权益及期权策略周报（金融期权）：卖权仓位变动反映了什么

2023-10-28 卖权仓位变动反映了什么 投资咨询业务资格：证监许可【2012】669号 报告要点 卖权仓位变动反映震荡或震荡偏强预期，后续调整幅度相对有限。 摘要： 240中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数中信期货商品指数权益及期权策略团队 策略推荐：卖权仓位反映震荡或震荡偏强预期 研究员：姜沁021-60812986从业资格号 F3005640投资咨询号 Z0012407 股指方面，积极因素累积，但卖方力量出清不够，倾向于磨底。短期视角，主要资金方的仓位偏高。存量市下，高仓位对应增量资金有限，上涨以调仓切换而非加仓的形式，抛压尚存，限制流畅上涨的空间，因此倾向于磨底。中期视角，后市有两条演进路线，一是指数反弹，机构面临赎回，降仓后二度探底；二是结合 11 月重点事件，①美国 11 月不加息、10 债短期见顶，②中美关系边际缓和，或成为右侧信号，推动风险偏好全面改善，外资增量边际回流。综上，全面进攻仍需等待卖方资金出清或外资短期增量资金。双底低点难判断，对于季度行情，宁可右侧追涨操作，宜耐心等待底部构筑。 康遵禹010-58135952kangzunyu@citicsf.com从业资格号 F03090802投资咨询号 Z0016853 期权方面，上周周度流动性提升，成交额环比提升约 30%。周内波动率急速拉升又迅速回归低位震荡，买权方此轮收益影响较大。在买权力量钝化的当下，表明短期内期权市场的预期中性，大涨大跌概率偏低，因此我们建议更加关注卖权方的操作。 从上周多数品种的沽购持仓变动来看，认沽持仓周内基本稳步提升，认购周内减仓明显。该仓位变动传递信息有二：1）卖购方周期内止盈，或面临卖权移仓周期。对卖权方而言，从合约价值变动和波动率环境来看，当前是卖权止盈较好的环境。 2）认沽端卖权仓位的提升反映期权市场震荡以及震荡偏强预期。期权市场认为后续持续下跌概率偏小，因此卖权方加仓认沽意愿更强。 同样也发现，相比 ETF 期权持仓量变动较小，股指期权认购卖权平仓意愿更强。另外从科创 50 卖权仓位变动来看，市场对于科创 50 预期相对悲观。 风险因子：1）期权流动性不及预期；2）美债利率新高；3）地区冲突升级 策略回顾：回归低波震荡区间 上周周初市场回调较大，随后周中市场底部修复，周度指数悉数收涨，中证 1000 指数上涨 2.47%，创业板指周度上涨 1.74%。期权市场周初波动放大，随后回归低波区间。上周周度建议进攻为主，周度策略收益率为 19.15%，日度策略周初保护，对冲风险，随后转向备兑，日度策略收益率为 0.83%。 一、策略回顾与推荐：指数回暖认购端平淡 上周策略跟踪：回归低波区间 上周周初市场回调较大，随后周中市场底部修复，周度指数悉数收涨，中证 1000 指数上涨 2.47%，创业板指周度上涨 1.74%。期权市场周初波动放大，随后回归低波区间。上周周度建议进攻为主，周度策略收益率为 19.15%。 同样我们也根据期权的日观点构建策略进行跟踪，每日开盘时根据当日的期权日度观点构建策略，收盘时平仓，追踪日度观点的策略表现。日度策略周初保护，对冲风险，随后转向备兑，日度策略收益率为 0.83%。 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 股指观点：融券新规强化政策看涨期权 积极因素累积，但卖方力量出清不够，倾向于磨底。短期视角，主要资金方的仓位偏高：①公募 Q3 未降仓，反弹后或有赎回压力，且抄底以板块切换方式；②私募 8 成仓，高于年内均值和历史底部的 6 成仓，据近 4 年峰值仅 3%空间；③散户杠杆水平高位，高连板断板，情绪有退潮风险。存量市下，高仓位对应增量资金有限，上涨以调仓切换而非加仓的形式，抛压尚存，限制流畅上涨的空间，因此倾向于磨底。中期视角，后市有两条演进路线，一是指数反弹，机构面临赎回，降仓后二度探底；二是结合 11 月重点事件，①美国 11 月不加息、10 债短期见顶，②中美关系边际缓和，或成为右侧信号，推动风险偏好全面改善，外资增量边际回流。综上，全面进攻仍需等待卖方资金出清或外资短期增量资金。双底低点难判断，对于季度行情，宁可右侧追涨操作，宜耐心等待底部构筑。 期权观点：卖权仓位变动反映了什么 期权方面，上周周度流动性提升，成交额环比提升约 30%。周内波动率急速拉升又迅速回归低位震荡，买权方此轮收益影响较大。在买权力量钝化的当下，表明短期内期权市场的预期中性，大涨大跌概率偏低，因此我们建议更加关注卖权方的操作。 从上周多数品种的沽购持仓变动来看，认沽持仓周内基本稳步提升，认购周内减仓明显。该仓位变动传递信息有二：1）卖购方周期内止盈，或面临卖权移仓周期。对卖权方而言，从合约价值变动和波动率环境来看，当前是卖权止盈较好的环境：当月合约陆续到期，而近月合约的流动性抬升，而波动率偏弱影响合约价值上涨。 2） 认沽端卖权仓位的提升反映期权市场震荡以及震荡偏强预期。上周一沪指失守 3000 点，指数下方空间有限，随着市场情绪逐步修复，期权市场认为后续持续下跌概率偏小，因此卖权方加仓认沽意愿更强。 同样也发现，相比 ETF 期权持仓量变动较小，股指期权认购卖权平仓意愿更强。另外从科创 50 卖权仓位变动来看，市场对于科创 50 预期相对悲观。 风险因子：1）期权流动性不及预期；2）美债利率新高；3）地区冲突升级 二、主要策略跟踪：多波动率策略回撤较大 我们每周首个交易日构建主要的期权策略进行跟踪，构建的策略为：做多波动率组合（买跨式），做空波动率组合（卖跨式），牛市看涨价差组合（平值上下两档），熊市看跌价差组合（平值上下两档），保护型期权对冲组合（平值认沽期权）以及备兑期权组合（虚值两档认购期权），中间不进行动态调整，策略持续持有至周五收盘，各组合均按照交易所保证金标准，不采用组合保证金制度。 上周周初市场回调较大，随后周中市场底部修复，周度指数悉数收涨，中证 1000 指数上涨 2.47%，创业板指周度上涨 1.74%。期权市场周初波动放大，随后回归低波区间。上周多波动率策略亏损较大，部分认购合约价值损耗严重。低波环境在周中对价差策略表现也有一定影响，而周五主力期权合约波动率小幅回升，牛市价差周度累计收益领先。 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 中信期货权益及期权策略周报（金融期权） 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 中信期货权益及期权策略周报（金融期权） 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 三、流动性分析：沪市300ETF期权流动性最佳 上周期权品种日均成交额 49.26 亿，环比提升约 31%，市场流动性在节后持续回升，细分来看，主要贡献端来自上周一，午盘指数急跌带来期权市场交易热度恢复，周一日度成交额为 62 亿。从品种流动性拆分来看，沪市 300ETF 期权在近两个交易周流动性持续优于上证 50ETF 期权，鉴于当前两个品种波动率插值较小的情况，推测核心差异还是对标的本身的偏好。受益于上周标的端上涨带动，MO 期权上周成交额绝对值和成交额占比也相对较高，在成长风格的期权品种中，MO 的流动性更佳。大体量资金如果考虑成长风格套利或对冲，当前 MO 是较好的选择。 中信期货权益及期权策略周报（金融期权） 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind 中信期货研究所 资料来源：Wind 中信期货研究所 中信期货权益及期权策略周报（金融期权） 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 四、市场情绪分析：买权交易钝化 本周一市场抄底情绪重，多数情绪指标反映虚值认购买方力量增强，更有投资者交易临近到期日不足 2 个交易日的 ETF 期权当月合约，博弈短期指数回调。尽管此轮指数在短期内回调，但是上涨幅度有限以及场内波动率下跌明显，使得此轮抄底效果显著不及预期，周中认购期权合约价值仍然偏低。在买权力量钝化的当下，反映短期内期权市场的预期中性，大涨大跌概率偏低，因此我们建议更加关注卖权方的操作。 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 中信期货权益及期权策略周报（金融期权） 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 五、波动率分析：回归低波震荡区间 上周一波动率多头浮盈显著，但是随着周中波动率迅速回归低位，周度收益有限。当前点位与年内低值仍有空间，但在 15%左右震荡的概率更强，从买权端意愿消减意愿来看，当前升波概率不高。上周，除波动率普降之外，认沽和认购波动率价差的收窄同样也值得关注。今年 3 季度以来，认购合约成交量多数显著高于认沽，在周一急跌环境下市场开始更加关注尾部风控，上周认沽端的交易量增强，买权驱动多数来自于保护策略的构建，同时雪球交易台或平掉部分场内卖权仓位，认沽端波动率环境在上周偏暖。 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 中信期货权益及期权策略周报（金融期权） 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 资料来源：Wind中信期货研究所 中信期货权益及期权策略周报（金融期权） 资料来源：Wind中信期货研究所 六、卖权仓位变动放映了什么？ 在前面的章节提出，上周买权力量削弱，多数买权的交易逻辑来自于构建保护看跌对冲风险；因此我们认为当前更加建议关注卖权仓位的变动情况。 分别考虑 IO、MO 当月，50、300ETF、创业板 ETF 次月、科创 50ETF 季月（2312）沽购持仓量变动。此处 ETF 期权多数考虑次月合约，是因为上周三 ETF期权当月合约到期；而科创 50ETF 期权考虑季月合约是因为 9 月、10 观测到市场对科创季月合约的偏好以及季月合约成交量占比较高。观测发现，上周多数品种认购持仓量降低，认沽持仓量提升，推测卖认购仓位开始部分平仓操作。认为原因有二： 1）卖购方周期内止盈，或面临卖权移仓周期。对卖权方而言，从合约价值变动和波动率环境来看，当前是卖权止盈较好的环境：当月合约陆续到期，而近月合约的流动性抬升，而波动率偏弱影响合约价值上涨。2）认沽端卖权仓位的提升反映期权市场震荡以及震荡偏强预期。上周一多数指数下跌至年内新低，沪指失守 3000 点，指数下方空间有限，随着市场情绪逐步修复，期权市场认为后续持续下跌概率偏小，因此卖权方加仓认沽意愿更强。 同样也发现，ETF 期权和股指期权在卖沽购仓位上的趋势即使是同一个标的或相似标的仍有差异。股指期权认购卖权平仓