主业稳健增长，扣非利润高增--2023年三季度业绩点评

2023年11月1日 主业稳健增长，扣非利润高增 --2023年三季度业绩点评 核心观点： 分析师 ⚫差 异 化 渠 道 红 利 叠 加 低 温 高 端 产 品 势 能 推 动主 业 稳 健增 长 。23Q3报 表 端 收入 增 速 环 比 放 缓 主 要 受 供 应 链 等 其 他 业 务 影 响 ， 实 际 上乳 品主 业收 入 维 持稳健增 长。分 产 品 看 ，高 品 质 鲜 奶 符 合 消 费 分 级 趋 势 下 消 费 者 对 健 康 产 品 的 追求 ， 公 司 鲜 奶 品 类 保 持 较 快 增 长 ，24小 时 系 列、今 日 鲜 奶 铺实 现 高 增，并 且高 端 化 产 品 表 现 更 优。分子 公 司看 ，华 东 地 区 及 雪 兰 、南 山 、华 西 等实 现 较 快增 长，并 且 盈 利 能 力亦 有 改 善。分 渠 道 看 ，现 磨咖 啡 、DTC渠 道 红 利 持 续 释放 ， 且 差 异 化 渠 道 受 液 奶 促 销 冲 击 相 对 较 小。 ⚫产 品 结 构 优 化+成 本 压 力 减 弱，扣 非 净 利 率同 比显 著 提 升。归 母 净 利 率 ：23Q3为5%，同 比+0.5pcts， 剔 除资 产 处 置 损 失（ 淘 汰 奶 牛 ）等 因 素 后 ，23Q3扣 非 归 母 净 利 率 同 比+1.7pcts。具 体 拆 分 ，毛 利 率 ：23Q3为26.4%，同 比+2.2pcts，主 要 得 益 于产 品 结 构 优 化 与原 奶成 本下 降。销 售 费 用 率 ：23Q3为14%， 同 比+0.4pcts，主 要 系公 司加 大 品 牌推 广力 度， 如9月鲜 奶 铺 与 永 乐 宫 联 名， 进 行国 潮 营 销 创 新，但 环 比Q2下 降，主 要 系 减 小 促 销力 度。管 理 费 用 率 ：23Q3为4.2%， 同 比+0.1pcts， 主 要 归 因 于规 模 效 应 与 数 字 化 带 来内 部 效 率 提 升。 ⚫结 构 升 级+差 异 化 竞 争+内 部 提 效 ，“ 鲜 战 略 ” 下 盈 利 能 力 持 续 提 升 。短 期看 ，预 计23Q4业 绩 延 续 较 快 增 长 ， 主 要 系 ：1） 差 异 化 品 类 叠 加 渠 道 红 利 仍存 ，推 动 收 入 端 稳 健 增 长 ；2）鲜 奶 、高 端 奶 占 比 提 升 ， 叠 加 原 奶 、包 材 价 格高 位 回 落 ，公 司 毛 利 率 有 望 改 善 ；3）供 应 链+数 字 化+管 理 提 效 ，推 动 管 理 费用 率 下 降 。长 期 看 ，预 计 行 业未 来 趋 势 为 低 温 奶 与 常 温 奶 并 存 ，公 司 将 凭 借内部整 合提 效+多 品 牌 战 略+产 品 创 新 等 多 项 优 势 享 受低 温品 类 红 利 。 ⚫投 资 建 议：预 计2023-2025年 归 母 净 利 润 为4.4/6.3/8.1亿 元 ， 同 比+22.7%/42.0%/28.3%，EPS为0.51/0.73/0.93元 ，PE为26/18/14X。考 虑 到 公 司业 绩 表 现 在 行 业 内 领 先 ， 并 且PE处 于 历 史 底 部 区 间 ， 维 持 “ 推 荐 ” 评 级。 资料来源：中国银河证券研究院 ⚫风 险 提 示 ：竞 争 超 预 期的 风 险， 需 求 下 滑的 风 险， 食 品 安 全风 险。 相关研究 分析师承诺及简介 刘 光 意 ，食 品 饮 料 行 业 分 析 师 ：经 济 学 硕 士 ，2020年 加 入 民 生 证 券 研 究 院 ，2022年 加 入 中 国 银 河 证 券 研 究 院 ，重 点 覆 盖 非 酒类 板 块 （ 餐 饮 供 应 链 、 调 味 品 、 速 冻 与 预 制 菜 、乳 品 饮 料 、 零 食等 ）， 擅 长 通 过 历 史 复 盘 与 海 外 比 较 视 角 深 度 挖 掘 行 业 投 资 价 值。 评级标准 未 来6-12个 月 ， 行 业 指 数 相 对 于 基 准 指 数 （ 沪 深300指 数 ）推 荐 ： 预 计 超 越 基 准 指 数 平 均 回 报20%及 以 上 。谨 慎 推 荐 ： 预 计 超 越 基 准 指 数 平 均 回 报 。中 性 ： 预 计 与 基 准 指 数 平 均 回 报 相 当 。回 避 ： 预 计 低 于 基 准 指 数 。 公 司 评 级 体 系 未 来6-12个 月 ， 公 司 股 价 相 对 于 基 准 指 数 （ 沪 深300指 数 ）推 荐 ： 预 计 超 越 基 准 指 数 平 均 回 报20%及 以 上 。谨 慎 推 荐 ： 预 计 超 越 基 准 指 数 平 均 回 报 。中 性 ： 预 计 与 基 准 指 数 平 均 回 报 相 当 。回 避 ： 预 计 低 于 基 准 指 数 。 免责声明 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ，并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ，并 非 作 为 买 卖 、认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断 。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料 来 源 是 可 靠 的 ，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正 ，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性 。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断 ，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告 ，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 银 河 证 券 不 对 其 内 容 负责 。 链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与 、投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易 ，或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系 ，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 。除 非 另 有 说 明 ，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券 。未 经 银 河 证 券 书面 授 权 许 可 ，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发 、转 载 、翻 版 或 传 播 本 报 告 。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发的 本 公 司 证 券 研 究 报 告 。 本 报 告 版 权 归 银 河 证 券 所 有 并 保 留 最 终 解 释 权 。 联系 机构请致电：深广地区：程曦0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn苏一耘0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn上海地区：陆韵如021-60387901 luyunru_yj@chinastock.com.cn李洋洋021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn北京地区：田薇010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn唐嫚羚010-80927722 tangmanling_bj@chinastock.com.cn