2023年1~9月销售业绩点评：Q3生猪出栏放量，产能稳步提升

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023年11月1日 公司研究 Q3生猪出栏放量，产能稳步提升 ——新五丰（600975.SH）2023年1-9月销售业绩点评 买入（首次） 事件：公司发布1-9月销售简报，2023年1-9月份，公司生产生猪207.93万头（其中活猪销售202.2万头，以肉品销售5.73万头），生产量同比增加57.67%，其中2023年第三季度，公司生产生猪79.59万头，环比增加20.34%。 点评： Q3生猪出栏提速，产能稳步提升：2023前三季度出栏生猪207.93万头，三季度公司生猪出栏大幅提速，单季度出栏近80万头，环比增加20.34%。存栏方面，公司采取以租赁为主、自建及改造为辅的扩张模式，持续大力推进养殖项目布局，截至2023年6月末，公司种畜存栏数量为27.4万头，其中能繁母猪存栏数量为19.8万头。产能储备方面，通过收购天心种业以及新建项目的逐步交付，公司产能大幅提高。2023H1公司交付母猪场3个，新增母猪存栏规模18000头，交付肥猪场16个，新增年出栏肥猪产能近40万头。根据公司三季报披露情况，固定资产稳步提升，新建产能持续交付。此外，子公司天心种业发展动力充足，预计2023年底优质原种母猪可达10万头，生猪产能达到300万头。整体来看，公司产能储备丰富，产能利用率仍有提升空间，未来摊销成本将逐步降低，完全成本有望持续改善。 猪价走低，行业产能去化加速：生猪价格持续走低，根据涌益咨询数据，上周（10.20-10.26）15公斤仔猪出栏均价下跌至208元/头，商品猪价格跌至15.11元/公斤，随着仔猪和商品猪亏损不断加深，市场对明年猪价预期低迷，行业对后市信心不足将驱动产能去化加速，表现为近期养户淘汰母猪积极性提升，10月底各省淘汰母猪价格跌至全年最低点，河南等养猪大省最低价格达到2.7元/斤。 首次覆盖给予“买入”评级：公司作为我国生猪养殖龙头之一，布局生猪全产业链，通过并购重组以及募投项目积极扩充产能，随着2024年景气周期到来，公司有望充分释放业绩弹性。我们预计2023-2025年公司的归母净利润分别是-4.67/8.41/12.04亿元，对应EPS为-0.37/0.67/0.95元，给予2024年行业平均19倍PE，对应目标价12.73元/股，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：猪价不及预期，生猪出栏量不及预期，爆发大规模动物疫病。 公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 2,003 4,932 7,067 11,148 12,195 营业收入增长率 -26.47% 146.26% 43.29% 57.74% 9.39% 净利润（百万元） -280 -76 -467 841 1,204 净利润增长率 -199.13% - - - 43.14% EPS（元） -0.35 -0.09 -0.37 0.67 0.95 ROE（归属母公司)（摊薄） -13.17% -2.83% -21.07% 27.53% 28.27% P/E - - - 15 11 P/B 3.9 3.1 5.9 4.3 3.0 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-10-31，2021、2022年股本8.05亿股，2023-2025股本12.61亿股 当前价/目标价：10.30/12.73元 作者 分析师：李晓渊 执业证书编号：S0930523100002 021-52523881 lixiaoyuan@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 12.61 总市值(亿元)： 127.26 一年最低/最高(元)： 6.74/13.45 近3月换手率： 91.35% 股价相对走势 -10%16%42%68%94%10/2202/2304/2307/23新五丰沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 19.96 10.84 45.84 绝对 16.92 0.20 44.14 资料来源：Wind 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 新五丰（600975.SH） 表1：可比公司估值表 公司名称 总市值（亿元） 收盘价（元） EPS（元） PE（X） 10月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 新希望 461.85 10.16 -0.32 0.01 0.88 1.55 - 1016 12 7 唐人神 96.44 6.73 0.1 -0.34 0.55 0.83 67 - 12 8 神农集团 110.94 21.13 0.49 -0.05 0.88 1.51 43 - 24 14 大北农 289.24 6.99 0.01 -0.05 0.24 0.32 699 - 29 22 行业均值 270 1016 19 13 资料来源：wind一致预期，光大证券研究所测算 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 新五丰（600975.SH） 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 2,003 4,932 7,067 11,148 12,195 营业成本 1,976 4,609 7,010 9,515 10,295 折旧和摊销 121 279 312 321 331 税金及附加 7 10 18 30 29 销售费用 27 26 66 105 97 管理费用 104 156 277 456 454 财务费用 62 191 114 170 158 研发费用 16 24 21 33 37 投资收益 1 24 7 30 20 营业利润 -287 -25 -444 872 1,243 利润总额 -297 -45 -465 851 1,223 所得税 -2 4 -2 4 6 净利润 -294 -49 -462 847 1,217 少数股东损益 -14 27 4 6 12 归属母公司净利润 -280 -76 -467 841 1,204 EPS(元) -0.35 -0.09 -0.37 0.67 0.95 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 -530 45 -1,300 530 1,545 净利润 -280 -76 -467 841 1,204 折旧摊销 121 279 312 321 331 净营运资金增加 46 366 1,502 1,245 261 其他 -417 -525 -2,647 -1,877 -252 投资活动产生现金流 -295 -404 -317 -299 -310 净资本支出 -285 -250 -280 -330 -330 长期投资变化 124 337 0 0 0 其他资产变化 -133 -490 -37 31 20 融资活动现金流 1,390 -221 1,862 238 -1,115 股本变化 152 0 456 0 0 债务净变化 837 995 1,933 326 -977 无息负债变化 1,612 3,008 -125 459 154 净现金流 565 -580 245 469 120 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产 5,407 10,085 11,431 13,063 13,457 货币资金 833 567 812 1,281 1,401 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收账款 93 61 165 286 249 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 12 105 74 141 181 存货 874 1,538 2,372 3,243 3,514 其他流动资产 29 48 62 89 96 流动资产合计 1,939 2,423 3,757 5,380 5,774 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 124 337 337 337 337 固定资产 551 1,310 1,513 1,716 1,896 在建工程 184 555 510 495 484 无形资产 107 165 192 218 243 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 69 54 97 97 97 非流动资产合计 3,468 7,662 7,674 7,683 7,682 总负债 3,176 7,178 8,987 9,772 8,948 短期借款 715 647 2,066 1,699 77 应付账款 140 376 430 678 735 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 1 3 6 9 10 流动负债合计 1,262 2,009 3,136 3,201 1,718 长期借款 357 1,332 1,971 2,610 3,249 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 32 94 136 218 239 非流动负债合计 1,914 5,169 5,851 6,571 7,231 股东权益 2,231 2,907 2,444 3,292 4,508 股本 805 805 1,261 1,261 1,261 公积金 1,236 1,412 956 1,040 1,160 未分配利润 87 193 -273 484 1,568 归属母公司权益 2,127 2,681 2,215 3,056 4,261 少数股东权益 103 225 230 235 248 盈利能力（%） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛利率 1.4% 6.5% 0.8% 14.6% 15.6% EBITDA率 6.0% 9.9% 0.5% 12.6% 13.8% EBIT率 -0.1% 4.0% -4.0% 9.7% 11.1% 税前净利润率 -14.8% -0.9% -6.6% 7.6% 10.0% 归母净利润率 -14.0% -1.5% -6.6% 7.5% 9.9% ROA -5.4% -0.5% -4.0% 6.5% 9.0% ROE（摊薄） -13.2% -2.8% -21.1% 27.5% 28.3% 经营性ROIC -0.1% 4.5% -4.4% 14.5% 17.6% 偿债能力 2021 2022 2023E 2024E 2025E 资产负债率 59% 71% 79% 75% 66% 流动比率 1.54 1.21 1.20 1.68 3.36 速动比率 0.84 0.44 0.44 0.67 1.32 归母权益/有息债务 1.67 1.18 0.53 0.68 1.20 有形资产/有息债务 4.15 4.36 2.67 2.83 3.71 资料来源：Wind，光大证券