季报点评：2023Q3硅料盈利重回周期低位，N型和低成本产能助推公司穿越周期

分析师：唐俊男登记编码：S0730519050003tangjn@ccnew.com 021-50586738 ——大全能源(688303)季报点评 证券研究报告-季报点评 增持(维持) 发布日期：2023年10月31日 事件： 公司发布2023年三季度报告：前三季度，公司实现营业总收入128.78亿元，同比变化-47.81%；归属于上市公司股东的净利润51.15亿元，同比-66.09%。其中，第三季度，公司实现营业总收入35.53亿元，同比下降57.38%；归属于上市公司股东的净利润6.89亿元，同比下降87.61%。 点评： ⚫硅料价格疲软拖累公司业绩表现，第三季度盈利水平处近年来低点。2023年，受产业内周期性库存消耗叠加新增产能陆续释放的影响，国内多晶硅供给量大幅增加，进而导致多晶硅价格的快速回落。受此影响，公司2023年前三季度和第三季度营业收入和归母净利润同比均大幅下滑。具体来看，前三季度，公司多晶硅产量13.68万吨，同比增长36.67%；多晶硅销量14.01万吨，同比增长27.93%；单位销售均价91.26元/千克，同比下滑59.26%；单位生产成本49.74元/千克，同比下滑15.09%。前三季度，公司销售毛利率和销售净利率45.88%、39.72%，分别同比下降28.10个和21.41个百分点。值得一提的是，2023年第三季度，公司多晶硅销售均价55.63元/千克，单位成本47.77元/千克，销售毛利率14.94%。公司盈利进入本轮周期的低位水平，未来将面临行业去库存、去产能的压力。 ⚫公司持续推进降本增效，N型产品快速放量。2022年底以来的多晶硅价格快速下跌给硅料厂商增加较大经营压力。公司采取系列降本措施叠加规模效应和硅粉价格下降，公司的生产成本呈现逐季降低趋势。2022Q1、Q2、Q3公司多晶硅单位成本分别达53.45、50.34、47.77元/千克。同时，TOPCon电池的快速起量带动N型硅料的快速增长需求。公司N型硅料产品稳定供货，销售占比迅速提升。N型硅料对杂质含量标准要求更高，销售均价显著高于P型产品。随着公司N型产品销售占比提升，有利于提高公司盈利能力。 相关报告 《大全能源(688303)中报点评：行业供需扭转影响公司业绩表现，龙头扩产巩固市场地位》2023-08-09 《大全能源(688303)中报点评：硅料生产量利齐升，产业链延伸巩固领先地位》2022-08-04《大全能源(688303)年报点评：硅料高景气拉动21年业绩高增，关注行业供需变化》2022-03-18 ⚫公司延期高纯多晶硅二期扩产项目，有利于阶段减缓行业供给和增加企业回旋能力。2023年10月，公司发布公告，受市场环境、供需关系等客观因素以及公司实际建设进度的影响，原计划于2023年底建成投产的年产10万吨高纯多晶硅项目实施周期有所放缓。项目达到预定可使用状态日期延期至2024年第二季度。目前多晶硅行业新增产能较多，产品价格进入行业成本区间，行业高成本产能面临亏损压力。公司放缓后续扩建项目有利于避免投产即面临生 联系人：马嶔琦电话：021-50586973地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼邮编：200122 产压力的窘境，增加企业应变能力。 ⚫硅料企业在周期低谷期回归成本和资金实力比拼。硅料生产过程中的能耗和物耗成为影响生产成本的重要因素。国内外不同电价和生产工艺的多晶硅生产成本差异明显，而内蒙、云南和新疆等低电价产能具备成本优势。中国有色金属协会硅业分会统计，1-9月份国内多晶硅产量共计100.99万吨，同比增长87.95%。国内多晶硅供给处于快速增长阶段。目前硅料价格低迷、资本市场融资收紧，预计对新增产能建设存在减缓影响。第一梯队企业有望凭借较低的生产成本和储备资金穿越硅下行周期，实现中长期市场份额提升。 ⚫投资建议：预计2023年、2024年、2025年归属于上市公司股东的净利润57.69亿、30.87亿、48.75亿元，对应每股收益2.69、1.44、2.27元，按照2023年10月30日35.98元/股收盘价计算，相应PE为13.38、25.00和15.83倍。公司作为国内硅料第一梯队生产企业，具备规模优势和成本优势，并持续推动硅料生产的降本增效，提升中长期市场份额且N型硅料放量满足市场需求，维持公司“增持”投资评级。 风险提示：行业扩产较快，竞争趋于激烈，产品价格持续低迷风险；全球装机需求不及预期风险。 资料来源：中国海关总署，中原证券 资料来源：国家能源局，中原证券 资料来源：公司公告，中原证券 资料来源：公司公告，中原证券 资料来源：公司公告，中原证券 资料来源：Wind，中原证券 财务报表预测和估值数据汇总 行业投资评级 强于大市：未来6个月内行业指数相对沪深300涨幅10％以上；同步大市：未来6个月内行业指数相对沪深300涨幅－10％至10％之间；弱于大市：未来6个月内行业指数相对沪深300跌幅10％以上。 公司投资评级 买入：未来6个月内公司相对沪深300涨幅15％以上；增持：未来6个月内公司相对沪深300涨幅5％至15％；谨慎增持：未来6个月内公司相对沪深300涨幅－10％至5％；减持：未来6个月内公司相对沪深300涨幅－15％至－10％；卖出：未来6个月内公司相对沪深300跌幅15％以上。 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券分析师执业资格，本人任职符合监管机构相关合规要求。本人基于认真审慎的职业态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑，独立、客观的制作本报告。本报告准确的反映了本人的研究观点，本人对报告内容和观点负责，保证报告信息来源合法合规。 重要声明 中原证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本报告由中原证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作并仅向本公司客户发布，本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告中的信息均来源于已公开的资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，也不保证所含的信息不会发生任何变更。本报告中的推测、预测、评估、建议均为报告发布日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收益可能会波动，过往的业绩表现也不应当作为未来证券或投资标的表现的依据和担保。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。本报告所含观点和建议并未考虑投资者的具体投资目标、财务状况以及特殊需求，任何时候不应视为对特定投资者关于特定证券或投资标的的推荐。 本报告具有专业性，仅供专业投资者和合格投资者参考。根据《证券期货投资者适当性管理办法》相关规定，本报告作为资讯类服务属于低风险（R1）等级，普通投资者应在投资顾问指导下谨慎使用。 本报告版权归本公司所有，未经本公司书面授权，任何机构、个人不得刊载、转发本报告或本报告任何部分，不得以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的刊载、转发，本公司不承担任何刊载、转发责任。获得本公司书面授权的刊载、转发、引用，须在本公司允许的范围内使用，并注明报告出处、发布人、发布日期，提示使用本报告的风险。 若本公司客户（以下简称“该客户”）向第三方发送本报告，则由该客户独自为其发送行为负责，提醒通过该种途径获得本报告的投资者注意，本公司不对通过该种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任。 特别声明 在合法合规的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问等各种服务。本公司资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告意见或者建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到潜在的利益冲突，勿将本报告作为投资或者其他决定的唯一信赖依据。