三季度业绩略有承压，看好行业底部企稳需求修复

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2023年11月02日买入国茂股份（603915.SH）三季度业绩略有承压，看好行业底部企稳需求修复核心观点公司研究·财报点评机械设备·通用设备证券分析师：吴双证券分析师：王鼎0755-819813620755-81981000wushuang2@guosen.com.cnwangding1@guosen.com.cnS0980519120001S0980520110003基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价16.40元总市值/流通市值10861/10724百万元52周最高价/最低价24.62/15.57元近3个月日均成交额58.09百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《国茂股份（603915.SH）-业绩略有承压，行业底部企稳有望复苏向上》——2023-08-31《国茂股份（603915.SH）-上半年业绩短期承压，多产品线拓展顺利》——2022-08-292023年前三季度收入同比下降1.12%，归母净利润同比下降8.59%。2023年前三季度实现营收20.11亿元，同比下降1.12%；归母净利润2.66亿元，同比下降8.59%。单季度看，三季度实现营收6.72亿元，同比下降2.16%；归母净利润0.95亿元，同比下降14.44%。业绩下滑主要系：1）收入端制造业下游需求复苏慢于预期；2）利润端存货减值增多，投资收益减少。盈利能力略有承压。2023年前三季度毛利率/净利率分别为26.17%/13.15%，同比变动+0.13/-1.09个pct，其中单三季度毛利率为25.57%，同比下滑0.48个pct，主要系市场需求不及预期，产品竞争激烈，价格略有下滑；销售/管理/研发/财务费用率分别为3.07%/3.71%/4.73%/-0.77%，同比变动+0.21/+0.03/+0.28/-0.31个pct，费用支出基本稳定。减速机下游行业分布广泛，整体承压背景下公司保持稳健。从产品系列看，a、公司模块化减速机、工业齿轮箱产品在市场承压的环境下展现出韧性，市场份额稳步提升，发货额同比均有所增加；b、硬齿面减速机因与房地产行业市场需求的关联度较大，发货额同比下滑幅度较大；c、摆线针轮减速机受中小客户需求疲软的因素影响，发货额同比下滑较为明显；d、工程机械事业部受益于新产品、新业务的顺利拓展，其生产的各系列行星减速机发货总额同比快速增加，为公司带来新的业务增量；e、重载事业部通过技术攻关及工艺改进，其生产的中大型非标类减速机以优异的品质在冶金、石油开采等行业不断取得新增订单，销售同比亦有较快增长。通用减速机主业稳步发展，增量业务持续拓展。1）通用减速机业务：以降本增效为目的，以精益管理为手段，持续夯实经营质量。2）捷诺传动业务：定位为通用减速机领域的高端品牌，上半年已顺利搬迁至6.2万平方米的新工厂，在机器人领域ABB联合开发的变位齿轮箱新品样机等，为未来机器人业务蓄能，在锂电、港机等领域业务实现突破。3）工程机械传动业务：是公司由通用减速机向专用减速机领域延伸发展的重要举措，传统塔机领域公司份额持续提升，在海工领域针对性的新产品放量明显，截至目前已获得千万级的增量订单，同时针对欧式起重机开发的减速机新品目前已批量出货，在客户端逐步替换某外资品牌。风险提示：宏观经济下滑风险；行业竞争加剧；原材料价格上涨。投资建议：我们下调公司2023-2025年归母净利润为3.88/5.29/6.34亿元(前值4.84/6.05/7.48亿元），对应PE为28/21/17倍，维持“买入”评级。盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入(百万元)2,9442,6972,7673,3534,088(+/-%)34.8%-8.4%2.6%21.2%21.9%净利润(百万元)462414388529634(+/-%)28.7%-10.4%-6.2%36.3%19.8%每股收益（元）0.980.620.590.800.96EBITMargin16.0%15.0%14.6%15.4%15.3%净资产收益率（ROE）15.6%12.7%11.0%13.5%14.6%市盈率（PE）16.826.228.020.517.1EV/EBITDA16.623.023.319.016.5市净率（PB）2.633.323.072.782.49资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2图1：国茂股份2023年前三季度营业收入同比下降1.12%图2：国茂股份2023年前三季度归母净利润同比下降8.59%资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：国茂股份毛利率短期承压图4：国茂股份期间费用率有所提升资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：国茂股份研发费用率有所提升图6：国茂股份ROE继续下降资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3表1：可比公司估值表(（截至2023年11月1日）公司投资评级市值（亿元）股价（元）EPSPE2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E双环传动未评级229.4326.900.680.931.231.5839.5628.9221.8717.03绿的谐波买入207.47123.000.920.891.251.66133.70138.2098.4074.10恒立液压买入742.5555.381.752.002.392.9031.6527.6923.1719.10平均值68.3064.9447.8136.74国茂股份买入108.6116.400.620.730.921.1126.4522.4717.8314.77资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理及预测注：未评级公司系WIND一致预期 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4财务预测与估值资产负债表（百万元）202120222023E2024E2025E利润表（百万元）202120222023E2024E2025E现金及现金等价物80194494411411457营业收入29442697276733534088应收款项321304312378460营业成本21461976203624502989存货净额718585607732897营业税金及附加1525253137其他流动资产607578593719876销售费用93757894115流动资产合计31973016306135744295管理费用10898100119143固定资产9781080115912601347研发费用113120125143180无形资产及其他168205198191183财务费用(6)(14)(29)(37)(45)投资性房地产186141141141141投资收益5346353132长期股权投资181201221241262资产减值及公允价值变动(7)(26)(38)00资产总计47084643478054086228其他收入(119)(106)(125)(143)(180)短期借款及交易性金融负债123422营业利润516452429585701应付款项1335979101612241500营业外净收支73000其他流动负债355312324391478利润总额522455429585701流动负债合计16921293137316171980所得税费用6243435970长期借款及应付债券00(230)(230)(230)少数股东损益(2)(2)(2)(3)(3)其他长期负债577288103119归属于母公司净利润462414388529634长期负债合计5772(142)(127)(111)现金流量表（百万元）202120222023E2024E2025E负债合计17491365123114901869净利润462414388529634少数股东权益68753资产减值准备419522股东权益29543269354139124356折旧摊销102128115133147负债和股东权益总计47084643478054086228公允价值变动损失7263800财务费用(6)(14)(29)(37)(45)关键财务与估值指标202120222023E2024E2025E营运资本变动(241)(142)24(23)(24)每股收益0.980.620.590.800.96其它(5)(20)(6)(4)(4)每股红利0.250.210.180.240.29经营活动现金流329424564637756每股净资产6.244.945.355.916.58资本开支0(212)(229)(229)(229)ROIC21.67%17.23%16%20%23%其它投资现金流(150)145000ROE15.64%12.66%11%14%15%投资活动现金流(304)(87)(249)(249)(249)毛利率27%27%26%27%27%权益性融资00000EBITMargin16%15%15%15%15%负债净变化00(230)00EBITDAMargin19%20%19%19%19%支付股利、利息(116)(141)(117)(159)(190)收入增长35%-8%3%21%22%其它融资现金流(93)8832(32)0净利润增长率29%-10%-6%36%20%融资活动现金流(326)(193)(315)(191)(190)资产负债率37%30%26%28%30%现金净变动(302)1440197316股息率1.1%1.3%1.1%1.5%1.8%货币资金的期初余额11028019449441141P/E16.826.228.020.517.1货币资金的期末余额80194494411411457P/B2.63.33.12.82.5企业自由现金流0139273345457EV/EBITDA16.623.023.319.016.5权益自由现金流0227101347497资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。国信证券投资评级投资评级标准类别级别说明报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6到12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数（000300.SH）作为基准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准；香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准；美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数（IXIC.GI）为基准。股票投资评级买入股价表现优于市场代表性指数20%以上增持股价表现优于市场代表性指数10%-20%之间中性股价表现介于市场代表性指数±10%之间卖出股价表现弱于市场代表性指数10%以上行业投资评级超配行业指数表现优于市场代表性指数10%以上中性行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间低配行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。