铜金业务量价齐升，23Q3业绩环比高增

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：12.2元 分析师：谢鸿鹤 执业证书编号：S0740517080003 Email：xiehh@zts.com.cn 分析师：郭中伟 执业证书编号：S0740521110004 Email：guozw@zts.com 分析师：于柏寒 执业证书编号：S0740523090003 Email：yubh@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 26,327 流通股本(百万股) 20,525 市价(元) 12.20 市值(百万元) 321,184 流通市值(百万元) 250,409 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance1] 公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 225,102 270,329 306,504 328,622 368,080 增长率yoy% 31% 20% 13% 7% 12% 净利润（百万元） 15,673 20,042 22,456 26,508 34,027 增长率yoy% 141% 28% 12% 18% 28% 每股收益（元） 0.60 0.76 0.85 1.01 1.29 每股现金流量 0.99 1.09 0.81 1.55 1.79 净资产收益率 17% 16% 15% 15% 15% P/E 20.5 16.0 14.3 12.1 9.4 PEG 0.15 0.57 1.19 0.67 0.33 P/B 4.5 3.6 3.0 2.4 1.9 备注：股价取自于2023年11月1日 投资要点 ◼ 事件：公司发布2023年三季度报，2023年前三季度公司实现营业收入2250.08亿元，同比+10.19%；归母净利润161.65亿元，同比-3.01%。单季度来看，23年Q3公司实现营业收入746.74亿元，同比+4.1%，环比-0.95%；实现归母净利润58.6亿元，同比+45.2%，环比+20.63%。 ◼ 铜金产量再创新高，业绩环比高增。公司Q3毛利为120.8亿元，环比+16%，同比+32%。Q3综合毛利率为16.18%，环比+2.4pct，同比+3pct。其中，矿产品毛利率为47.65%，环比减少2.21pct。具体产品来看， ◼ 1）铜业务：毛利占比52%，Q3毛利环比+9%。公司Q3铜板块毛利为62.84亿元，环比+9%。从价来看，23Q3矿产铜售价为5.14万元/吨（不含税），环比+0.19万元/吨，环比+4%。从量来看，随着刚果（金）卡莫阿、丘卡卢-佩吉和巨龙等三大世界级铜矿持续放量，2023Q3矿产铜销量为21.55万吨，产量为26.2万吨，分别环比+11%/+8%。除此之外，23Q3矿产铜矿的成本为2.4万元/吨，环比+11%，同比+18%。2023年前三季度矿产铜单吨成本为2.248万元，同比+16%，其中受人民币兑美元平均汇率贬值影响矿山产铜成本同比增加率为3.5个百分点。2023Q3公司矿产铜的单吨毛利为2.74万元/吨，环比-2%；毛利率为53%，环比-3pcts。 ◼ 2）金业务：矿产金量价齐升，矿产金毛利环比+5%。公司矿产金板块毛利为30.97亿元，环比+5%。从价来看，23Q3矿产金售价为408.4元/g，环比+0.4%；从量来看，随着并购的苏里南Rosebel金矿放量、澳大利亚诺顿金田Binduli采选全线打通投产、山西紫金河湾斑岩型金矿全面建成投产等，公司2023Q3矿产金产量为17.75吨，销量为17.34吨，分别环比+8%/10%。从单位销售成本来看，23Q3矿产金的销售成本为229.8元/g，环比+4%。2023年前三季度公司矿产金成本为216.98元/克，同比+19%，其中人民币汇率贬值影响矿山产铜成本同比增加率为5个百分点。2023Q3公司矿产金的单吨毛利为178.6元/g，环比-4.2%；毛利率为44%，环比-2.1pct。 ◼ 3）锌业务：锌价环比上涨，毛利环比+52%。公司锌板块毛利为3.45亿元，环比+52%。从价来看，23Q3矿产锌的售价为1.23万元/吨（不含税），环比+30%。从量来看，23Q3矿产锌（铅）产量为10.6万吨，环比-3.2%；矿产锌销量为10.5万吨，环比+1%。从单位销售成本来看，23Q3矿产锌的销售成本为0.97万元/吨，环比+15%。2023年前三季度公司矿产锌成本为9,069元/吨，同比+17%，其中人民币汇率贬值影响矿山产锌 铜金业务量价齐升，23Q3业绩环比高增 紫金矿业(601899.SH)/有色金属 证券研究报告/公司点评 2023年11月1日 [Table_Industry] -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%2022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-07紫金矿业沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 成本同比增加率为3.8个百分点。2023Q3公司矿产锌的单吨毛利为0.26万元/吨，环比+149%；毛利率为21%，环比+10pcts。 ◼ 期间费用率环比上升。2023Q3公司期间费用率为4.3%，环比+0.22pcts，同比+0.99ptcs。具体来看，销售费用由0.24%→0.27%，环比+0.03pcts；管理费用率由2.33%→2.5%，环比+0.17pcts；财务费用率由0.54%→0.53%，环比-0.01pcts；研发费用率由0.98%→1.0%，环比+0.02pcts。 ◼ 盈利预测及投资建议：铜板块方面，随着卡莫阿、巨龙、Timok下带矿等矿山持续放量，综合公司年报披露的2023年产量指引和2025年产量规划，我们预计2023-2025年，矿产铜产量 97.4/108.3/117.9 万吨，CAGR为10%；2023-2025年铜价分别为6.8/6.9/7.1万元/吨。金板块方面，随着苏里南Rosebel金矿放量、萨瓦亚尔顿金矿等建设，波格拉金矿复产，黄金板块正逐步释放新活力。我们预计公司矿产金产量73.4/81.9/90.6 吨，CAGR为11%;2023-2025年金价分别为440/450/460元/g。另外，公司持续推进新能源业务，未来成长逻辑逐步兑现。我们预计2023-2025 年公司归母净利润分别224.6/265.1/340.3亿元，对应 2023-2025 年 PE 为14/12/9倍，维持公司“买入”评级。 ◼ 风险提示事件：宏观经济超预期波动、项目建设进度不及预期风险、地缘政治风险、金属价格波动超预期风险、研报使用信息更新不及时风险、模型测算误差风险等。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表1：2023Q3公司净利同比变化情况（亿元） 图表2：2023Q3公司净利环比变化情况（亿元） 来源：wind、中泰证券研究所 来源：wind、中泰证券研究所 图表3：2023Q3公司营收同比+4.1% 图表4：2023Q3公司归母净利同比+45.2% 来源：wind、中泰证券研究所 来源：wind、中泰证券研究所 图表5：公司主要财务指标变化（亿元） 05101520253035400.0100.0200.0300.0400.0500.0600.0700.0800.0营业收入（亿元：左轴）YoY（%：右轴）-40-200204060801001201401600.010.020.030.040.050.060.070.0归母净利润（亿元：左轴）YoY（%：右轴） 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司点评 来源：公司公告、中泰证券研究所 图表6：公司产业链图 2022Q32022Q42023Q12023Q22023Q3环比同比营业收入717.34661.38749.45753.89746.74-0.95%4.10%营业成本625.80554.44633.07650.02625.92-3.71%0.02%毛利91.54106.94116.38103.86120.8216.33%32.00%毛利率12.76%16.17%15.53%13.78%16.18%2.40%3.42%销售费用1.861.281.621.812.0111.41%8.11%销售费用率0.26%0.19%0.22%0.24%0.27%0.03%0.01%管理费用15.2018.5617.8817.5418.646.25%22.64%管理费用率2.12%2.81%2.39%2.33%2.50%0.17%0.38%财务费用3.7410.138.086.637.8718.63%110.17%财务费用率0.52%1.53%1.08%0.88%1.05%0.17%0.53%研发费用3.564.323.284.063.97-2.15%11.38%研发费用率0.50%0.65%0.44%0.54%0.53%-0.01%0.03%期间费用24.3734.2930.8530.0432.498.16%33.33%期间费用率3.40%5.18%4.12%3.98%4.35%0.37%0.95%资产减值损失0.98-0.98-0.01-0.10-0.25--投资净收益9.86-2.445.349.6910.538.63%6.72%营业利润64.3657.9382.0375.3985.7913.78%33.29%利润总额63.0751.1681.1074.3583.9512.90%33.11%归母净利润40.3733.7554.4248.6058.6320.63%45.22%扣非净利润38.9936.0853.6942.8655.5229.53%42.41% 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 公司点评 来源：公司公告、中泰证券研究所 紫金矿业卡莫阿铜业（44.98%）：4312万吨@2.54%；巨龙铜矿（50.1%）：1890.64万吨@0.33%；塞尔维亚紫金矿业（100%）：上矿带145万吨@2.63%；下矿带1855万吨@0.16%；塞尔维亚紫金铜业（63%）：1079万吨@0.45%；科卢韦齐铜矿（72%）：铜资源量240.47万吨@3.91%；多宝山（100%）：249万吨@0.43%；福建紫金山铜金矿（100%）：125万吨@0.47%；新疆阿舍勒铜矿（51%）：56万吨@1.9%；白河铜矿（51%）：1131万吨@0.47%；苏里南罗斯贝尔金矿（95%）：217吨@1.11克/吨；山西紫金义兴寨金矿（100%）：114吨@1.86克/吨；新疆萨瓦亚尔顿金矿（70%）：60吨@2.58克/吨；海域金矿（44%）：562吨@4.18克/吨；武里蒂卡金矿（69.28%）：322吨@6.61克/吨；塔吉克斯坦泽拉夫尚（70%）：104吨@1.86克/吨；澳大利亚诺顿金田（100%）：366吨@0.9克/吨；陇南紫金（84.22%）：145吨@2.07克/吨；塞尔维亚紫金矿业（100%）：上矿带76吨@1.37克/吨；下矿带385吨@0.16克/吨；珲春紫金曙光金矿（100%）：16吨@0.29克/吨；圭亚那奥罗拉金矿（100%）：187吨@2.54克/吨；奥同克左岸金矿（60%）：50吨@4.15克/吨；波格拉金矿（47.5%）：331吨@4.02克/吨；上杭县财政局闽西兴杭国有资产投资经营有限公司23.11%100%铜：2022年总资源量7372万吨，2023年矿产铜产量规划95万吨，其中2023年前三季度矿产铜产量75.