Q3扣非净利下滑主要为一次性费用影响

23Q3公司收入/归母净利/扣非归母净利为1.93/0.31/0.05亿元、同比增长-13.21%/4.20%/-74.57%，扣非净利低于市场预期，我们分析主要由于Q3并购暇步士存在咨询费，以及根据证券之星信息，Q3公司线上99大促销活动未达预期，以及存在加盟商返利计提等一次性影响，加回这些因素扣非净利基本同比持平。 23年前三季度公司实现收入/归母净利/扣非归母净利/经营现金流净额为7.17/1.27/0.74/-0.04亿元、同比增长-0.45%/22.33%/-11.79%/73.01%，扣非归母低于归母净利主要由于政府补助增加，23年前三季度政府补助为0.24亿元，同比增长176.22%。 分析判断: 收入下滑主要受线上影响。23Q3公司收入增速低于Q1、Q2（Q1/Q2收入增速为-0.3%/13.2%）,我们分析主要由于22Q3基数较高，我们分析由于线上消费场景转移线下，我们预计Q3线上收入下降，线下收入增长。 净利率提升主要由政府补助和投资收益贡献，扣非净利率下降受一次性费用影响。（1）2023Q3公司毛利率/归母净利率/扣非净利率为56.44%/16.10%/2.6%、同比提升-0.57/2.71/-6.4PCT，毛利率下降主要受 加盟商返利计提比例增加影响。归母净利率提升主要由于其他收益及投资净收益增长，扣非净利率下降则由于费用率提升7.5PCT；23Q3销售/管理/财务费用率分别为38.27%/11.37%/-0.59%、同比提高5.37/2.09/-0.76PCT。根据证券之星援引交流会信息，我们分析管理费用率提升主要由于收购暇步士带来律师费、咨询费等一次性费用；销售费用率提升主要由于推广赞助增加。其他收益/收入同比增加7.48PCT，主要是因为收到政府补助；投资净收益/收入增加3.57PCT，主要是因为购买的结构性存款及理财产品产生收益；公允价值变动收益/收入下降0.84PCT；资产减值损失/收入增加1.25PCT；所得税/收入增加0.95PCT。（2）2023前三季度公司毛利率/归母净利率为60.0%/17.8%、同比下降0.04/-3.32PCT，归母净利率增长主要由于期间费用率增长；前三季度销售/管理/财务费用率分别为34.91%/8.6%/%、同比增加1.03/1.5/-0.5PCT；其他收益/收入同比增加4.05PCT；投资净收益/收入增加1.16PCT；公允价值变动收益/收入增加1.36PCT；所得税/收入增加1.16PCT。 存货持平，周转天数增加。2023Q3期末公司存货为5.08亿元、同比下降0.01%，存货周转天数为451天、同比增加33天；应收账款为0.25亿元、同比下降19.97%，应收账款周转天数为12天、同比下降1天；应付账款为1.99亿元、同比下降8.93%，应付账款周转天数为197天、同比不变。 投资建议 我们分析，（1）Q3主要受一次性费用影响，并不妨碍公司中长期推荐逻辑；（2）短期来看，公司9月收购暇步士，Q4有望带来业绩增厚；（3）公司线下开店仍有空间，我们预计仅以2个授权品牌来看，中高端品牌单品牌开店空间在500-600家，未来公司开店仍有翻倍空间；未来随着单店面积扩大、连带率和复购率提升，店效仍有提升空间；（4）我们预计随着高毛利的授权品牌增速更高、占比进一步提升，公司毛 利率和净 利 率 仍 有 提 升 空 间 。下 调 此 前 盈 利 预 测 ， 下 调23-25年 收 入 预 测13.70/16.21/18.59亿 元至11.86/13.23/15.85亿元，下调23-25年归母净利2.11/2.84/3.30亿元至2.00/2.61/3.11亿元，对应下调23- 25年EPS1.95/2.63/3.06元至1.85/2.41/2.88元，2023年10月30日收盘价26.25元对应23/24/25年PE为14/11/9倍，维持“买入”评级。 风险提示 并购整合低于预期、开店进度低于预期风险、系统性风险。 唐爽爽：中国人民大学经济学硕士、学士，13年研究经验，曾任职于中金公司、光大证券、海通证券等，曾获得2011-2015年新财富纺织服装行业最佳分析师团队第4/5/3/1/1名、2012-2015年水晶球纺织服装行业最佳分析师团队5/4/4/4名，2013-2014年金牛奖纺织服装行业最佳分析师团队第5/5名，2013年Wind金牌分析师第4名，2014年第一财经最佳分析师第4名，2015年华尔街见闻金牌分析师第1名，2020年Wind“金牌分析师”纺织服装研究领域第2名，2020年21世纪金牌分析师评选之消费深度报告第3名。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。