业绩延续高增，渠道势能向上

公司快报/甘源食品 2023年10月26日 甘源食品(002991.SZ) 公司快报 业绩延续高增，渠道势能向上 证券研究报告 休闲食品 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价 97.36元 股价 (2023-10-25) 66.86元 交易数据 总市值(百万元) 6,232.41 流通市值(百万元) 3,321.97 总股本(百万股) 93.22 流通股本(百万股) 49.69 12个月价格区间 57.01/94.25元 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 1.9 -2.0 15.2 绝对收益 -3.7 -12.5 11.8 赵国防 分析师 SAC执业证书编号：S1450521120008 zhaogf1@essence.com.cn 王玲瑶 分析师 SAC执业证书编号：S1450523070003 wangly1@essence.com.cn 相关报告 甘源食品（002991.SZ）：产品渠道共振，Q2业绩加速 2023-08-10 业绩高增持续向上，全渠道加码拓展 2023-07-09 渠道模式理顺，成长潜力释放 2023-05-03 事件： 公司发布2023年三季报，前三季度实现营收13.14亿元，同比+35.56%；实现归母净利润2.14亿元，同比+139.21%；实现扣非归母净利润1.88亿元，同比+145.36%。 渠道扩张效果凸显，营收延续快速增长： 公司前三季度实现营收13.14亿元，同比+35.56%；其中23Q3实现营收4.87亿元，同比+37.27%。公司渠道扩张持续推进，零食店受益于行业快速开店，月销水平持续放量，电商发力直播持续突破，会员店优势稳固。KA及流通板块，逐步开商并丰富经销商产品体系。产品方面，公司持续研发打磨新品，补充风味坚果SKU，以冻干坚果拓展品类边界，整体研发创新能力领跑行业。 成本改善、规模效应、费用控制，带动利润率快速提升： 前三季度实现归母净利润2.14亿元，同比+139.21%；23Q3实现归母净利润0.95亿元，同比+95.31%。23Q3利润弹性释放，一方面公司成本略有下降，逐步锁价棕榈油，同时规模效应释放，带动毛利率同比+0.41pct至37.55%。另一方面精简费用投放，收缩KA费用投放力度，同时零食店等占比提升调整费用结构，带动销售费用率同比-1.03pct至9.92%。22Q3公司储备坚果及膨化产品，研发费用率短期处于高位，今年产品研发节奏恢复，且下半年进入旺季更加关注产品销售，带动研发费用率同比-3.07pct至1.31%。带动Q3整体净利率同比+5.77pct至19.40%。 产品渠道适配，打开长期空间： 公司拆分8大渠道事业部，持续引进外部专业负责人，精细化运营，把握零食店、会员店、电商等渠道红利，伴随零食店扩店、会员店合作系统增加、电商持续发力，有望实现规模持续向上发展。产品方面，持续拓展产品边界，精进产品力，推动产品、渠道分层适配。Q3净利率印证公司业绩向上势能，未来在规模效应释放、费效比提升背景下有望持续实现亮眼表现。 投资建议： 结合公司优秀业绩表现，我们将2023年利润预期由2.79亿元上调至3.03亿元。预计2023-2025年公司收入增速分别为35.2%、34.4%、23.3%，净利润增速分别为91.1%、30.9%、23.8%。看好甘源全渠道扩张，产品精进带来的向上发展潜力。给予买入-A的投资评级，6个月目标价为97.36元，相当于2023年30X PE。 风险提示：零食量贩店开店速度放缓、新品推广不及预期、渠道扩张不及预期 -10%0%10%20%30%40%50%2022-102023-022023-062023-10甘源食品沪深300 公司快报/甘源食品 [Table_Finance1] (亿元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 1,294.0 1,450.7 1,961.6 2,635.6 3,249.1 净利润 153.7 158.3 302.5 396.0 490.2 每股收益(元) 1.65 1.70 3.25 4.25 5.26 每股净资产(元) 15.50 16.15 17.94 19.57 21.65 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 40.6 39.4 20.6 15.7 12.7 市净率(倍) 4.3 4.1 3.7 3.4 3.1 净利润率 11.9% 10.9% 15.4% 15.0% 15.1% 净资产收益率 10.6% 10.5% 18.1% 21.7% 24.3% 股息收益率 1.6% 1.6% 2.7% 3.9% 4.7% ROIC 55.0% 33.1% 78.5% 96.1% 155.9% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 公司快报/甘源食品 [Table_Finance2] 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （亿元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 1,294.0 1,450.7 1,961.6 2,635.6 3,249.1 成长性 减:营业成本 839.8 953.6 1,248.7 1,664.3 2,033.9 营业收入增长率 10.4% 12.1% 35.2% 34.4% 23.3% 营业税费 14.3 17.0 22.3 30.0 37.3 营业利润增长率 -16.5% 4.9% 83.5% 31.3% 23.7% 销售费用 207.8 203.8 218.3 310.2 393.5 净利润增长率 -14.3% 3.0% 91.1% 30.9% 23.8% 管理费用 59.1 65.3 74.5 102.8 126.7 EBITDA增长率 -12.9% 15.7% 75.2% 27.6% 21.5% 研发费用 15.1 22.5 21.6 31.6 39.0 EBIT增长率 -18.4% 11.9% 95.0% 31.3% 23.7% 财务费用 -10.0 -11.4 - - - NOPLAT增长率 -16.9% 2.9% 98.8% 31.3% 23.7% 资产减值损失 -3.1 -3.0 -2.3 -2.8 -2.7 投资资本增长率 71.1% -16.3% 7.2% -23.8% 3.3% 加:公允价值变动收益 2.9 0.5 - - - 净资产增长率 1.7% 4.2% 11.1% 9.1% 10.7% 投资和汇兑收益 14.4 7.2 10.1 10.6 9.3 营业利润 201.9 211.8 388.6 510.1 630.8 利润率 加:营业外净收支 -2.9 -3.7 -0.8 -2.5 -2.3 毛利率 35.1% 34.3% 36.3% 36.9% 37.4% 利润总额 198.9 208.1 387.9 507.7 628.5 营业利润率 15.6% 14.6% 19.8% 19.4% 19.4% 减:所得税 45.3 49.8 85.3 111.7 138.3 净利润率 11.9% 10.9% 15.4% 15.0% 15.1% 净利润 153.7 158.3 302.5 396.0 490.2 EBITDA/营业收入 16.8% 17.3% 22.4% 21.3% 21.0% EBIT/营业收入 13.8% 13.7% 19.8% 19.4% 19.4% 资产负债表 运营效率 （亿元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 固定资产周转天数 109 119 84 56 40 货币资金 509.6 472.8 551.1 809.5 999.0 流动营业资本周转天数 -22 -28 -24 -15 -12 交易性金融资产 420.3 588.2 661.3 661.3 661.3 流动资产周转天数 327 295 250 225 215 应收帐款 17.4 25.8 25.2 44.6 44.4 应收帐款周转天数 4 5 5 5 5 应收票据 - - - - - 存货周转天数 30 33 31 30 30 预付帐款 23.6 25.3 22.7 49.3 40.8 总资产周转天数 498 475 381 314 281 存货 126.6 136.7 196.2 247.2 301.3 投资资本周转天数 102 105 73 50 36 其他流动资产 20.2 11.8 12.2 14.7 12.9 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 10.6% 10.5% 18.1% 21.7% 24.3% 长期股权投资 - - - - - ROA 8.4% 7.9% 14.1% 16.2% 18.7% 投资性房地产 - - - - - ROIC 55.0% 33.1% 78.5% 96.1% 155.9% 固定资产 475.9 482.7 433.6 384.5 335.5 费用率 在建工程 73.2 98.5 98.5 98.5 98.5 销售费用率 16.1% 14.0% 11.1% 11.8% 12.1% 无形资产 97.8 100.1 97.5 94.8 92.2 管理费用率 4.6% 4.5% 3.8% 3.9% 3.9% 其他非流动资产 57.5 61.7 48.3 40.5 34.8 研发费用率 1.2% 1.6% 1.1% 1.2% 1.2% 资产总额 1,822.1 2,003.7 2,146.6 2,445.1 2,620.7 财务费用率 -0.8% -0.8% 0.0% 0.0% 0.0% 短期债务 - - - - - 四费/营业收入 21.0% 19.3% 16.0% 16.9% 17.2% 应付帐款 132.9 202.0 171.0 344.8 305.9 偿债能力 应付票据 - - - - - 资产负债率 20.7% 24.8% 22.1% 25.4% 23.0% 其他流动负债 115.6 170.8 177.3 149.7 170.5 负债权益比 26.1% 33.1% 28.3% 34.1% 29.8% 长期借款 - - - - - 流动比率 4.50 3.38 4.22 3.69 4.32 其他非流动负债 129.0 124.9 125.9 126.6 125.8 速动比率 3.99 3.01 3.65 3.19 3.69 负债总额 377.4 497.8 474.1 621.1 602.2 利息保障倍数 -17.82 -17.44 少数股东权益 - - - - - 分红指标 股本 93.2 93.2 93.2 93.2 93.2 DPS(元) 1.09 1.07 1.82 2.62 3.17 留存收益 1,411.5 1,446.3 1,579.2 1,730.8 1,925.3 分红比率 66.0% 63.2% 56.0% 61.7% 60.3% 股东权益 1,444.7 1,505.9 1,672.4 1,824.0 2,018.5 股息收益率 1.6% 1.6% 2.7% 3.9% 4.7% 现金流量表 业绩和估值指标 （亿元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利润 153.7 158.3 302.5 396.0 490.2