘库存保持健康良性的同时实现了渠道加速回款，体现了公司管理层丰富的管理经验与强大的管理水平。产品方面，高度国窖持续导入五码关联新品，有望加大终端消费画像掌控的同时实现价盘稳定；低度国窖继续巩固华北华东消费氛围；特曲60延续增长势头，11月起高低度五码产品结算价上调。公司在保证确定性的前提下转守为攻，充分发挥管理、渠道、产品、营销各类优势，取得加速成长效果。预计公司2023年-2025年实现营业收入增长23.8%、20.6%、18.7%，归母净利润增长28.9%、22.5%、19.6%，对应EPS预测为9.08、11.12、13.31元，对应11月2日PE分别24、20、16倍。维持公司“买入”评级。 ⚫风险提示 （1）宏观经济波动风险；（2）千元价格带竞争加剧；（3）特曲类产品增长放缓。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下：行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上;中性—未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%;减持—未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上;公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%；卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。