转向高质量发展阶段，Q3养殖完全成本再降

主要观点： 报告日期：2023-10-28 公司公布2023年三季报：1-9月实现收入829.7亿元，同比增长2.7%，归母净利-18.4亿元，去年同期15.1亿元，1-9月养殖、屠宰业务分别亏损约11亿元、约6亿元。分季度看，Q1、Q2、Q3分别实现归母净利-11.98亿元、-15.8亿元、9.4亿元，Q3单季度扭亏为盈。 Q3养殖板块盈利约14亿元，养殖完全成本降至14.5元/公斤左右 2023年1-9月，公司生猪出栏量4700.9万头，同比增长3.9%，已完成全年出栏目标66.2%-72.3%，有望顺利完成6500-7100万头全年出栏计划；1-9月公司生猪业务收入807.19亿元，同比增长5.1%。分季度看，Q1、Q2、Q3公司生猪出栏量分别为1384.5万头、1642万头、1674.5万头，同比分别增长0.2%、-6%、20.1%；生猪业务收入分别为234.14亿元、272.84亿元、300.22亿元，同比分别增长33.1%、8.7%、-11.7%。2023年7-9月，公司商品猪销售均价13.81元/kg、16.35元/kg、15.82元/kg，根据我们测算，2023Q3公司生猪养殖完全成本已降至14.5元/kg左右，较Q2再降0.5元/公斤，Q3生猪养殖板块盈利约14亿元。今年以来公司成本下降的主要原因包括：①疾病净化工作成果显著。过去一年，蓝耳病净化在公司所有区域成果显著，猪群生产指标明显提升，今年截至目前，肥猪日均重高于800克，全猪存活率86%，较2022年提升4个百分点，料肉比达到2.86；②各区域低成本优势原粮替代工作成果显著。如中原地区芽麦使用，使得第三季度饲养成本下降0.4-0.5元/公斤；③养猪生产标准化流程升级。降低养猪业务对人员的依赖，提高人工效率，在产能充分释放过程中降低人工成本，共创共享机制也是公司养猪生产标准化流程升级中的重要部分。 执业证书号：S0010520070003电话：18502142884邮箱：wangying@hazq.com 公司转向高质量发展阶段，9月末资产负债率降至60%以内 近年来，公司已从高速发展阶段转向高质量发展阶段，2020年资本开支达到历史最高460.7亿元，2021-2022年分别降至358.5亿元、157.4亿元，2023年1-9月资本开支138.4亿元。2023Q3公司经营性净现金流77.3亿元，环比明显改善，9月末公司资产负债率降至59.7%。9月末，公司能繁母猪存栏量300.9万头，季环比下降0.8%，年内能繁母猪存栏量有望保持相对稳定，预计2024年生猪出栏量超过7000万头。 1.牧原股份（002714）半年报点评：生产成绩持续改善，7月完全成本降至14.3元2023-8-20 2.牧原股份（002714）半年度业绩预告点评：生产成绩持续改善，6月完全成本降至14.6元2023-7-173.牧原股份（002714）年报季报点评：生产指标明显改善，Q1业绩超市场预期2023-5-1 生猪养殖产能去化有望加速，静待生猪价格反转 生猪养殖效率大幅提升造成今年以来猪价疲弱，生猪行业持续去产能，近期各地淘汰母猪价格已降至年内最低点，我们推断生猪价格将持续低迷，产能去化有望加速。①2022年10-12月全国能繁母猪存栏量环比分别增长0.4%、0.2%、0.6%，同比分别增长0.7%、2.1%、1.4%，若考虑生产效率大幅提升，2023Q4猪价有望维持低位，十一前猪价不涨反跌，节后猪价继续回落；②2023年1季末、2季末，全国能繁母猪存栏量同比分别增长2.9%、0.4%，随着养殖效率的持续改善，1H2024全国生猪出栏量有望实现同比正增长，生猪价格大概率较2023年上半 年更低迷。9月以来，仔猪养殖持续亏损，有助于加速产能去化。我们推断，本轮生猪产能去化最迟将于2024年上半年结束，猪价有望迎来新一轮上涨。③近期部分区域猪病呈现抬头趋势，需紧密跟踪疫情影响。 投资建议 我们预计2023-2025年公司生猪出栏量分别为6700万头、7100万头、7500万头，同比分别增长9.5%、6%、5%；育肥猪出栏量分别为6530万头、6870万头、7170万头，同比分别增长18.1%、5.2%、4.4%；主营业务收入分别为1147.2亿元、1477.2亿元、1465.5亿元，归母净利分别为2.81亿元、281.76亿元、235.04亿元，同比分别增长-97.9%、9912.4%、-16.6%，归母净利润前值2023年48.88亿元、2024年250.5亿元、2025年320.4亿元，本次调整幅度较大的原因是，修正了23-25年生猪出栏量和猪价预期。生猪养殖行业将步入加速去产能阶段，静待猪价进入新一轮上涨周期，公司作为我国最大的生猪养殖企业，成本在所有上市猪企中最低，我们维持公司“买入”评级不变。 风险提示 疫情失控；猪价大跌。 财务报表与盈利预测 分析师：王莺，华安证券农业首席分析师，2012年水晶球卖方分析师第五名，2013年金牛奖评选农业行业入围，2018年天眼农业最佳分析师，2019年上半年东方财富最佳分析师第二名，农林牧渔行业2019年金牛奖最佳行业分析团队奖，2021年WIND金牌分析师农林牧渔行业第二名，2022年WIND金牌分析师农林牧渔行业第二名。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下：行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上;中性—未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%;减持—未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上; 公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至；卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。