零售贷款回暖，资产质量优异

事件：邮储银行发布2023年三季报，实现营业收入2601.2亿，同比增长1.2%，实现归母净利润756.6亿，同比增长2.5%；不良贷款率0.81%，环比持平，拨备覆盖率364%，环比下降17pct。 其他非息收入拖累营收，但净利息收入增速环比逆势提升。1）3Q23公司营收同比-0.4%，增速环比下行1pct，主要是受其他非息收入拖累，不过公司规模增速提升以及息差保持稳定助力净利息收入增速环比逆势提升0.8pct； 2）3Q23净利润同比-2.4%，增速环比下降7.6pct，主要是收入增速放缓的同时费用较为刚性，成本收入比为59.2%，环比提升1.9pct，拖累利润增速。 不良率环比持平于0.81%，拨备适度少提反哺利润，拨备覆盖率环比下降17pct至364%。 零售贷款增势较好，规模增速环比提升。生息资产规模增速逐季提升，环比+0.4pct至12.9%，其中贷款增速环比+0.3pct至12.2%，较年初新增贷款8100亿，同比多增1123亿，增量创了历史同期新高。主要是零售贷款增势较好，同比增长9.6%，环比+0.6pct，主要是存量按揭房贷利率下调后，9月提前还款量较8月有下行趋势，前三季度按揭贷款新增近700亿，居于商业银行首位，并且8月以来非房消费贷和信用卡合计每月增量都同比多增100+亿，复苏势头明显。 高收益资产占比提升，前三季度净息差较上半年降幅仅3bp。测算3Q23净息差为1.99%，环比下降8bp。1）资产端：虽然受LPR下行和存量按揭贷款重定价的不利影响，贷款收益率有所下行，但是公司优化资产结构，存贷比和信贷资产占比均环比提升0.6、0.7pct至59.4%、52.3%，并且高收益的个人和小企业贷款占新增贷款比例高达60%；2）负债端：计息负债成本率环比持平于1.57%，主要是公司存款占比较高（占计息负债比重为94.3%），因此更为受益于存款利率调降的相关政策。 资产质量保持优异水平，不良率环比持平于0.81%。1）从前瞻性指标来看，关注率/逾期率环比持平/下降4bp至0.61%/0.92%，主要是逾期的公司贷款和消费贷款降幅较大；2）分部门来看，对公贷款不良率为0.54%，环比+1bp，新增不良主要在房地产业与建筑业，不过公司的对公房地产贷款占比低（1H23仅3%），不良率也低（1H23仅1%），因此风险可控；零售贷款不良率环比持平于1.09%，其中消费贷、信用卡不良率均有所下降，按揭贷款和三农贷款资产质量保持平稳。拨备覆盖率环比下降17pct至364%。 投资建议：公司零售贷款有回暖趋势，规模增速较快，高收益资产占比提升将助力息差降幅收窄。三农、普惠小微贷增势良好，资产质量继续保持优异。 我们预计公司2023-2025年净利润增速分别为5.9%/11.6%/12.8%，目前股价对应0.6x23PB，维持“买入”评级。 风险提示：经济超预期下滑、贷款投放不及预期、城投地产风险、债市波动。 图表1：邮储银行业绩主要指标