Q3铝价上行利润环比改善，铝箔业务稳步推进

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司点评 天山铝业(002532.SZ) 2023年10月27日 买入（维持） 所属行业：有色金属/工业金属 当前价格(元)：6.09 证券分析师 翟堃 资格编号：s0120523050002 邮箱：zhaikun＠tebon.com.cn 张崇欣 资格编号：S0120522100003 邮箱：zhangcx＠tebon.com.cn 研究助理 谷瑜 邮箱：guyu5＠tebon.com.cn 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) -6.88 -2.09 -9.51 相对涨幅(%) -1.48 3.17 0.73 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《天山铝业（002532.SZ）：疆内电解铝第一股》，2023.7.20 天山铝业（002532.SZ）：Q3铝价上行利润环比改善，铝箔业务稳步推进 投资要点  事件：公司发布2023年三季度报告。公司2023年前三季度实现营收223亿元，同比减少9.65%，实现归母净利16.4亿元，同比减少31.88%，扣非归母净利13.3亿元，同比减少42.93%。2023Q3单季度实现营收75亿元，同比下降0.84%，环比下降3.86%；实现归母净利6.2亿元，同比上升53.61%，环比上升19.39%。  电解铝价格上涨，利润空间扩大。价格方面，今年三季度中国长江有色市场平均铝价为18839元/吨，较二季度环比增加1.73%。电解铝价格上涨的同时，原材料如氧化铝和预焙阳极价格回落，成本下降，电解铝利润空间扩大。今年三季度氧化铝（河南）均价为2917元，环比降低0.8%，预焙阳极（西北地区）均价为4830元/吨，环比降低8.8%。展望后市，电解铝产能恢复且利润稳定高位，四季度业绩有望持续改善。  铝箔业务稳步推进，已顺利进入行业主流储能电池和动力电池供应链。到今年底，公司将完成16台箔轧机的安装工作；在新疆石河子地区配套建设的30万吨电池铝箔坯料项目四季度即可实现坯料自给自足。在产品认证和出货方面，江阴工厂已向超过40家锂电客户提供样品并进入产品认证阶段，已通过其中5家客户的现场审核。截至8月份，已取得合肥标兵、宜宾博翔下达的批量采购订单，并中标纳力新材料的锂电配套项目，进入行业主流储能电池和动力电池供应链。  盈利预测。公司从铝土矿、氧化铝到电解铝、高纯铝、电池铝箔研发制造了上下游一体化，并配套自备电厂和自备预焙阳极的完整铝产业链布局，使公司的电解铝产品在上游的电力自供、铝土矿资源储备、氧化铝及阳极碳素供应保障和成本优势方面保持较强的竞争力。我们预计公司2023-2025年归母净利分别为22.5/31.0/37.4亿元，同比增速-15.0%、37.5%、20.7%；截至2023年10月26日收盘价对应PE为12.57/9.14/7.58，维持“买入”评级。  风险提示： 经济下行导致金属价格不及预期；高纯铝及电池铝箔项目建设进度不及预期；下游开工率低致需求不及预期 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 4,651.89 流通A股(百万股)： 3,838.97 52周内股价区间(元)： 5.92-8.87 总市值(百万元)： 28,329.98 总资产(百万元)： 55,202.44 每股净资产(元)： 4.80 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 28,745 33,008 30,564 36,157 38,569 (+/-)YOY(%) 4.7% 14.8% -7.4% 18.3% 6.7% 净利润(百万元) 3,833 2,650 2,254 3,098 3,738 (+/-)YOY(%) 100.4% -30.9% -15.0% 37.5% 20.7% 全面摊薄EPS(元) 0.82 0.57 0.48 0.67 0.80 毛利率(%) 22.8% 15.3% 13.9% 15.0% 16.1% 净资产收益率(%) 18.0% 11.6% 9.7% 12.9% 14.8% 资料来源：公司年报（2021-2022），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 -17%-9%0%9%17%26%34%43%2022-102023-022023-062023-10天山铝业沪深300 公司点评 天山铝业（002532.SZ） 2 / 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 每股指标(元) 营业总收入 33,008 30,564 36,157 38,569 每股收益 0.57 0.48 0.67 0.80 营业成本 27,962 26,302 30,720 32,342 每股净资产 4.91 4.99 5.16 5.41 毛利率% 15.3% 13.9% 15.0% 16.1% 每股经营现金流 0.68 1.15 1.46 0.95 营业税金及附加 477 458 542 579 每股股利 0.20 0.40 0.50 0.55 营业税金率% 1.4% 1.5% 1.5% 1.5% 价值评估(倍) 营业费用 18 15 18 19 P/E 13.54 12.57 9.14 7.58 营业费用率% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% P/B 1.57 1.22 1.18 1.12 管理费用 301 306 362 386 P/S 0.86 0.93 0.78 0.73 管理费用率% 0.9% 1.0% 1.0% 1.0% EV/EBITDA 7.39 6.29 4.86 4.42 研发费用 242 214 253 270 股息率% 2.6% 6.6% 8.2% 9.0% 研发费用率% 0.7% 0.7% 0.7% 0.7% 盈利能力指标(%) EBIT 4,134 3,391 4,407 5,128 毛利率 15.3% 13.9% 15.0% 16.1% 财务费用 787 490 414 305 净利润率 8.0% 7.4% 8.6% 9.7% 财务费用率% 2.4% 1.6% 1.1% 0.8% 净资产收益率 11.6% 9.7% 12.9% 14.8% 资产减值损失 0 0 0 0 资产回报率 4.7% 3.8% 5.2% 6.2% 投资收益 0 0 0 0 投资回报率 8.7% 7.0% 9.4% 10.9% 营业利润 3,364 2,922 4,019 4,850 盈利增长(%) 营业外收支 2 5 5 5 营业收入增长率 14.8% -7.4% 18.3% 6.7% 利润总额 3,366 2,927 4,024 4,855 EBIT增长率 -29.0% -18.0% 30.0% 16.3% EBITDA 5,628 5,425 6,554 7,390 净利润增长率 -30.9% -15.0% 37.5% 20.7% 所得税 715 673 925 1,117 偿债能力指标 有效所得税率% 21.2% 23.0% 23.0% 23.0% 资产负债率 59.7% 60.4% 59.8% 58.0% 少数股东损益 0 0 0 0 流动比率 1.0 1.0 1.0 1.0 归属母公司所有者净利润 2,650 2,254 3,098 3,738 速动比率 0.4 0.4 0.4 0.3 现金比率 0.3 0.3 0.3 0.3 资产负债表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 经营效率指标 货币资金 8,823 8,260 8,475 6,669 应收帐款周转天数 6.3 4.0 3.0 3.5 应收账款及应收票据 1,887 1,340 2,276 1,688 存货周转天数 118.2 140.0 129.1 134.6 存货 9,532 10,925 11,110 13,067 总资产周转率 0.6 0.5 0.6 0.6 其它流动资产 4,659 5,407 5,662 6,287 固定资产周转率 1.2 1.1 1.3 1.3 流动资产合计 24,901 25,932 27,523 27,711 长期股权投资 0 0 0 0 固定资产 27,397 28,134 28,504 28,684 在建工程 2,160 2,220 1,454 1,240 现金流量表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 无形资产 1,172 1,244 1,216 1,189 净利润 2,650 2,254 3,098 3,738 非流动资产合计 31,815 32,683 32,256 32,195 少数股东损益 0 0 0 0 资产总计 56,716 58,614 59,779 59,907 非现金支出 1,496 2,034 2,147 2,262 短期借款 4,078 3,578 1,578 578 非经营收益 787 640 549 442 应付票据及应付账款 14,338 16,055 18,419 18,145 营运资金变动 -1,777 412 1,016 -2,046 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 3,157 5,340 6,810 4,397 其它流动负债 7,355 7,643 7,672 7,893 资产 -2,119 -2,876 -1,690 -2,170 流动负债合计 25,771 27,277 27,669 26,617 投资 0 0 0 0 长期借款 6,642 6,642 6,642 6,642 其他 0 0 0 0 其它长期负债 1,463 1,463 1,463 1,463 投资活动现金流 -2,119 -2,876 -1,690 -2,170 非流动负债合计 8,105 8,105 8,105 8,105 债权募资 862 -500 -2,000 -1,000 负债总计 33,876 35,381 35,773 34,721 股权募资 0 0 0 0 实收资本 4,652 4,652 4,652 4,652 其他 -1,690 -2,527 -2,905 -3,033 普通股股东权益 22,838 23,231 24,003 25,183 融资活动现金流 -828 -3,027 -4,905 -4,033 少数股东权益 2 2 2 3 现金净流量 213 -563 215 -1,806 负债和所有者权益合计 56,716 58,614 59,779 59,907 备注：表中计算估值指标的收盘价日期为10月26日 资料来源：公司年报（2021-2022），德邦研究所 公司点评 天山铝业（002532.SZ） 3 / 3