Q3利润延续高增趋势，静待主业稳步恢复

Q1-Q3公司实现营业收入28.16亿元，同比+2.68%；归母净利润3.41亿元，同比+50.03%；扣非归母净利润2.93亿元，同比+46.97%。 Q3公司实现营业收入10.72亿元，同比-2.95%；归母净利润1.61亿元，同比+44.77%；扣非归母净利润1.51亿元，同比+42.46%。分析判断: Q3高基数下经营波动，恢复性增长趋势不减 前三季度随着经济社会全面恢复常态化运行，公司紧抓复苏机遇，通过供应链端降本增效、营 运端活动升级、门店端坚持拓展、渠道端积极开发等实现收入28.16亿元，同比+2.68%。分产品来看，前三季度鲜货产品/预包装及其他产品/包材/加盟费、门店管理费、信息系统使用费分别实现营收23.95/2.66/0.70/0.47亿元，同比+0.65%/+18.42%/+5.54%/+12.20%，鲜货产品中夫妻肺片/整禽类/香辣休闲/其他鲜货分别 实现 营收8.82/7.05/2.55/5.53亿元，同比+3.28%/-6.28%/-21.56%/+23.32%，鲜货产品中大单品夫妻肺片保持稳 健增长，预包装产品表现亮眼。分渠道来看，公司在持续拓展线下门店的同时构建了电商、商超、团购等销 售模式，建立了多样化营销网络体系，经销模式/直营模式/其他渠道分别实现营收24.45/0.50/2.83亿元 ，同比+0.46%/+60.91%/+14.31%。分 区 域 来 看，华东/华中/西南/华北/华南/西北/东北/其他地区分 别 同 比-1.45%/+5.53%/+22.46%/+4.06%/+9.25%/+8.12%/+37.75%/+118.52%，公司通过因地制宜的品牌战略规划，推进全国化布局。 Q3我们认为受相对高基数和需求降温等因素影响公司收入小幅下降2.95%，属于正常经营性波动，恢复性增长趋势不减。 成本压力缓解释放利润弹性 成本端来看，公司前三季度毛利率同比提升6.7pct至24.2%，主要系公司原材料价格回落趋近于往年区间，同时公司加强供应链优化，提升生产工艺、技术改造、降本增效亦推动毛利率水平改善。费用端来看，公司前 三 季 度销 售/管 理/研 发/财 务 费 用 率 分 别 为5.2%/4.4%/0.2%/0.0%， 分 别 较 去 年 同 期+2.0/-0.4/+0.0/+0.0pct，销售费用率上涨较多主要系广告费用增加，整体费用率略有上涨，但整体可控。得得益于新增门店+毛利率提升，公司前三季度归母净利润同比高增55.0%至3.41亿元，相应的归母净利率同 比提升3.8pct至12.1%，公司盈利能力稳步提升。 单三季度成本端延续改善趋势，毛利率同比提升11.1pct至29.2%，推动净利润高增44.8%至1.61亿元，相应的净利率提升5.0pct至15.1% ►全年业绩高增可期，加速产能布局助推规模扩张 我们预计下半年公司继续加速开店，不断给经销商和门店赋能，并积极探索线上、团购、代加工 等多元化销售体系，推动收入稳健恢复；叠加成本端牛肉、牛副等原材价格下行提供利润弹性，全年利润率持续改善，利润高增可期。长期来看，公司加速推进产能扩张，在已经形成了济南、武汉、连云港、宁国、重庆五大高标准的区域中心工厂的基础上，加快修建宁国二期和海南基地两大区域中心工厂，助力公司区域扩张，提升供货效率，同时海南工厂也将是公司全国进口原料采集中心和初加工中心，搭建公司海外采购体系，降低原材料进口成本，进一步提升公司的行业竞争力。 投资建议 参考最新业绩，我们下调公司23-25年收入43.24/51.18/59.29亿元的预测至37.62/44.89/52.29亿元；调整23-25年EPS 0.94/1.23/1.51元的预测至0.96/1.18/1.43元；对应2023年10月27日23.10元的收盘价，PE分别为24/20/16倍，维持公司“买入”评级。 风险提示 门店扩张不及预期，成本下行不及预期，行业竞争加剧。 寇 星 ：华西证券研究所执行所助、食品饮料行业首席分析师，2021年新浪金麒麟新锐分析师，清华经管MBA，中科院硕士，曾就职于中粮集团7年，团队覆盖食品全行业，擅长结合产业和投资分析。 任 从 尧：11年白酒行业营销及咨询从业经验，曾服务于汾酒、古井、舍得等多家上市酒企，并曾就职于国窖公司负责渠道管理相关业务工作，擅长产业发展规律研究及酒企发展趋势判断。 卢 周 伟：华西证券食品饮料行业分析师，主要覆盖调味品、啤酒、休闲食品板块；华南理工大学硕士，食品科学+企业管理专业背景，2020年7月加入华西证券食品饮料组。 王 厚 ：华西证券食品饮料研究助理，英国利兹大学金融与投资硕士，会计学学士，2020年加入华西证券研究所。 吴 越 ：华西证券食品饮料行业研究助理，伊利诺伊大学香槟分校硕士研究生，2年苏酒渠道公司销售工作经历，2022年加入华西证券研究所。 李 嘉 瑞：华西证券食品饮料行业研究助理，中央财经大学硕士研究生，2023年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复 制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。