2023年Q3基金仓位解析（二）：当前筹码结构透露出那些线索？

投资策略 证券研究报告|市场策略研究 2023年11月02日 当前筹码结构透露出那些线索？——2023年Q3基金仓位解析（二） 前言：2023年以来，存量博弈一直是绕不开的资金面“困境”，也使得传统的基金重仓股接连成为“抽血”对象；同时，基金产品风格固化&“标签化”的特征越 发明显，各类基金的调仓差异与分歧也在加大。本篇报告我们沿用前期基金分类与增减持跟踪的新范式，打开“显微镜”跟踪各类基金的持仓动向，对筹码结构进行更为完备的解读与展望。 1、三季度市场明显回调，各类基金如何应对？三季度大盘震荡下挫，基金规模整体缩量，但落脚筹码“腾挪”的观测，除整体法的看点梳理外，我们更关心的应是各类基金在三季度如何应对？以及各类基金的增减持意愿的共识与分歧又在哪里？综合主动增减持的幅度与意愿两个视角，大致可以梳理出以下几个新增看点： 看点一：横向比较看，医药生物、非银金融、电子增持共识较强，新能源减持共识仍强，分歧更多体现在食品饮料、计算机。获各类基金同步增持居多的行业主要涵盖非银金融、医药生物和电子，遭各类基金同步减持的主要体现在电力设备。而分歧主要集中在食品饮料和计算机，其中食品饮料仅遭泛消费基金减持，而其余类型基金普遍有所增持；计算机仅获新能源基金与其他制造业基金一定幅度的增持，而 遭到其余各类基金的同步减持。 看点二：交叉验证下，潜在的较强增持或体现在轻工与纺服，潜在较强的减持意愿或体现在机械。结合主动增减持幅度与净增持频次两个维度交叉验证，轻工制造与纺织服饰，仓位视角整体呈现净减持，但净加仓频次呈现一定的增持意愿；同时在机械设备中，仓位视角呈现小幅净增持，但净加仓频次呈现一定的减持意愿，这就涉及到可能较多小规模基金其实对轻工与纺服存在一定较强的增持意愿，而对机械存在一定较强的减持意愿。 作者 分析师张峻晓 执业证书编号：S0680518110001邮箱：zhangjunxiao@gszq.com 分析师�程锦 执业证书编号：S0680522070004邮箱：wangchengjin@gszq.com 相关研究 1、《投资策略：挖掘出口链的阿尔法：从全局到结构 2023-10-31 2、《海外市场：关注硬件机会——2023年11月海外金股推荐》2023-10-31 3、《投资策略：11月策略观点与金股推荐：形势正在好转》2023-10-31 4、《投资策略：形势正在好转：几个积极变化——策略周报（20231029）》2023-10-29 5、《投资策略：市场回顾（10月3周）——核心消费带动指数反弹》2023-10-29 看点三：重仓股承压之下，“抛压”或更多来自对应类型的基金内部。结合电力设备与食品饮料两个重点行业看，较为明显的主动减持分别集中在新能源基金与非 医药消费基金，而其他类型基金实则主动减持的幅度均相对较弱。这种现象背后可能隐含一点信息，那就是重仓行业的悲观情绪目前或更多来自对应类型的基金内部，但全行业比较视野内的悲观情绪似乎已有所淡化，甚至是行业比较思维下的性价比已有所体现，尤其是食品饮料的净加仓频次已经明显居前。 2、筹码结构角度看，哪些方向更值得关注？落脚当下，存量博弈“困境”尚未扭转，低拥挤仍是提升胜率的重要保障。而考虑到各类“标签化”基金的仓位已大致固化在某些领域，全行业配置型基金的仓位结构及历史经验则将更具参考意义，且后市更需要优先关注的行业应沿着“仓位低拥挤+增持意愿抬升”的线索交叉寻找：一级行业中应优先关注医药、轻工制造、银行和非银金融，细分行业应优先关注生物制品、光学光电子、元件、家具用品、广告营销、股份制银行、保险、证券等。 风险提示：1、基金统计样本具有一定局限性；2、统计方法可能存在一定误差。 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一、三季度市场明显回调，各类基金如何应对？3 二、筹码结构角度看，哪些方向更值得关注？6 风险提示7 图表目录 图表1：2023Q3各类主动偏股基金主动增减持幅度测算4 图表2：2023Q3各类主动偏股基金主净加仓频次统计（单位：次）5 图表3：2023Q3各类主动偏股基金仓位6 图表4：2023Q3各类主动偏股基金仓位所处历史分位7 前言：2023年以来，存量博弈一直是绕不开的资金面“困境”，也使得传统的基金重仓股接连成为“抽血”对象；同时，基金产品风格固化&“标签化”的特征越发明显，各类 基金的调仓差异与分歧也在加大。本篇报告我们沿用前期基金分类与增减持跟踪的新范式，打开“显微镜”跟踪各类基金的持仓动向，对筹码结构进行更为完备的解读与展望。 一、三季度市场明显回调，各类基金如何应对？ 三季度大盘震荡下挫，资金面持续承压，基金规模整体缩量，但落脚筹码“腾挪”的观测，除整体法的看点梳理外（详见报告《三季度基金调仓�大看点——2023年Q3基金仓位解析（一）》），我们更关心的应是各类基金在三季度如何应对市场回调？以及各类基金的增减持意愿的共识与分歧又在哪里？ 主动基金如何“分类”？基于稳定的重仓偏好。关于基金分类，单纯依靠基金命名往往只能识别少量主题基金和行业基金，且产品命名对持仓并无必然限制，因此，我们选择 从实际持仓入手，从基金产品的稳定持仓偏好对基金加以分类。依据产品的对大类板块的稳定持仓特征，我们将主动偏股基金分成六大类：泛消费基金、泛制造基金、TMT基金、泛金融基金、泛稳定基金和全行业配置型基金（标记为全行业），其中根据行业的稳定重仓，又可以细化为新能源基金、医药基金、军工基金等。落脚筹码“腾挪”的观测看，剔除了存在稳定偏好的其他类型基金后，全行业配置型基金的轮动经验较简单的整体法应更具参考价值。 基金增减持意愿如何刻画？仓位变动为主，频次变动为辅。我们在基金增减持意愿观测角度采用两个视角并行：其一，从仓位变动角度，尝试剔除行业涨跌幅带来的被动调仓，刻画各类基金主动加减仓的行为与幅度，具体观测指标为“主动增减持幅度”；其二，从 重仓股频次角度，我们重点提炼各个基金的重仓股位次变动中隐含的增减持信号，具体观测指标为“净增持频次”。相较而言，方法一（仓位角度）的优势在于对涨跌带来的统计影响有所规避，方法二（频次角度）的优势则在于对基金规模带来的统计影响的有所规避，总体上二者可以仓位变动作为主要观测指标，以频次变动作为辅助验证。 （一）从主动增减持维度看，全行业配置型基金集中增持非银金融、食品饮料和基础化工，并减持电力设备、计算机和通信。结合主动增减持的测算看：其一，关于全行业基金，其增持方向主要集中在非银金融、食品饮料、基础化工、有色金属和医药生物，减 持方向主要集中在电力设备、计算机、通信、国防军工和传媒；其二，关于TMT基金，其增持方向主要集中在电子、轻工制造、医药生物，减持方向主要集中在计算机、通信、传媒；其三，关于其他制造业基金（在泛制造基金中剔除军工与新能源基金），其增持方向主要集中在医药生物、家用电器、计算机、电子和非银金融，减持方向主要集中在电力设备和有色金属；其四，关于非医药消费基金（在泛消费基金中剔除医药基金），其增持方向主要集中在煤炭、石油石化、汽车，减持方向主要集中在食品饮料、电力设备；其🖂，关于泛金融基金，其增持方向主要集中在非银金融、机械设备、汽车，减持方向主要集中在房地产、银行和交通运输；其六，关于泛稳定基金，其增持方向主要集中在公用事业和建筑装饰，减持方向主要集中在银行和交通运输。 图表1：2023Q3各类主动偏股基金主动增减持幅度测算 主动增减持幅度 TMT 基金 泛制造基金 泛消费基金 泛金融基金 泛稳定基金 全行业基金 新能源基金 军工其他制造医药基金业基金基金 非医药消费基金 非银金融食品饮料基础化工有色金属 0.23%0.35%0.10% 0.21%0.33%-1.01% 0.14%0.15%0.00% 0.31%-0.77%0.23% 1.77% -0.19% 0.00% 0.14% 0.00% 0.00% 0.00% -0.02% 1.02% 1.00% 0.65% 0.62% 0.17%-0.02% 0.61%0.02% -0.02%0.06% -0.15%-0.40% 0.51% 0.23% 0.12% -1.59% 0.02% 0.04% -0.06% -0.03% 0.14% -1.62% 0.04% 0.38% 医药生物 0.52%0.98%0.24%-0.05%0.28% 0.43% 0.29%0.28% 1.45% 0.05%0.35% 银行家用电器 0.11%0.06%0.07%-2.39% 0.05%0.85%0.21%-0.29% -5.58% 0.00% 0.40% 0.36% 0.01%0.01% 0.75%0.08% 0.09% 1.10% 0.00%0.10% 0.04%0.31% 汽车0.17% 0.83% 0.37% 0.90% -0.01% 0.33% 2.72% 0.01%-0.11%-0.03%0.60% 电子2.98% 0.63% 0.24% 0.00%0.00% 0.32% 1.04% 0.14% 0.52%-0.14%0.46% 机械设备 0.46%0.17% -0.02% 1.67% 0.39%0.32% 0.31%-1.07%0.29%0.00% -0.03% 煤炭石油石化建筑材料 0.02%0.00% 0.01%0.17% 0.50%0.05% 0.48% 0.47% -0.17% -0.06%0.17%0.25% -0.03%0.03%0.20% -0.21%0.12%0.13% 0.10%0.00% 0.16%0.00% -0.02%0.01% -0.06%0.00% 0.20%-0.01% 0.09%0.00% 0.75% 0.74% -0.26% 钢铁交通运输商贸零售社会服务 综合环保 纺织服饰农林牧渔 0.05%0.03%0.03%-0.04%0.00%0.11% 0.00%0.14%-0.05%-1.06%-5.12%0.08% 0.09%0.04%0.01%0.58%0.24%0.07% 0.04%0.16%-0.19%0.00%0.13%0.06% 0.00%0.00%0.00%0.00%0.00%0.01% -0.04%0.06%-0.02%0.02%0.17%-0.02% 0.05%0.06%0.02%0.03%0.00%-0.02% 0.03%0.07%0.00%0.00%0.01%-0.05% -0.01% 0.00% 0.09% 0.16% 0.00% 0.03% 0.09% 0.00% -1.65%0.35%0.00% 0.00%0.22%0.00% 0.00%0.02%0.00% -0.19%0.22%0.02% 0.00%0.00%0.00% 0.20%0.04%-0.05% 0.00%0.04%0.00% 0.01%0.10%0.00% 0.04% -0.08% 0.01% -0.31% 0.00% 0.00% 0.03% 0.00% 轻工制造 0.88% 0.00%-0.06%0.76% 0.23%-0.07% -0.01% 0.00%-0.02%0.03%-0.10% 美容护理 -0.05%0.00%-0.32%0.00%0.00%-0.08% 0.00% -0.14%0.02% -0.02% -0.49% 建筑装饰 -0.09% 0.17% 0.02% -0.21% 2.83% -0.11% 0.42% 0.15% 0.03% 0.00% 0.03% 房地产 0.14% 0.08% -0.05% -3.00% -1.78% -0.14% -0.14% 0.00% 0.19% -0.01% -0.08% 公用事业 -0.04%-0.01%0.04% 0.00%9.20%-0.30%0.06%-0.19%-0.04%0.03% 0.04% 传媒-1.10% 0.00%0.03%0.00% -0.39%-0.41% -0.01% 0.26%-0.04%0.12%