第三季度收入同比增长6%，实际盈利水平改善

Q3收入实现同比、环比增长，盈利水平环比小幅修复但仍承压。公司是全球第二大色纺纱龙头生产商。2023第三季度，收入18.7亿，同比上升6%，环比Q2上升8%，归母净利润2.80亿，同比上升7%，扣非净利润亏损0.9亿。 Q3毛利率3.6%，表观环比下降12.7百分点，实际上Q2有较多的存货跌价转回体现在毛利上，同口径下Q3毛利率环比二季度小幅改善。今年公司毛利率较低主要由于今年市场环境不佳且竞争激烈，同时消费降级环境下导致毛利率较高的色纺纱订单显著缩减，毛利率较低的坯纱占比提升。Q3期间费用率10.8%，同比小幅下降。另有投资收益4.3亿，其中大部分为两个工厂的股权处置收益。Q3归母净利率15.0%，同比小幅提升。 展望：销量恢复势头向好，关注价格修复拐点，中长期越南扩张贡献增长。 1）今年以来收入环比改善趋势明确，主要由销量增长贡献，实际上价格和盈利水平仍然承压，目前看海外品牌库存去化已进入尾声，行业至暗时刻已过，短期关注价格修复拐点的出现对盈利的贡献。2）中长期看，公司在越南计划扩张39万锭纱线，其中8万锭纱线已于2022年8月投产，剩余产能将陆续投产，越南相比国内具有低关税、低人工成本和低贸易壁垒的优势，在国际品牌对服装原材料溯源要求趋严的背景下，越南的产能呈现供不应求状态并拥有较高的溢价，看好公司海外扩张贡献业绩增长。 风险提示：疫情反复、原料价格大幅波动、订单需求不及预期、系统性风险。 投资建议：短期关注价格修复拐点，中长期海外扩张成长潜力大。公司早期在越南布局纱线产能，目前形成低成本和低贸易壁垒优势，在越南积极扩张产能有望进一步提升盈利能力。我们预计行业景气度将延续逐季回升趋势，明年经营环境回暖叠加新产能达产后盈利效益有望加速释放。由于行业竞争加剧对盈利水平影响超出预期，下调盈利预测，预计2023~2025年净利润为5.9/7.6/9.8亿元（原8.0/11.1/12.4亿元），同比变动-63%/+29%/+30%。 每股净资产6.9、7.2、7.6元，由于经营压力仍然较大，下调目标价至6.2-6.8元（原为7.0-7.4元），对应2023年0.9-0.95xPB，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 图1：公司季度营业收入及增长（亿元，%） 图2：公司季度归母净利润及增长（亿元，%） 图3：公司季度利润率水平 图4：公司季度费用率水平 图5：公司季度营运资金周转天数 图6：公司季度资本开支（百万元） 盈利预测下调说明 第三季度收入表现良好，其中主要由销量贡献，由于销量表现好于预期，因此小幅上调收入预期。但是由于市场竞争加剧，价格及盈利情况不及预期，导致毛利率较大幅度低于预期，从近期跟踪情况看公司的盈利水平回升力度仍然不足，因此对毛利率做了一定程度下调。 综上所述 ， 我们预计2023-2025年收入分别为70.5/80.1/87.0亿元 （ 原为67.9/74.0/80.6亿元），同比变动+1%/+13%/+8%，毛利率分别为9.2%/16.5%/18.3%（原为19.0%/23.8%/23.8%），净利润分别为5.9/7.6/9.8亿元（原为8.0/11.1/12.4亿元），同比变动-63%/+29%/+30%。 图7：盈利预测假设分拆 投资建议：短期关注价格修复拐点，中长期海外扩张成长潜力大 公司早期在越南布局纱线产能，目前形成低成本和低贸易壁垒优势，在越南积极扩张产能有望进一步提升盈利能力。我们预计行业景气度将延续逐季回升趋势，明年经营环境回暖叠加新产能达产后盈利效益有望加速释放。由于行业竞争加剧对盈利水平影响超出预期，下调盈利预测，预计2023~2025年净利润为5.9/7.6/9.8亿元（原8.0/11.1/12.4亿元），同比变动-63%/+29%/+30%。每股净资产6.9、7.2、7.6元，由于经营压力仍然较大，下调目标价至6.2-6.8元（原为7.0-7.4元），对应2023年0.9-0.95xPB，维持“买入”评级。 表1：盈利预测和财务指标 表2：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明